金融危机理论及危机拯救：一个比较分析
当美国次贷危机一波又一波地冲击世界经济并演变为全球金融海啸时。各国纷纷采取措施，防范金融危机冲击。在全球金融危机背景下，美国金融危机与小国金融危机的生成机理是不尽相同的，有相关性也有差异性。在不同生成机理下，小国实施与美国相似的应对危机冲击的政策无疑是荒唐的。
一、小国金融危机理论及其评判
(一)拉美金融危机的内生性还是外生性
克鲁格曼(1979)认为当一个国家的宏观政策与稳定汇率政策不协调时(内生的)，理性的投机攻击就会发生(外生的)，金融危机可以预见。该理论认为，当出现财政赤字时，中央银行增发货币为财政赤字融资，外币的影子价格会逐步上升(本币贬值)，公众会调整资产结构，增加对外币的购买。在理性的投机攻击之下，不管初始的外汇储备有多大，终有一天会枯竭，固定汇率迟早要崩溃。这就是第一代货币危机理论。
20世纪80年代初期，美国和英国实施高利率政策，国际资本流向英、美国家。流入墨西哥资本中断，乃至资本外逃。与此同时，拉美的进口替代战略被反复渲染，当形成预期时，墨西哥爆发金融危机就具有必然性。克鲁格曼的货币危机理论并不能解释墨西哥金融危机。拉美经济具有两个主要特征：外资依附、债台高筑。如果有连续的资金供应，拉美国家的经济还是可以持续发展下去的，如果资金链断裂则国内经济难以持续。拉美国家成为美国美元资产的储藏池，资本流入与流出不是拉美国家可以控制的。拉美国家的宏观政策制定影响不了美元资产的行为，反之，美国的宏观政策直接影响到拉美国家的资本存量和债务水平。因此，大国可以随意“修理”小国的金融市场。1992年和1994年拉美金融危机爆发都可以证明小国金融危机外生性和外生的反复性，不能仅仅简单定义为外资的理性冲击。
(二)欧洲金融危机是自我实现还是全球经济微调
1996年奥波斯特菲尔德(Obstfeld)提出了“第二代货币危机模型”，又被称为“自我实现的货币危机理论”。该理论认为，即使宏观经济基础处在正常的情况下，由于市场预期的突然改变，使人们普遍形成贬值预期，也可能引发货币危机。
1992年欧洲爆发金融危机有三个前提条件不能忽视，第一，德国和美国存在利差。美国经济实施低利率刺激经济增长，德国实施高利率政策压制通货膨胀，德国和美国的利率差距拉大。第二，欧元没有诞生，欧洲国家实行盯住汇率政策。欧洲货币的汇率存在相反预期。第三，未来欧洲统一货币对美元国际货币体系地位形成冲击，索罗斯恶意攻击英镑。从本质上看。欧洲货币危机可以追溯到广场协议，美国要求欧洲货币和日元升值，欧洲市场相对更为开放，欧洲遭受美元资本的攻击效果更为明显。因此，美国为了缓解国内经济困境及美元困境，国内风险有效分散或转嫁，为美国未来十年赢得了快速发展环境。
(三)东南亚金融危机是国际资本协调失败还是协调一致
第三代金融危机理论可以部分解释东南亚金融危机，特别是外资导致的货币危机模型和有外资冲击的协调失败模型。但是，这两种模型也掩盖了外资攻击的本质。由外资导致的货币危机模型是由Calvo(1998)提出的，他们认为大规模外资的流入、波动和逆转是导致货币危机的重要原因。用外资导致的货币危机模型指出了东南亚货币危机由外资冲击造成的，但是并没有解释外资冲击东南亚的原因。东南亚国家经历了20世纪90年代的经济快速增长，东亚经济高速增长打破以前亚洲区域型的经济结构，投资回报率高是吸引外资的主要原因。资本输入对输入国的经济而言是件好事，因为资本输入使得输入国有更多的可用资本。外资流入是造成1997年东南亚货币危机的必要条件，那么东南亚金融危机爆发的充分条件是外资协调一致行动。
由外资冲击的协调失败模型是Chang和Velaseo(1999a，1999b)提出的，该模型是把Diamond和Dybvig(1983)的银行挤兑模型运用到小型开放经济中，认为一国的国外短期投资者之间的协调失败是导致该国金融危机的根源。大量短期资本对资本输入国经济是有害的，因为短期资本输入使得国外投资者之间会出现协调失败。协调失败模型美化了国际投机资本，实际上国际投机资本之间不存在协调失败的问题，只是国外短期资本进入或退出资本输入国时，会形成对输入国经济的未来预期。金融市场预期的自我实现机制引发羊群效应，国际投机资本无论是在乐观的还是不乐观的预期中，都可以获取高额利润。因而东南亚金融危机从本质上说就是一次为了获得高额投资回报而发动的攻击性金融危机，不存在协调失败的问题，甚至从某种意义上说，东南亚金融危机是国际资本协调一致的结果。
三代金融危机理论都是在经济全球化背景下的产物，其基础是经济自由化和全球化。不论是进口替代还是出口导向型发展模式都离不开市场和资本的依赖，美国在区域和全球经济中起着主要影响力，依附地区的金融危机与大国的经济和金融政策变化高度相关。当大国要调节经济失衡和处理潜在危机时，不可避免地要把风险转嫁给这些国家。因而，在自由化和全球化背景下，就小国而研究小国的金融危机存在根本缺陷，原因在于危机是在全球化和自由化背景下产生的，而研究危机只是针对一个小国来研究，得出结论肯定有偏差。
二、全球化背景下金融危机探源
(一)全球经济失衡和局部调整
全球经济失衡实际上是大国与小国经济失衡。小国经济失衡只是大国实体经济失衡的表象。国际间实体经济失衡导致大国货币资本的国际流动，进而导致小国虚拟经济和实体经济的变化，进一步导致流动性变化最终爆发金融危机。因而大国实体经济的失衡是导致小国金融危机的必要条件。而虚拟经济导致的流动性短缺是金融危机的充分条件。黄晓龙(2007)认为国际收支失衡导致国际货币体系失衡，虚拟经济导致流动性过剩，进而导致全球经济失衡和金融危机。 金融危机总是全球经济失衡相伴而生的。在经济失衡的调节过程中，大国经济调解失败导致的是世界性金融危机，大国调解成功则是小国的区域性金融危机。20世纪20年代英美之间经济结构失衡是导致大危机的内在经济原因；20世纪末的20年里，拉美国家与美国之间的经济结构失衡，拉美国家因美国经济政策调整而爆发金融危机；20世纪末欧、美、日之间经济结构失衡同样是导致欧洲和日本金融危机爆发的根源。在经济全球化背景下，当区域的或全球的相对均衡被打破时，新的经济均衡往往是以金融危机为推动力。
当国际经济失衡时，全球资本总量和需求总量是相对均衡的被打破，国际资本和国际需求在不同国家发生变化。当一个国家大量吸引国际资本流入，产生的结果是另外一些国家的资本流出，当资本流出到一定程度时，会发生流动性短缺，金融危机就从可能性转向必然性。这种转变的信号是大国家的利率政策。而对小国经济而言，经济趋强后，则会吸引国际资本的流入，当国际资本流入数量较多时，该国的实体经济吸收国际资本饱和后，国际资本会与该国的虚拟经济融合，推动经济的泡沫化，当虚拟经济和实体经济严重背离时，国际资本很快撤退，导致小国由流动性过剩转入流动性紧缩，结果也是金融危机。
对大国而言，国际收支失衡不是其发生金融危机的原因。在美元主导货币体系下，美国贸易逆差，才能够使得国际市场上有足够的美元支撑国际贸易的发展，否则在国际贸易中没有足够的世界货币将导致全球通货紧缩。因而美国的国际收支失衡是常态，但是，美元价值必须要稳定，如果它的价值偏差太大，则引起世界经济的不稳定或小国金融危机，严重时导致世界性金融危机。
(二)国际货币价值扭曲
牙买加体系是一个松散的国际货币体系，尽管欧元和日元在国际货币体系中作用逐渐增强，但是，美元作为主要储备货币，美元主导地位没有改变，储备货币的多元化并不能有效解决“特里芬难题”，只是将矛盾分散化。牙买加体系在调解国际收支不平衡时遵循了布雷顿森林体系的基本原则和理念，而各国在制定货币政策协调国际经济失衡时却不要原有的秩序和纪律性，因而现在的国际货币体系放大了国际经济的失衡。徐明棋(1999)认为一方面是秩序弱化在改革和维持现状间徘徊的国际货币体系，另一方面是发展中国家在国际贸易，投资和债务方面的弱势地位，处于双重制约下的发展中国家不得不一次次吞下金融危机的苦果，因而现存国际货币体系的内在缺陷难逃其咎。
美国依据国内宏观经济状况制定宏观经济政策，势必会与世界经济或区域经济要求相矛盾，因而会导致外汇市场不稳定和金融市场的动荡。实行与美元挂钩或盯住某种货币的国家，既要受到美国货币政策的影响，同时还要受多个国家之间货币政策交叉的影响。储备货币之间汇率和利率的变动对发展中国家的影响大为增强，使得外汇市场更加不稳和动荡，这种影响可以分为区域性的和全球性的。
美联储在制定美元利率时，不可能顾及钉住美元或以美元作为储备的国家(地区)宏观经济状况，因而，当美元利率调整时，往往会对其它经济体，特别是和美国经济联系比较密切或者货币与美元挂钩的国家和地区造成冲击。首先，以美元为支柱的不完善国际货币体系，不论采取浮动汇率政策还是固定汇率政策，美国的经济影响着所有与它经济密切相关的国家及这些国家的货币价值变化。如果浮动汇率政策能够遵守货币体系下的货币政策制订的纪律约束，那么世界金融市场上就不会出现不稳定的投机性攻击，也不会出现由此造成的货币市场动乱乃至金融危机。由于制定货币政策的自主性和全球化经济相关性的矛盾，使得目前的货币体系不能够保证美元在浮动汇率的前提下的纪律性，因而一个国家的宏观政策将会导致经济相关国家的货币市场动荡，在投机资本催化下爆发金融危机。就目前现状来看，虽然布雷顿森林体系已经崩溃，但是相对于新兴市场国家和发展中国家，美元不论是升值还是贬值，依然会造成这些国家经济的强烈波动。当美国经济繁荣时，美元升值会导致资本的流出；美国经济萧条时，美元贬值会导致这些国家的通货膨胀。
大国主导国际货币体系，大国货币政策一定时期自身利益最大化目标，除非系统性风险难以排除，否则大国都不会发生金融危机。美国输出美元、输出通货膨胀，美元和美国的金融风险只会被转移到小国，危机在小国爆发。
(三)国际游资攻击
国际经济失衡是金融危机的前提条件，不完善的国际货币体系会加剧国际经济失衡，然而金融危机的始作俑者是过剩的美元资本。美元滥伐导致大量亿美元形式存在的资本，布雷顿森林体系崩溃后，金融危机离不开以美元为依托的国际游资攻击。1992年欧洲金融危机，索罗斯通过保证金方式获取1:20的借贷，在短短的一个月时间内，通过卖空相当于70亿美元的英镑，买进相当于60亿美元的马克，迫使英镑大幅贬值，在偿还借贷后净赚15亿美元。在1994年墨西哥发生金融危机前，国际游资持续大量进入墨西哥证券市场，在墨西哥所吸收的外资中，证券投资占70％～80％，但在墨西哥总统候选人遭暗杀事件后的40多天内，外资撤走100亿美元，直接导致墨西哥金融危机爆发。1997年的东南亚金融危机也是国际游资首先攻击泰铢。低买高卖。并巧妙运用金融衍生工具获取高额回报。
国际资本攻击必须要具备三个条件：自由市场经济、金融创新和金融衍生品。自20世纪70年代西方国家陷入滞胀困境后，哈耶克的自由主义在西方渐渐盛行，自由市场经济也成为了华盛顿共识的核心内容。自由经济为经济国际化、一体化和全球化开辟道路，实质上是为资本主义滞胀输出过剩产能和过剩资本，从而推动资本主义在全球范围内的调整经济结构。在自由经济的背景下。资本输出需要输入国金融制度和金融市场创新。在理论上有麦金农的金融深化和金融抑制理论，加之三代货币危机理论，多数新兴市场国家实施利率、汇率市场化进程以及金融市场国际化。金融制度和市场创新为国际投机资本开辟了向外输出的通道，金融产品(工具)创新产生大量金融衍生品，这位国际游资规避风险或资本炒作提供了有效工具。根据IMF对国际游资的统计，20世纪80年代初的国际短期资本为3万亿美元，到1997年底增加到7.2万亿美元，相当于当年全球国民生产总值的20％①。2006年末，仅全球对冲基金管理的资产总额达1.省略)
亚洲金融危机中人民币何以保持稳定
亚洲金融危机主要表现在亚洲各危机国的货币与美元相比大幅贬值，造成货币流通受损.从而影响经济的运行，给各危机国带来较大的经济损失。原因与美元的“支援”有直接关系。由于象泰国、南韩等为美国的经营理论所指导，大量接受美元信贷援助，进行较大规模的投资。由于美元利息增长和美元增值，各受美元信贷的国家进入还贷期。由于国家缺乏外汇储备或企业自身无美元偿还能力，用本国货币购买美元还债。本国货币大量买入美元，引起美元价格暴涨，本国货币迅速贬值。本国货币的贬值意味着本国的财富大量流出。由于本国货币大幅贬值，流动货币趋于减少，严重的可引起经济运行瘫痪。所以，韩国是通过全民动员捐出250吨黄金救国。以黄金换美元以解危机。同时，包括韩国在内，只要是能换回美元，或间接换回美元的货币，如人民币等，就用原材料，如钢铁、粮食等低价倾销，以换回美元还债。所以，由于人民币坚挺，中国就成了金融危机各国原材料的低价倾销对象。中国市场受到一定的冲击。
人民币为何在亚洲金融危机中保持坚挺，一是因为我国长年与美国贸易顺差，有充实的美元外汇储备。二是我国市场经营走的是自主发展，在探索中前进的道路，学习但并不听从美国经济理论的指导。三是我国货币紧缩政策，使得人民币流通偏紧，人民币较为短缺，无意中避开了这一劫。在亚洲金融危机爆发时，人民币对美元的汇率，不但不贬值，反而略微升值。总之，货币的供求关系决定了货币价格，并非政府行为所能控制。
如果亚洲金融危机的原因与美国经济理论的指导有关，那么，俄罗斯受美国经济理论指导的结果，只能说是亚洲金融危机的翻版。
