今天国家统计局发布房价数据，70大中城市中有57城新建商品住宅价格环比上涨，而4月为50城。在今年5月份疫情防控和经济社会发展工作取得积极成效，生产生活秩序持续恢复，住房需求得到进一步释放，70个大中城市房地产市场总体稳定，价格略有上涨。同时，各地的竣工数据也都有所改善，在疫情以来，国内复工复产的进度持续推进，而且经济活动也在快速恢复，未来竣工数据有望持续走好，或将带动下游装修行业的持续发展。
志邦家居专注于定制家居行业多年，产品包括整体厨房、全屋定制、定制木门/墙板，成品配套等四大家居品类。公司以橱柜起家，厨柜销量连续多年位居全国第二，志邦厨柜市场认可度高，并于2014年签约地产龙头中国恒大、万科及其他地产百强企业。2019年厨柜毛利率为42.43%，位居行业第一。2015年及2018年开拓衣柜与木门品类，通过孵化木门业务，启动年轻全屋定制IK品牌业务，并发力全屋空间，由整体厨房、定制衣柜转向全屋定制，拓展全屋配套家居品类，并签约朗诗、绿地、蓝光等地产商。目前公司产品涵盖全屋四大品类，正在逐步向大家居迈进。
公司合作的龙头地产企业
近年定制家居市场规模从2012年的878亿元增长至2018年的2901亿元，家具行业市场规模从2012年的3695亿元增长至2017年的7330亿元，2012-2018年复合增长率为6.04%。在消费升级的大趋势下，定制行业通过不断的渠道扩张和产能扩张获取市场份额，12-18年复合增长率为22.04%。目前，定制家居渗透率正稳步提升，2018年我国定制家居整体渗透率约30%，显著低于美国、韩国等发达国家的60%-70%。分品类看，定制厨柜起步较早，渗透率较高约为60%，定制衣柜渗透率约30%。
近年国内定制家居市场规模
近年国内家具行业市场规模
从统计局数据来看，2019年下半年以来竣工改善已逐步体现，2019年全年全国商品住宅竣工面积6.8亿平方，同比增长3%，行业竣工增速由负转正，未来竣工将由此进入2-3年的回暖通道。家居家品为地产后周期消费品，随着竣工回暖，家居需求或持续向好。自今年3月起单月竣工增速转正，全年竣工回暖确定性强。年初以来，受复工延后影响，商品住宅竣工数据下行，2020年1-3月全国住宅竣工面积10928万平方米，同比下滑16.2%，但3月住宅竣工面积4167.07万平方米，同比增长1.20%，同比单月回正。受复工延后影响商品住宅竣工数据下行，但单月数据改善明显，2020年竣工回暖的预期强烈。同时，随着商品房市场的发展，竣工增速的持续攀升，趋势上20年以后有效存量市场翻新需求持续提升更为确定。
2012年来，国家加大精装修的政策力度和覆盖面。根据奥维云网数据，截至2019年9月，全国累计颁布全装修/精装修的各类政策累计83次，覆盖27个省市。2017年国家住建部印发的《建筑业发展“十三五”规划》中明确提出，到2020年，新开工全装修成品住宅面积达到30%，各地政府也出台了相应的精装修政策，明确提出等于或高于国家要求的精装修渗透率。目前，精装政策在一二线城市先行，一、二线城市精装渗透率较高。整体上，占全国28%的销售面积以及全国72%的精装修面积，未来三四线城市还有较大渗透空间，根据政策对开工精装渗透率30%的指引，预计2020-2022年全国销售精装修渗透率或继续稳健提升。
相较零售市场，精装市场集中度更高，品牌家居龙头更易成为B端客户核心供应商。大型地产商楼盘项目多规模大，置换供应商成本高，核心供应商的合作往往持续性强，相较于零售端体现出更强的客户黏性。对于定制企业而言，地产集中度的加速提升更有助于定制企业获单，在此过程中，在工程市场占据先发优势的企业将提前受益。随着龙头开发商精装产品进入低线城市将激活中小城市精装房产品需求，改善市场对精装房的认可和接受程度。
志邦家居公司2010年起涉足大宗业务领域，业务初期与恒大、万科等地产龙头深度合作，拥有多年经验积累，项目承接能力强。一方面，恒大、万科精装房产品推出时间早，万科精装房产品为业内标杆，公司与龙头地产商的合作经验更易于后期开拓优质客户；另一方面，恒大地产多大型楼盘，公司与恒大地产多年合作，提升了公司大订单承接及交付能力强。目前与公司有深度合作的地产企业包括：绿地集团、龙湖地产、中南建设、阳光城、保利地产等。截止目前，公司大宗客户中百强地产企业占比已达30%，其中前10占比60%。
我们认为中短期商品房销售规模处于高位竣工增速向上趋势确立，今年竣工回暖预期强烈。目前精装政策支持力度大，渗透率持续提升，作为定制家居龙头，志邦家居受益明显，由于公司客户粘性更强，在全国商品住宅市场行业集中度提升的过程中，能够更有效的服务于地产龙头企业。目前，龙头地产商精装比例高，TOP 50后的房企精装比例也处于高增长阶段，未来公司业绩有望持续增长。
我们预计志邦家居2020---2022年归母净利润分别为3.47亿元、3.92亿元、4.53亿元；对应的每股收益分别为1.55元、1.75元、2.03元；对应的市盈率分别为16倍、14倍、12倍。对应公司合理估值的股价应为26---28元附近。
未来影响公司业绩的主要因素在于国家在房地产政策方面强调“房住不炒、因城施策”，定制家具企业大部分需求来自于新房成交装修，地产调控政策收紧或对行业造成一定影响，若房企资金面进一步收紧，或造成施工进度推迟，交房不及预期风险；传统家具制造业、部分关联性电器企业向定制家具行业渗透，市场竞争或进一步加剧，若产生低价竞争，则影响公司营收和毛利率。
