在水产品领域，过去我国一直以青鱼、草鱼、鲢鱼、鳙鱼四大家鱼消费为主，随着经济水平的提高，市场对营养价值高、肉质细嫩、口感好的海水鱼、鳗鲡、鲟鱼、黄鳝、中华鳖等特种水产品的需求也正在提升，在特种水产品的养殖中饲料费所占成本高达76%。因此，养殖户在选择饲料时更愿意选择在品牌、研发及售后服务中更具优势的饲料企业。

申万宏源研报带我们来了解A股纯正的特种水产饲料企业——天马科技（603668）。

1.特种水饲料行业壁垒较高。

特种水产品种类丰富，单个品种的饲料开发需要长期深入研究及实验，水产养殖具有一定的气候风险，因此养殖户近年来更愿意饲养经济价值更高的特种水产，并依赖饲料企业的增值服务。

天马科技研发的鳗鲡保健营养理论、系统营养技术、精准配方技术以及饲料关键技术已经很成熟。

后续增殖服务方面，天马科技在提供安全高效饲料产品的同时，为养殖户提供养殖规划、苗种投放、饲料投喂、环境调节、病害防控到养殖产品销售信息等服务以增加养殖户粘性。

2.行业竞争格局较为分散，大企业具备优势。

全国特种水产配合饲料企业有600家左右，但是年产4万吨的企业不足25家，天马科技2016年产能7.57万吨/年，2017年新建10条生产线已投产，预计2018年产能将达到17-18万吨，在行业中具备明显优势。

特种水产品的进入门槛较高，大部分企业的产品较单一，研发能力以及后续增值服务能力不足，行业后期的发展将更多的向大企业靠拢。

3.天马科技的优势。

①对比A股水产饲料公司（海大集团、通威股份），天马科技的主业清晰，海大集团、通威股份除水产饲料业务外，还包括养殖、光伏等业务.

②毛利率比普通水产饲料高约10个百分点。

③特种水产养殖周期较长，养殖户在养殖过程中资投入大且周转速度慢，因此大部分企业采用现销、赊销结合的方式，因此特种水产行业特点决定应收账款占收入比较高，我们对比发现天马科技应收账款远高于同行。

4.成本方面。

天马科技主营业务成本分为直接材料、直接人工和制造费用，其中鱼粉占主营业务成本比重达52%。

公司2017年下半已提前采购大量鱼粉，占2018年全年用量的一半左右，有效的规避了2017年底以来国际鱼粉价格的大幅波动，鱼粉价格大幅上涨主要受秘鲁配额低于预期所致，当前秘鲁鱼粉价格已现回落态势。

综合以上申万宏源给出预测：