白酒行业赚钱比较容易，毛利率普遍超过60%。
贵州茅台各种指标都是最优秀的，不过目前已经横盘半年了，上半年业绩预告净利润同增19.5%，其实是超预期的，这种情况下股价不仅没涨，还下跌了。
观察发现，每次白酒板块上涨，今世缘往往会是领涨的那一个，这究竟是为什么呢？今天着重分析一下。
在分析之前，先来复盘一下白酒行业的发展。
2003年之前，白酒行业经历了1997—1998年金融危机、山西假酒案，2001年消费税改革；
2003-2012年，是白酒行业量价齐升的黄金十年。中间虽经历了金融危机的冲击，但伴随经济重回升势，景气延续至2012年；
2011年年底一2012年塑化剂事件，八项规定限制三公消费，导致白酒需求断崖式下跌。
2013—2015年行业经历了深度调整，完成了消费主体的转化和大众消费的承接；
2016-2019年底白酒行业新一轮繁荣时期，贵州茅台一举成为A股股王。
2020-2022年，yq冲击下，白酒结束了繁荣期，进入震荡调整。
2023年白酒行业进入新一轮调整周期。总体上是短期不乐观，长期不悲观，产业将呈现理性增长的趋势。
在行业调整时期，确定性是最稀缺的，高端白酒企业茅五泸确定性不用多说，地域性白酒企业确定性较好的是今世缘。
19家白酒企业中，我最看好的是贵州茅台和今世缘。
针对所有白酒企业，飞鲸用以下三个条件进行筛选。
- 连续十年ROE大于15%；
- 毛利率高于竞争对手且呈上升趋势；
- 近五年业绩持续增长以及净现比大于1；
ROE即净资产收益率，衡量公司用资产赚钱的能力。ROE也称股东权益报酬率，可以衡量企业对股东投入资金的使用效率，ROE越高，代表股东投入资金的收益越高。所以，想要筛选好的白酒企业，第一步就要看ROE。
如下图，19家白酒企业中，2013-2022年ROE连续大于15%的只有6家。
同一个行业中，毛利率越高代表盈利能力越强。产能稀缺、质量至上成就了贵州茅台的品牌价值，超过90%的毛利率无人能及。
在roe连续十年大于15%的6家企业中，毛利率排名前三的是贵州茅台、古井贡酒、今世缘。前三家企业中，毛利率提升幅度最大的是今世缘。
2020-2022年公司毛利率从71.12%增加至76.59%，同时带动净利率从30.61%提高至31.74%。
所以，结合ROE和毛利率，目前只有贵州茅台和今世缘符合条件，接下来比较一下两者的业绩和现金流状况。
白酒行业已经进入存量竞争时代，名酒市场份额和产能提升加速了中小酒企和竞争力弱的地方酒企的出清。
尤其是2020年突发的yq，更加考验酒企的抗风险能力和稳定性。
白酒尤其是高端白酒，社交属性突出，线下封控导致需求减少，酒企收入受到直接影响。
如下图所示，2020年营收同比增长的只有今世缘和贵州茅台，其余四家企业营业收入都出现下滑，因此我认为茅台和今世缘稳定性更高。
净现比也是飞鲸一直强调的指标，它是同一时期内经营活动现金流净额与净利润的比值，用来衡量企业的净利润质量。
净现比大于1通常代表企业的现金流充足，净利润造假的概率低。
今世缘的现金流状况不如茅台，不过2021、2022年净现比分别为1.49、1.11，净利润质量明显提升。
2022年，今世缘和贵州茅台的净现比均出现大幅下滑，主要因为净利润增加的同时，经营活动现金流净额同比下降。
今世缘2022年经营活动现金流净额同比减少8.08%，由于本年支付上年结转的税款较多所致。
贵州茅台2022年经营活动现金流净额同比减少42.68%，有两个原因：
一是贵州习酒股份有限公司股权划转，公司吸收存款减少（现金流入）；
二是子公司存入同业定期存款增加（现金流出）。
所以，通过对比分析，19家白酒企业中只有贵州茅台和今世缘符合筛选条件。贵州茅台确定性极高，业绩也很稳，适合价值投资者。
今世缘今年以来股价累计上涨10%，是涨幅最高的白酒企业，这说明除了优质龙头外，资金也在向优质的区域酒企靠拢。接下来重点分析今世缘。
今世缘有三大品牌，实现精准定位。
今世缘是江苏省内两大白酒龙头之一，90%以上的营收都来自省内。
旗下有国缘、今世缘、高沟三大品牌。
国缘品牌定位次高端和高端白酒，主要面向政商务核心消费群体。国缘K系 、V 系双线布局，是公司最重要的增长极，其中对开、四开是超级大单品，2021 年销售收入在 35 亿元左右，增速超 30%，约占公司销售收入的 55%。
今世缘品牌定位中高端，主要面向婚喜宴市场，占位 250 元左右的中端价格带。
高沟品牌定位中低端，聚焦高线光瓶酒赛道，目前体量较小。
产品结构持续优化促进盈利能力提升。
按出厂价，公司产品分为特A+、特A、A类、B类、C类、D类六种，分别对应不同的品牌和价格。
类别不同，毛利率也一样。特A+类毛利率最高，约84%，然后依次递减。具体如下图。
特A+类是营收占比最高的产品，2018-2022年这类产品营收占比从50%提升至66%，带动公司毛利率持续增加。
今世缘2023 年经营目标为总营收 100亿元左右，净利润 31 亿元左右。以2022年业绩为基础，营收、净利润分别还有21亿、6亿的增长空间。
我认为，今世缘实现目标的可能性很大，增长空间主要来自量增和价升。
量增主要来自省内，目前公司省内市占率约20%，还有很大提升空间。
省内分为南京大区、淮安大区、苏中大区等六个大区，其中南京大区和淮安大区销售规模增长较快。
2019-2022年，南京大区营收规模从12.73亿元增加值19.44亿元；淮安大区营收规模从10.54亿元增加值15.81亿元。
省内整体营业收入也由45.5亿元扩大至73.4亿元，年化增长率17.3%。
价升看高端产品。国缘K系产品2019年以来提价6次，每次提价幅度虽小，但持续性强。
2019-2022年，今世缘营收规模增长61.84%，其中白酒销量增长23.45%、平均白酒吨价增长31.4%。
白酒行业马太效应明显，产销量已进入缓慢下降趋势。未来白酒竞争的本质是“品牌+品质”，我认为今世缘具备品牌力和产品力、渠道力也不差。
按照目前695亿总市值，2023年净利润31亿，今世缘动态市盈率22倍，这个估值水平不高。不过，白酒企业的估值都消化了不少，建议关注今世缘半年报的业绩，如果业绩超预期，会带动股价和估值一块提升。
