（一）封闭式基金折价
利用2005年1月4日至2009年9月30日上海证券市场封闭式基金的交易价格及单位净值数据，可以测算到封闭式基金的时序折价率。封闭式基金折价率序列与上证指数的对比可以发现，基金折价率与上证指数之间呈现显著的负相关关系，而且统计结果也显示，基金折价率与上证指数之间的相关系数为-0.699（p统计值为0.0001），且在1%置信水平下显著。基金折价率与指数之间显著的负相关关系与常理相符，因为基金折价率越高，表明机构投资者情绪越低落（悲观），对股票价格产生负面影响；反之，表明机构投资者情绪越高涨（乐观），对股票价格产生正面影响。同时，为了进一步验证封闭式基金折价率反映机构投资者情绪的实际功效，此处将研究期间（20051.4-2009.9.30）内上证指数涨跌幅超过士5%的时间点挑选出来。
在这些时间点上，整个市场出现大幅涨跌，投资者情绪也应有相应的变化，从这些相应时间点上的封闭式基金折价率可以发现，相同时间点上的高涨幅明显对应着低折价率，高跌幅明显对应着高折价率，即相同时间点上指数上涨对应着高涨的投资者情绪，指数下跌对应着低落的投资者情绪，封闭式基金折价率可以用来反映机构投资者情绪。
（二）封闭式基金折价与股价之间的关系
为了深入分析投资者情绪与股票价格之间的内在关系，本章利用时间序列中的计量经济方法进行实证分析。由于时间序列数据通常有波动集聚性（volatility clus-tering）的特征，而GARCH族模型可以刻画此类波动性。一般而言，GARCH（1，1） 能够描述大量的金融时间序列数据。另外，考虑到股票价格上涨与下跌过程中投资者情绪会现不同的变化态势，而且，当股票价格下跌与上涨幅度相同时，股票价格下跌过程中通常会伴随更为剧烈的价格波动，因此，此处引入非对称的TARCH模型。
在利用GARCH族模型建模时，必须保证建模数据的平稳性，此处对上证指数收益率以及封闭式基金折价率进行单位根检验，其中，上证指数收益率采用对数收益率计算方法，即Rt=ln（Pt/Pt-1）x100。在1%置信水平下，指数收益率R与基于封闭式基金折价率ISFD的投资者情绪序列均不存在单位根，是平稳的时间序列数据，可以构建GARCH族模型。同时，通过对TARCH模型均值方程与方差方程的不断测试，此处最终选择TARCH（1，1）模型进行建模。
在均值方程中，系数b表示机构投资者情绪与市场收益之间的关系，由于封闭式。基金折价率是反映机构投资者情绪的反向指标，当b<0时，表示投资者情绪高涨（乐观），市场收益为正，指数上涨，反之则反是。在均值方程中，投资者情绪显著影响市场价格，当投资者情绪高涨（乐观）时，股票市场价格越高，市场收益率为l正值；反之，当投资者情绪低落（悲观）时，股票市场价格越低，市场收益率为负值。
在方差方程中，前一期的投资者情绪对当期股价波动有显著的正向影响，即前一期投资者情绪越高涨（乐观），则当期股价波动越小；反之，前一期投资者情绪越低落（悲观），则当期股价波动越大，依此推断，投资者当前的情绪会对日后股票市场价格产生显著影响，在某一程度上反映出投资者情绪对日后股票市场价格波动有一定的预测性或影响力，另外，整个市场中还存在较为显著的“杠杆效应”，投资者对股价下跌的信息反应程度要显著强于股价上涨的信息反应程度，导致投资行为发生改变，并最终加剧市场波动。
前一期投资者情绪对当期股价波动有显著的影响，为了进一步分析前期投资者情绪对当前股价的影响，我们对投资者情绪与市场价格进行Granger因果关系检验。由于投资者情绪与指数收益序列均为平稳的时间序列，因此，可以直接采用传统的基于VAR的因果检验方法进行研究，因果检验的最佳滞后期为4，在1%置信水平下，机构投资者情绪同指数收益之间存在双向Granger因果关系，机构投资者情绪是指数收益的Granger原因，表明前4天的机构投资者情绪引致当期市场价格变化，机构投资者情绪可以用来预测未来市场价格的变化，指数收益又是机构投资者情绪的Granger原因，表明前4天的市场价格变化引致当期机构投资者情绪变化，机构投资者情绪受到前期市场行情的影响。
由此可知，当利用封闭式基金折价率来反映机构投资者情绪时，投资者情绪不仅显著影响市场收益，而且也显著影响市场收益波动性，表明投资者情绪是影响市场收益的系统性因家；同时，投资者情绪对未来市场收益与市场收益的波动性均有较强的预测作用，通过研究封闭式基金折价率的历史数据，在一定程度上可以对未来市场收益与市场收益波动性作出预测。
