资产负债表里的“护城河”
我们已经知道，资产负债表是一个企业的全部家当，不管这些家当是企业自己的创始人投入的，还是从债权人那里借来的，又或者是自己辛辛苦苦积累的盈余，企业都得按照自己的目标，将这些资源进行组合、组织，生产出预期的产品或提供预期的服务，从而实现理想中的持续经营。当然，做大规模，做强竟争力，是每一家企业的理想。
所有的企业都有可能成为所在行业的领导者或者是多元化行业的领导者，但每一家企业成为领导者的概率并不一样，甚至它们的起跑线根本就不在同一个地方。那么，什么样的企业更容易为股东获取利润？这样的企业的资产负债表，又体现出什么样的特点？
很多人现在都用上了智能手机，智能手机所采用的操作系统，除了高端大气上档次的iOS平台（苹果公司开发的手机操作系统），以及它的死对头 Android平台（ Google开发的手机操作系统， Google即谷歌），还包括 Windows phone平台（微软公司开发的手机操作系统）。根据市场调研公司 Kantar Worldpanel Com Tech的一份研究报告，2013年10月，中国手机市场上iS平台所占据的市场份额是15.5%， Android平台的市场份额是78.1%，而 Windows phone的市场份额则只有3.5%。虽然OS的市场占有率从数字上来看远低于 Android，但其利润份额却远超Android；而 Windows phone则不仅市场份额少，利润份额也同样很少。也许大家都觉得微软很郁闷，但实际上，微软是“真人不露相”。
Android使用了微软的很多专利，微软一直闹腾着要所有 Android手机厂商缴纳专利费。2013年，根据美国法院的一项裁定， Android系统侵犯微软WP短信专利。以此计算，微软2013年将从 Android手机厂商处征收34亿美元的专利费。假如微软对75%的安卓设备收取专利费，到2017年，15亿台安卓设备的销售量将使微软获得88亿美元的收入。即使微软仅获得50%已销售安卓设备的专利费，微软在2017年也将获得59亿美元。据说，HTC（宏达国际电子股份有限公司及其所创品牌）每卖一部 Android手机就要给微软交5美元专利费。最惨的还是摩托罗拉，被 Google收购以后本来就混得不怎么样，2013年4月，德国的法院又裁定摩托罗拉的 Android手机侵犯微软专利，被禁止在德国销售，真是“屋漏偏逢连夜雨”。而微软为此付出的成本，无非就是打了个官司。
专利权真是一柄锋利的大杀器。
这让我想起了一个故事。
20世纪80年代初的时候， Sun Microsystems（美国一家IT及互联网技术服务公司，已于2009年被甲骨文收购）还只是一个创业性的科技公司。某一天，一小撮IBM（国际商业机器公司）员工突然出现在了Sun总部大楼内，声称Sun侵犯了IBM7项专利并要求支付赔偿。Sun的员工在认真查阅了涉案的7件专利后发现其中6件很可能是无效的，而且Sun也没有侵犯IBM所提到的第7件专利。在Sun阐明这一结果后，场面变得非常尴尬。不过很快，领头的IBM员工发话了：
“好吧，也许你们真的没有侵犯我们刚刚提到的那7件专利，但是我们在美国有1万件专利，你难道真的想让我们空手回去，然后再查查看你们是不是侵犯了我们的其他专利吗？还是你们小小地表示一下，花个2000万美元私了此事？”
后来的结果是，经过一番讨价还价，Sun给IBM开了一张支票，而IBM则继续去下一家目标公司收取“专利保护费”。
这或许是一则以讹传讹的逸闻，但无疑充分体现了专利权的价值。在会计上，专利权要么被确认为支出，在当期被费用化，从而“消失”了；要么则被确认为一项无形资产，出现在资产负债表上。像微软、IBM这样的专利权，自然是被资本化，从而成为一项能持续创造现金流的核心资产。
巴菲特在谈及投资时，曾经说过一句话：“在商业上，我寻求有着无法突破的亠护城河’保护的经济城堡’。”这句话是什么意思呢？首先，优秀的企业是一个“经济堡垒”，能够不断地创造现金流，为股东获取财富；其次，这个经济堡垒拥有一定的“防守”的“护城河”，使得竟争对手不能轻易与企业展开白刃战，从而削减企业的超额收益。因此，顾名思义，“护城河”能使企业拥有超出竞争对手的资本回报率，“护城河”即是环绕着企业的结构性竟争优势。
举个简单的例子，假如大家所用的自来水价格没有受到政府的管制，但由于其具有天然垄断性，要想进入该行业的竞争者必须获得政府的批准，那么，现有的自来水厂商理论上就可以无限制地提价—对水的需求在某种程度上是刚性的，没有人可以不用水，当然，或者可以尽量减少浪费——因此，自来水厂商就可以获得它想要的超额收益。那么，政府对想要进入该行业的竟争者的限制就是它的“护城河”，只要这种限制不放松，而政府又不限制价格，自来水厂商就可以拥有自由的定价权，获得令人垂诞三尺的收益。
但是，假如政府放开自来水供应行业的进入限制，原有的自来水厂商的高额利润也必然吸引资本进入，从而实现了利润的“均值回归”。也就是说，竞争者的加入，将降低行业的整体收益率，直到行业对外部资本失去吸引力。
我们认为，企业的“护城河”来源于核心资产、转换成本、网络效应和成本优势，其中，核心资产就隐藏在资产负债表中。当然，企业资产负债表中的资产很多，并不是每一样资产都能构成“护城河”的核心资产。资产要形成“护城河”，必然要具备以下几个特点：
首先，资产必须能创造超额收益，这样的资产最好是“人无我有”，至少也是“人有我更好”。当你还处在手工作坊时代，而我已经实现了机器大生产，那么机器就成了“不一样的资产”。如果你有一台SONY（索尼，日本品牌）电脑，我有一台 Macbook pro（苹果公司开发的笔记本电脑），虽然两者品牌不一样，体验也不太一样，但终究没有太大差别。
冯小刚团队在2009年出品了《集结号》和《非诚勿扰》两部影片，这两部影片在档期内累计实现票房分账收入18896.50万元，约占当期华谊兄弟电影业务收入的40%和总营业收入的18%。这种“导演资产”正是其他影视制作公司所欠缺的（当然，由于会计处理的局限性，目前无法将人力资源资产化），所以华谊兄弟的“护城河”资产自然是冯小刚团队。冯小刚这样的票房常胜将军，自然为华谊兄弟实现超额收益贡献了重要力量。
但是有一点要注意，冯小刚这样的人力资源应该归类于业务型的核心资产，如果某个企业宣称自身拥有管理型的核心资产，并因此拥有“护城河”，那几乎就是一个笑话。所谓管理型的核心资产，很多时候就是被宣传出来的管理天才，也许有些人确实比别人聪明，但这无法构成核心资产，尤其是在商业上。
来看一看58同城和赶集网这两个冤家。二者都是本地分类信息导航网站，一个号称“神奇的网站”，另一个是则号称自己“啥都有”。赶集网的成立比58同城要早，2007年，“骨灰级SFO（搜索优化）高手”陈小华用半年时间让赶集网的流量从10万提高到40万，远超对手。58同城想要干掉对手，就要去找一个比陈小华更骨灰的SEO高手，这个很难，但还有个更好的办法，就是把陈小华挖过来。58同城做到了，陈小华用8个月的时间将58同城的流量从20万做到了100万，远超赶集网。也许有人看到了陈小华这样的高手在管理上的优势，但对于企业而言，“铁打的营盘流水的兵”，管理型人才可以随便跳槽，今天因为拥有某个奇人所获得的优势，也许明天就会因为他被竞争对手挖角而成为深坑。
其次，资产无法复制，或者说复制的货币成本或者时间成本很高。
匹夫无罪，怀璧其罪”，如果一个企业拥有创造超额收益的资产，这个秘密无法保存太久——就像电影对白中说的那样，只有死人才能保守秘密，但是企业不是死人，所以自然无法保存秘密—于是自然会吸引许多外部资本投入同样的资产，一旦市场上这样的资产多了，自然会引起“均值回归”效应，资产的盈利能力将被削减。但假如这种资产无法被复制或者复制耗费成本很高，那么就会延缓这种削弱作用。这类资产中的典型例子就是资源型资产，比如石油气资源，又比如房地产公司储备的土地（见表2-10）。
表2-10A股上市房地产公司囤地前10名（2010年）
土地是具有排他性的资产，对于房地产企业而言，抢到一块地，尤其是好地段的土地，就意味着经营有了基础，而如果没有地，房地产企业就成了无根之木，更谈不上进行房地产开发。因此，房地产企业普遍将囤地作为一项基本策略，尤其是在房价连续上涨多年的市场环境下，囤积土地这样的核心资产有百利而无一害。因此我们可以看到，像保利地产这样的企业，囤积的土地面积高达3369万平方米，排名最末的招商地产也有1000万平方米。
当然，资产也许不仅仅是某项特定的资产，也可能是企业手里拥有的某项权益。对于雅虎来说，虽然与阿里巴巴之间的口水战争不断，但它的股价却只能指望阿里巴巴这个“不孝的儿子”了。我们可以看到，由于雅虎自身的业务持续萎缩，其营业收入自2012年第一季度以来，不管是同比还是环比，一直处于下滑状态，但其EPS（每股盈余）则并未持续下降，反而有所增加，如表2-11所示。
表2-11雅虎2011-2013年部分财务指标营业收入（百万美元）
最重要的原因源于雅虎对阿里集团的投资。2013年第二季度，雅虎的营业收入是11.35亿美元，同比下降7%，净利润3.31亿美元；同期阿里集团的总营收达到17.37亿美元，同比增长170%，净利润也达到了7.17亿美元，同比增长145%。按照雅虎持股24%计算，阿里集团对雅虎的利润贡献达到1.72亿美元，占雅虎当期净利润的51.99%。受到阿里集团业绩的支持，雅虎的股价在业绩发布当日上涨9.2%，达到29.34亿美元，是2008年5月以来的最高价。而如果阿里集团成功IPO，那么雅虎的持股将带来更多的收益。
显然，阿里集闭已成了雅虎的救命稻草，因此，除非雅虎的管理层集体智商余额为负，不然没人会想把阿里集团这样的核心资产拱手相让。雅虎在阿里巴巴集团董事会的董事杰奎琳·D.雷瑟斯（ JacquelineD. Reses）就此表示：“雅虎对阿里巴巴长期的增长潜力和价值始终充满信心，我们非常乐意长期持有阿里巴巴集团更多的股份。”
