自从二战结束以来，美国的经济周期一直遵循着非常传统的路径，经济从萧条中复苏、扩张，最终进入繁荣局面；接着，美联储通过提高利率水平结束了经济增长周期，其目的是抑制通货膨胀，更多时候是防止经济过热，经济将不可避免地开始紧缩，衰退随之而来。
有时，经济衰退部分是由经济学家所称的“外生供给冲击”引发的，最典型的是1973年、1979年和1990年。在这三年里，中东地区的经济危机导致油价迅速上涨，引发了通货膨胀。这时，美联储再次提高了利率，以抑制物价上涨，结果经济开始紧缩。
不管是出于什么原因，尽管这些各种形式的紧缩措施并不能彻底地消除通货膨胀，但都使之得到缓和。产出或国民生产总值的下降导致失业率在可承受范围内上升，以及经济萧条的再次到来。
在某些情况下，经济仍然保持自然增长；其他情况下，政策制定者们通过采用传统的政策工具来刺激经济复苏。他们会降低利率，有效地降低家庭和企业的融资成本，这将促进人们消费，增加人们对于从房屋到工厂设备等各种商品的需求。降低利率水平往往还会有引发美元贬值，从而增强美国出口贸易的竞争力，同时提高了进口成本，刺激了人们对于国内商品的需求，最终有助于实现经济复苏。另外，扩张性财政政策也常常用来帮助经济恢复增长。
在战后美国出现的前十次经济衰退大多数属于上述这种情况。其中大部分持续不到一年，除了伴随1973年石油危机而产生的经济衰退，那一次石油危机是由中东赎罪日战争引发的。当伊朗伊斯兰革命引发了1979年的第二次石油危机后，美联储提高利率水平以抑制通货膨胀，导致美国陷入了更为严重的经济紧缩。尽管很残酷，事实证明那一次的行动是成功的，它为著名的“大稳健”创造了条件。结果，1991年和2001年的经济衰退都仅仅持续了八个月，尽管这些经济紧缩导致了严重的损失，但是得益于宽松的货币政策和财政刺激计划以及税收减免等一系列措施，最终经济都恢复了增长，重现繁荣景象。
在最近的这次金融危机之后，经济陷入了战后第十二次衰退之中，但这一次情况不同。物价不仅仅保持平稳，在某些情况下甚至出现了下滑，这在近五、六十年以来尚属首次。这种现象就是通货紧缩，它使得所有充满智慧的政策制定者都失去了信心。2008年秋天，《纽约时报》评论道，通货紧缩的再次出现“吓得经济学家们直冒冷汗”。次年春天，伯南克解释道，“目前我们非常激进，因为我们设法避免……通货紧缩”。
对于外行人而言，这样小题大做看起来有些令人费解。毕竟，物价下跌不应该是一件好事吗？消费品的成本相对较低，人们可以用自己的收入购买更多的商品，这有什么不好呢？实际上，在少数情况下，小幅、温和的通货紧缩与强劲的经济增长相伴而生，因为技术进步降低了商品的价格。
对于经济史学家来说，这种情形仍然有些令人不解，因为通货紧缩往往不与经济增长同步出现。为什么？在大多数情况下，通货紧缩并不是由技术革命引起的，而是由于相对于商品供应量和经济的生产能力而言，需求总量大幅下降。
更常见的的通货紧缩会对经济的日常运行产生各种影响，它能够抑制消费者购买昂贵的商品。同样地，在商品价格停止下跌之前，计划进行资本投资的厂家可能愿意继续从事副业。不幸的是，延期消费不仅丝毫没有起到刺激经济增长的作用，而且正好相反。
由金融危机引发的通货紧缩情况完全不同，其危险性和破坏性要高得多。在19世纪，金融危机反复出现，这种通货紧缩较为常见，之后在20世纪则要罕见得多。尽管伴随着20世纪30年代的全球性经济萧条，通货紧缩相应而生，但是在那之后就很少再次出现。仅仅在20世纪90年代，通货紧缩方才卷土重来，第一次出现在日本的资产泡沫破灭之后，接着发生于1998年至2001年阿根廷的严重经济衰退期间。
在最近的经济危机期间，此类通货紧缩的潜在影响让经济学家们不寒而栗。他们非常清楚，这种通货紧缩的不良影响会对整个经济造成威胁。即便它不会导致彻底的经济萧条，也会在未来数年间阻碍经济增长，最终导致所谓的“停滞通缩”（stag-deflation），那时经济停滞、甚至是经济衰退与通货紧缩同时出现。在这种情况下，货币政策的传统工具就失去了效力。
欧文?费雪是最早了解通货紧缩动态作用的经济学家之一，在1929年市场崩溃之前，费雪声称股票价格将“永远保持高位”，因为这个说法，他至今还臭名昭著。然而，他随后提出了一个令人信服的理论，阐述了金融危机、通货紧缩和经济萧条之间的关系，即他所称的“大萧条下的债务紧缩理论”，这一理论为他挽回了声誉。简而言之，费雪认为经济萧条因为两个因素而恶化：其一是在危机之前的过多负债，其二是在危机之后的过度通货紧缩。
一开始，费雪观察到美国历史上最严重的数次金融危机都是发生在整个经济债务过度累积之后，包括1837年、1857年、1893年和1929年的金融危机。当危机来袭，如1929年的股票市场暴跌，追加保证金的通知导致人们狂热地清偿债务。费雪认为，这样急于清偿债务、增加流动性储备尽管是合理的，却损害了宏观经济的健康发展。如同他在1933年解释的那样，“人们努力减轻他们的债务负担，结果适得其反，这是由于人们蜂拥清偿债务造成的巨大影响……债务人偿还的越多，他们欠债越多”。费雪明智地指出，从1929年10月至1933年3月，尽管债务人疯狂地将名义债务总额下降了20%，通货紧缩实际上使他们剩余的债务负担提高了40%。
费雪认为，之所以会出现这种状况，是因为债务人急于以过低的价格变现资产，这将导致包括证券和商品在内的所有资产价格的下降。供给远远超过需求，价格因此下跌。与此同时，人们支取银行存款，以清偿债务或预防银行破产倒闭。这些存款的支取将导致经济学家所称的“存款通货”的减少，甚至引发货币供应总量的下降。而货币供应总量的减少又进一步压低了价格，随着价格水平的进一步下降，全部资产的价值将下跌，这使得持有这些资产的银行和企业净值相应下降。结果，更多的资产被低价抛售，通货紧缩也进一步加剧，市场流动性降低，市场充满一片愁云惨雾和悲观情绪，更多的人持币观望，更多的资产被低价抛售。
由此引发的通货紧缩将造成严重后果。由于债务人急于清偿债务（同时，由于商品总需求在严重的经济萧条中开始下降），商品和服务价格水平的下降反而提高了美元的购买力，甚至会增加剩余债务的实际负担。换言之，通货紧缩增加了名义债务的实际价值。人们希望提前偿还债务，结果适得其反。费雪称此为“大悖论”——人们偿付得越多，债务给他们造成的负担越重。
这就是“债务紧缩”。为了更好地理解它，我们以所谓的“债务膨胀”（debtinflation）来进行对比考虑。设想一下，您是一家企业或一个家庭，承担着10万美元贷款债务，期限10年，年利率5%，而通货膨胀率约为3%。如果通货膨胀保持在这一水平，您每年实际支付的贷款利率为2%，这是名义利率或原始利率减去通货膨胀影响后的净值。如果通货膨胀率上升至每年5%，利率实际上就变为0，相当于您借的是无息贷款。但是，如果通货膨胀不受控制，年率达到10%，那么您借的不仅是无息贷款，而且贷款本金也在贬值。这些例子说明了如何计算“实际利率”，即它等于名义利率与通货膨胀率的差额。
是不是感到困惑？考虑一个更加极端的例子。设想一下，您承担了同样的10万美元贷款债务，同时通货膨胀完全无法控制，商品价格和工资水平迅速上涨到惊人的程度，以往花费1美元可以购买一个面包，现在需要花上1000美元。同时，原来只需支付微薄薪酬的最低工资标准，现在每年需要支付好几百万美元，复杂的工作则需要支付上亿美元。再来看看您欠的10万美元债务，以原先价值较高的美元来计算，债务数量丝毫未变，本金数量并没有随通货膨胀而发生变化。但现在您可以更加容易地清偿贷款了，这只不过相当于一个月用来购买杂货的钱。
问题的关键在于，和您当初欠下债务时相比，您用来清偿债务的美元贬值了。就是因为这个简单的原因，通货膨胀成为债务人的朋友：它有效地降低了原始债务的价值。
然而，通货紧缩可不是债务人的朋友。通货紧缩导致的结果是债务人（家庭、企业、银行和其他）发现自己的融资成本提高了，并超过了当初的预期。在一次大规模的金融危机期间，失业率上升，恐慌情绪不断蔓延，惜贷现象也愈演愈烈，所有债务人的债务清偿都变得更加困难，或者说，再融资的成本增加了。投资者抛售风险资产，寻求流动性和安全性更高的资产，如现金和国债等。人们持有现金，拒绝借出资金，这加剧了流动性困境。随着信贷的枯竭，越来越多的人无法清偿债务，使得经济又陷入通货紧缩、债务通货紧缩和进一步债务违约的循环。
最终的结果是经济萧条：经济严重崩溃，宏观经济以10%甚至更高的速度收缩。在大萧条期间，经济崩溃是史无前例的，大萧条既让欧文?费雪精神受创，也让他深受启发。从高峰到低谷，股票市值缩水了90%，经济收缩了将近30%，有40%的银行破产倒闭。失业率急剧上升到近25%。通货紧缩如何呢？价格一落千丈，一打鸡蛋在1929年时的价格为0.53美元，而在1933年的价格为0.29美元,下降了近45%。从工资到天然气，所有价格都出现了类似幅度的下降。
费雪的观点非常悲观，这一点也不奇怪。在1933年经济陷入严重危机期间，他写道，“除非出现某种抵制性因素可以防止价格水平的下降，这一次的经济萧条……应当会延续下去，愈演愈烈，形成恶性螺旋式上升，持续数年时间。然后，航船不断倾斜，直至倾覆为止”。尽管费雪承认“在几乎所有的银行破产倒闭之后”，局势最终可能稳定下来，但是他认为这是“没有必要和残酷的”。相反，他建议政策制定者通过“通货再膨胀”方式将价格恢复到危机前的水平。正如他所言，“如果大萧条下的债务通货紧缩理论在根本上是成立的，那么控制物价水平的问题具有新的意义，美联储和财政部长等经济掌舵者需要在未来担负起新的责任”。
这些话很可能给本?伯南克、亨利?鲍尔森和提摩西?盖特纳造成了困扰，因为他们面对的似乎是大萧条的再次出现。不幸的是，和金融危机中几乎其他所有问题一样，设计通货再膨胀——或更坦率地说，创造通货膨胀——并不像看起来那么简单。一旦通货紧缩的螺旋式上升占据了主导地位，常规的货币政策往往就失去了效力，它对于金融危机中产生的其他问题也同样无能为力。因此，必须开发其他的政策工具并付诸实践。
通货紧缩的社会经济效应有哪些？
通货紧缩的产出效应主要研究通货紧缩与经济增长或经济发展的相互关系，其核心是通货紧缩的财富收缩效应、通货紧缩的经济衰退效应和失业效应。
1.通赁紧缩的财富收缩效应
这里所谓的“财富”，是指全社会的财富总量而言，财富“缩水”即全社会财富的减少。美国著名经济学家唐·帕尔伯格（1998）在分析通货紧缩与通货膨胀的区别的时候，认为通货膨胀的财富再分配就其总额而言是上升的，而通货紧缩却意味着财富总额打了一个折扣。言下之意很明确，即通货紧缩将使全社会的财富“缩水”。由国务院发展研究中心主任王梦奎牵头的一个课题组的研究也认为，在通货紧缩的宏观环境下，财富“缩水”将是中国面临的更深层次问题。
在宏观经济分析中，社会财富可视为居民财富，企业财富和政府财富的加总。在不考虑财富在国际间转移的条件下，如果能够证明居民，企业及政府的财富都因通货紧缩而减少，那么通货紧缩使社会财富“缩水”的结论无疑是成立的。
企业财富的缩水
企业是社会的生产者，其财富主要以企业资产的形式体现。因此，企业财富的缩水，也就是企业资产价格的下降。在通货紧缩的情况下，企业资产价格一般来说都是下降的，其推理过程如下：
通货紧缩使得全社会物价水平普遍下降，其中自然包括企业产品价格的下跌。产品价格下跌使得企业盈利减少，这就意味着企业赢利能力的减退。而市场对企业资产的定价一般是以它的赢利能力为标准制定的，因此盈利能力降低，其资产价格就要相应降低。
通货紧缩使企业资产价格下降的另一个原因是企业的负债率上升。在通货紧缩的情况下，企业大多利润降低且产品销售不畅，在此条件下，企业的债务率一般是上升的；此与同时，在名义利率下降的程度不及物价的下降程度时（名义利率一般是保持不变或下降的程度小于物价下降的程度），企业惜人的每一笔债务，过了一段时间以后，实际将不得不偿还更多的钱（里面含有“通货紧缩税”），这样就使企业的债务负担加重：加重的债务负担一方面直接削减了企业的净资产，另一方面又使企业陷入债务的泥潭。正如美国经济学家埃尔温·费雪所说的：在通货紧缩的条件下，“负债人越是还债，他们的债就越多。”
2.居民财富的缩水
收入是居民财富的源泉。在通货紧缩的条件下，下岗失业者较多，劳动力市场是明显供过于求的，在完全市场条件下，工资将会降低。考虑到工资本身的刚性或粘性，即便工资没有降低或小有上升，那也因下岗失业者的收入绝对减少，居民整体的收入雄以达到正常的增长。近年来城镇与农村居民收入增幅的明显放慢可以支持这一结论。
居民的已有资产也将缩水。居民所拥有的资产，大多为消费用的资产。在通货紧缩的条件下，消费者资产的价格也是大幅降低的，无论是彩电、冰箱等老的“三大件”，还是目前的住房、汽车等新的“三大件”，以普通型桑塔纳轿车为例，其 1996年的市场价格尚在16万元左右，1997年降到了14万元左右，到了1999年已经降到了11万元；这就是说，如果某个家庭在1996年购入一辆桑塔纳轿车，标志着这个家庭拥有16万元原值的资产，而到了1999年，剔除折旧的因素，这辆车可用于抵押的价值已经只剩下11万元。由于这些消费用资产占居民家庭财富主要部分，其货币价格的降低，自然也就意味着居民财富缩水。
3.政府财富的缩水
政府的财富，可以分为存量和流量两个部分。其存量部分，如属生产性的资产，可视同前面所分析的企业资产，在通货紧缩的情况下是收缩的；如属消费性资产，则可视同居民的消费品，其价值随着消费品价格的降低而缩水。政府财富的流量部分，为政府的收入与支出。集中反映政府收支状况的指标，自然是非“政府赤字” 这一指标莫属了。自1998年出现明显的通货紧缩以来，我国的财政赤字有了明显的增长。赤字的增加即意味着政府对社会负债的增加，同时也是财富的缩水。
4.通货紧缩的经济衰退效应。
从严格的意义上说，经济衰退属于通货紧缩的表象之一，经济衰退应包含于通货紧缩之中，因而通货紧缩的经济衰退效应也就无从谈起。但考虑到通货紧缩的最主要的特征是价格水平物价持续与普遍的下跌，通货紧缩的经济衰退效应可以理解为物价的持续与普遍下跌对于经济的促退作用。
物价的普遍下跌主要通过以下途径对经济产生促退作用：
物价的持续与普遍下跌使得生产者所生产的产品价格降低，从而使其利润减少甚至亏损，严重打击了生产者的积极性，这将使生产者减少生产或停产，进而使全社会的经济增长速度受到抑制
物价持续与普遍下跌将使实际利率上升，这是一种有利于债权人而损害债务人的制度安排。因为债务人在向债权人偿还债务的时候，由于物价一直是下跌，偿还同样的货币，实际上包含了更多的价值，债务人越是还债，其债务就越重。必须承认的是，社会上债务人大多是生产者和投资者，债务负担加重，无疑会使他们的生产与投资活动受到影响，从而对经济增长也带来了负面的影响。
物价下跌使生产者的利润减少，生产积极性降低，这又将影响到居民的收入水平和就状况。居民收入水平的降低意味着消费需求减少，加重社会总需求不足的状况；非自愿失业增多，标志着社会远未达到充分就业状态，实际经济增长低于自然增长。
从我国改革开放以来的统计指标看，物价水平与经济增长基本是同步的。
5.通货紧缩的失业效应
如果说人们对于通货膨胀的就业效应还存在着诸多的不确定性的话，那么对于通货紧缩的失业效应应该是没有争议的。从理论上讲，通货紧缩只有加重失业的可能而没有促进就业的可能：
通货紧缩意味着投资机会的锐减，亦即可能容纳就业的机会的锐减；
通货紧缩抑制了生产者的积极性，企业减产甚至停产的增多，在人浮于事的情况下，企业下岗人员自然增多。
我国人口众多，劳动力资源十分丰富，且近几年已经到了新增劳动力进入社会的高潮，每年新增劳动人口在1000万以上。在通货紧缩使投资与消费需求普遍不振的条件下，劳动力供求失衡的矛盾十分尖锐。
6.通货紧缩的分配效应
通货紧缩的分配效应可以从两个方面来考察，即社会财富在债务人与债权人之间的分配以及社会财富在政：府与企业、居民之间的分配。从总体而言，经济中的债务：人一般为企业，而债权人一般为居民，因此社会财富在债“权人与债务人之间的分配也就是在居民与企业之间的分配。
