群体性贪婪和恐慌
为什么投资者很难见好就收,及时兑现利润?为什么有人会不加分辨地加入慌乱的抛售中去?即便投资者已经开始留意市场可能出现反转,仍有很大可能禁不住诱惑。这就是贪婪和恐惧心理在作怪。而这种心理表现为群体性行为时,任何理性的想法和行为都难以存在。
查尔斯.麦凯(CharlesMackay)在t异常流行幻象与群体疯狂》一书中对大众心理造成的投资变化莫测写道:“金钱，常常是大众幻想产生的原因。为了佥钱,冷静的国民一下子都会变成不顾一切的赌徒,将自己的命运赌注在一张证券的转折上。”投资群体心理的变化就像是一个“情绪加速器”,容易出现偶然的、突然的膨胀,并最终形成极端结果。
我们在前面已经看到了,无论是分红还是企业的基本面(每股收益)都不是导致股价涨跌幅度过大的原因。而实际上,涨幅远超上述两个投资因素的股票并非少见。例如,在1981-2010年间美国股市涨幅最高的股票有:家得宝(1963. 29倍)、思科(1025.84倍)、时代华纳(731. 38倍)、微软(578.82倍)、甲骨文(576.46倍)、戴尔(547.47倍)、安进(508. 06倍)、沃尔玛百货(409.24倍)、快捷药方(258.33倍)、应用材料(238.12倍)、百思买(236.46倍)、奥多比(215.16倍)、联合保健集团(202.74倍) .沃尔格林(179.40倍)、英特尔(173.96倍)、高通(159. 08倍)、劳氏(118.54倍)。
这些公司是美国本土的行业龙头公司,本身基本面比较好,而且主要是专业投资者的投资对象,仍无法避免出现价格脱离价值的市场波动。30年里,最低涨幅为118.54倍,最高涨幅为1963.29倍,平均年涨幅为3.9倍一65.4倍。这种反常上涨主要归功于投资者的盲目追捧，而背后的根本原因是贪婪。至于为什么会出现这种极端的投资心理效应,许多研究者提出了不同的看法。例如,凯恩斯(1936)认为股票投资就像“选美"竞赛,人们往往会揣摩其他投资者对某种股票的可能股价，反而漠视该资产本身的基本价值。希勒(1984)提出用时尚的流行与传染来解释。加美尔(1989)提出了“博傻”理论,认为总有一个或一些交易者相信泡沫破灭的时刻还没到,这就像接力棒一样,最后接下“烫手山芋”的成为大傻瓜。拉克斯( 1995)认为是“羊群心理”所致。有经济学家认为主要是投资者错误地把“噪音”当作信息进行“属景交易”。还有一种解释来自巴斯基与德隆等人,认为这种行为产生的原因在于投资者采取的是适应性预期,股票价格的上涨将提高投资者的信心,投资者预期股票价格将进一步上涨。坎贝尔和科赫伦提出了消费习惯形成理论,认为股票上涨带来财富效应.由于投资者对更高的消费水平需要有一个习惯过程,不会马上把增加的财富用于消费,而是进一步投资于股票。
我们可以看一下之前提到的主要心理问题在股市上涨过程中是如何表现出来的。当股票市场已经持续上涨了一段时间,而且已到了人们因此而情绪激动的时点,查尔斯.金德尔伯格( Charles Kindleberger)经常引用这样的话:“看到朋友投机致富的时候,没有什么比这更能扰乱人的安宁与心智了。”这常会导致出现所谓的后见之明与懊悔,试图纠正错误,在市场价格稍有回调的时候买进股票。上涨的价格很快就会吸引技术分析师,他们给出买进建议,随着股价的进一步上涨,代表性效应开始发挥作用,我们]会理所当然地认为新近的趋势代表了未来,于是买进更多股票。在股市继续上涨之后,获得高额收益的投资者会越来越多。有些人把通过股市投资获得的利润全部再投资。他们在心理上把近期的收益与其余的财富区分开来,把这些收益放在一个心理账户中继续用来赌博。媒体和金融分析师的报告支持了投资行为,适应性态度.认知不协调、同化误差,选择性暴露、选择性认知、确认偏误以及社会比较等效应可能全部都在起作用。等到市场泡沫化严重时,可能会出现越来越多的警告信号。然而,错误共识仍不改对市场的判断，而许多老练的投资者开始兑现或做空。但选择确切的转折时点非常困难,市场经常会继续惯性上涨,其至超过预期的水平。这就是群体性贪婪的高潮，已经多次在历史上重现。
贪婪之后是恐慌。当已取得共识的观点突然发生改变,恐慌就出现了。有证据表明羊群效应和心理因素会对股市恐慌产生强烈影响。曼莫汉.库马尔( Manmohan Kumar)和阿维纳什.佩尔绍德( Avinash Per-saud)指出,恐慌的传播实质上是由于大众风险承受度的降低造成的。当投资者的风险承受度降低时,他们马上就会减少风险资产,因此资产价值同时也会减少。人们称这种蔓延为“纯”传染效应,因为它与风险同步,与共享的基本面信息和贸易汇率争端无关。
面对负面消息时,大众往往比收到正面消息反应更迅速。这和前景理论的结论一致。阿莫斯.特沃斯基( Amos Tversky)认为,人们对负面刺激和正面刺激的敏感程度是不同的,受到负面刺激时的痛苦感要大大超过正面刺激时的快乐感。处于贪婪顶峰的投资者是快乐的,但是面对急转直下的市场，投资者面对损失带来的痛苦以及对痛苦的恐惧,要远远超过之前得到的快感。
在一项著名的研究中,大卫●卡特勒( David Cutler) .詹姆斯.波特巴( James Poterba) 和劳伦斯.萨默斯( Lawrence Summers) 研究了1941-1987年曾经影响股市的所有非经济事件。他们发现，在他们所调查的49次危机中,危机爆发当天爆出的消息对于标准普尔500指数平均造成了1.46%的涨跌幅。而在此期间,标准普尔500指数平均每天的涨跌幅为0.56%。几位专家表示,非经济事件对于股票市场的震荡幅度没有起到太大的推动作用,当然，也肯定没有媒体向投资者渲染得那么严重。所有这些事件引起的动荡都只持续了很短的时间，其对股价的影响也是转瞬即逝。
大多数恐慌都反映着其所在股市的内在运行逻辑规律。因此,当信贷紧缩,或者开始实施其他自在限制股市投资者追加投资能力的措施时,市场向下调整是理性的选择。
本杰明.格雷厄姆提到过,股市开始下跌时,群体情绪是倾向新信息的。假如市场出现了一个不利于我们]的出人意料的大变化,比如突然像沙堆一样发生大塌方,价格指数急剧下挫。当看到市场下挫时,我们会开始更多地注意到风险因素而不是之前促成牛市的因素,这就造成了认知不协调。我们开始觉得市场上拋售股票可能是有理由的,而且随着市场进一步下挫，不安的情绪开始发展到了焦虑的程度。这是很自然的反应,处于焦虑状态时,我们的心智非常容易受到恐慌的影响,人们此时会极其突然地出现态度急转,市场出现断崖式的崩溃。
股市从疯狂走向覆灭,再重新获得新生,之后重复这样的循环。唯一的不同只是每次的周期不一样长,而且大多数人似乎从未能够准确预测到。我们重温一下1987年美国股市崩溃时的恐慌情形。
