全面对比2011年熊市，今年的股市与2011年有哪些相同和不同？

从第一印象来看， 2011 年和 2018 年股市面临的宏观背景差异很大，2011 年是典型的滞胀（高通胀+经济下行）， 2018 年是经济有下行压力，通胀水平很低。

不过从股市微观表现来看，今年和 2011 年惊人地相似。

首先，最直接的感受是，股市虽然在调整，但大部分时候微观企业盈利情况非常好，2011 年前三季度 ROE 均维持在 12%以上的高位，市场的下跌主要来自宏观的利空，导致股市估值大幅调整。

今年也是类似， PPP 整顿、信用风险等带来估值的大幅调整，但各行业（包括周期）依然维持很高的利润水平，这一点和 2011 年前三个季度很类似。

从板块表现来看， 2011 年的熊市中，消费一直是抱团的方向。不过由于整体市场是熊市， 消费本身波动也是很剧烈的，这一点在今年贵州茅台的波动中也能看得到。

展望未来一个季度，我们认为市场依然可能是类似 2011 年的慢熊，宏观的担心会逐步影响到微观行业的盈利，虽然目前无法判断对盈利影响的幅度，但是盈利下行大概率会见得到。按照 2011 年的经验，市场较大级别的反弹或反转来着政策底，我们认为最早可能要等 4 季度。

2018 和 2011 年两大相似点：

2011 年和 2018 年均是企业盈利好，但却一直跌估值。 拆分年初至今股市的下跌，大部分下跌来自估值的调整，从 ROE(TTM)来看，今年的盈利还在缓慢抬升，虽然增速相比去年已经下降，但绝对水平依然是上升的。

2011 年和 2018 年消费都很强，内部差异也都很大。 在消费内部，今年低端白酒的涨幅远大于高端白酒。

背后的原因

看似是存量市场，其实可能是减量市场。 2016 年至今主流的判断是目前是存量博弈，但我们认为最近几年市场可能是减量博弈。悲观的宏观逻辑往微观传导需要时间。

我们认为宏观和微观数据的差异可能只是时滞， 2011 年也面临过类似的情况， 2010 年下半年开始基建投资逐步走低，但整个 2011 年地产投资和制造业投资依然维持高位，这导致大部分行业微观盈利的数据都还不错。

后续展望

展望未来一个季度，市场依然可能是类似 2011 年的慢熊。现在社融总量的下降会逐步影响到很多行业微观的盈利情况，虽然目前无法判断对盈利影响的幅度，但是这种冲击出现的概率还是极高的。