互换交易信用风险的管理和监管
（一）互换交易信用风险管理
针对信用风险的管理，目前已经开发出不少的创新产品和结构，归纳起来大致分为三类：
（1）结构化金融合约，如资产支撑证券。
（2）结构化金融机构，如期货市场的交易所和清算公司。
（3）信用衍生工具。以上这三种风险管理方法同样适用于对互换交易进行信用风险管理，只不过具体的合约、产品形式以及金融机构类型不同。
1.结构化金融合约
所谓结构化金融合约是根据合约签订双方的需要，在原来的基础合约上作出另外的结构安排的合约。比如说住房抵押贷款证券化，证券化就是为了增加贷款资产的流动性，并将贷款持有者的信用风险全部或部分地转移给新的投资者而在贷款这种基础合约上作出的结构安排。利用结构化金融合约管理互换交易的信用风险主要体现在以下几个方面：
（1）轧差协议（ netting）。轧差协议是指将相同的两个互换对手之间未结清的几笔单独支付金额进行冲抵，最终在两者之间只进行单一方向的净额支付。具体来说，若一个互换对手违约，各个互换中到期的净利息和本金支付进行净额冲抵。因此，如果两个互换对手已经彼此进行了几个互换交易，并且每一个对手至少有一个支付到期，那么，若一方违约，另一方将要进行的反向支付中可以将该违约金额进行冲抵。由此可见，这种技术强调信用风险的组合管理的结构安排，可以大大降低互换交易的信用风险。互换交易双方的这种轧差协议可以通过以下两种方式完成：更新（ novation），即每从事一个新的互换，签订一个新的互换合约，就同原先未结清的互换一起构成新的互换组合；对冲（ close-out），即在一方发生违约时，按照交叉违约条款，将两个对手之间存在的所有未结清款项进行冲抵，并进行净额结算。
（2）抵押协议（ guarantee）。在一些互换交易中，交易对手在与金融中介交易时必须提供初始抵押品，并且在整个互换期间，如果互换风险增加，那么抵押品必须及时追加，以确保抵押品能够抵补互换风险。在互换交易中充当抵押品的一般包括政府证券，流动性较强的资产，信用良好的金融机构出具的备用信用证，信用良好的第三方提供的担保。抵押品的价值大小应该等于互换交易中潜在信用风险的大小。从这个意义上说，抵押品的结构安排所起的作用类似于期货交易中的保证金和期权交易中的期权费，它在一定程度上也可以降低交易对手的信用风险。
（3）信用等级下降触发点（ downgrade trigger）。这种方式赋予金融中介机构一种选择权，即在互换交易中的信用风险高到不能接受的水平时，金融中介可以提前终止互换交易，并清算未偿收益。
（4）现金缓冲（ cash buffer）。这种方式可以减少清算风险，尤其是较弱的交易对手想改变收取的现金流和支付的现金流之间的时序安排时。
（5）时间卖权（ time put）。包括在互换交易中的时间卖权可以使得一方在规定的一段时间以后选择退出全部交易，从而规避信用风险。
2.结构化金融机构
互换交易是一种场外交易，其信用风险直接取决于交易对手的信用质量。为了减少信用风险，互换交易参与者大都愿意选择高信用级别的交易对手。于是，一些金融机构借鉴了期货交易中的结构化金融机构——交易所和清算公司—一在期货交易中直接充当交易对手，降低信用风险的做法，纷纷建立起特设衍生载体（SPDV），以更多地参与互换交易并争取更大市场份额。这种特设衍生载体由母公司设立，并且对它实行破产隔离，保证其有充分的保证金，成为一个独立的实体，并且使它们能够“全封闭”地保护所签订的互换合约免遭其母公司破产的风险。因而，这种特设衍生载体一般都有比母公司高的信用级别，从而提高了其在参与互换交易时的地位，同时也降低了互换交易的信用风险。目前，这种特设衍生载体多采用三种结构：合资企业，具有连续性结构的单独注资载体以及具有终端结构的单独注资载体。
3.信用衍生产品
信用衍生产品是20世纪90年代信用风险管理领域的最新发展，它最早就是在互换市场上被创造出来的。当时，在互换市场上少数几家从事互换交易的大投资银行占据了市场上大部分的交易额，这使得它们过多地暴露在交易带来的对客户或交易对手的信用风险中，因而它们在业务扩展和遵守信用风险限额的银行控制中处于两难境地。为了将互换业务带来的信用风险通过某种金融工具转嫁给外部投资者，它们创造了信用衍生产品。所谓信用衍生产品是指以贷款或债券的信用状况为基础资产的衍生金融工具。具体而言，目前常见的信用衍生产品主要有以下三种：
（1）违约互换。在这种合约下，双方就基础资产的信用状况达成协议，合约的一方向另一方支付一定的费用，以换取在基础资产违约实际发生时，保证出售方向购买方支付全部或部分的违约损失。这种情形类似于保险方式。
（2）总收益互换。在这种合约下，保证购买方将基础资产的全部收益支付给出售方，同时作为交换，保证出售方支付给购买方个以 LIBOR利率为基础的收益率。这种交易类似于利率互换。
（3）联系票据。这种票据在发行时往往注明其本金和利息的支付取决于约定参考资产的信用状况，在参考资产出现违约时，该票据得不到全额的本金偿还。这样，票据发行者在发行这种融资票据时就将参考资产的信用风险转嫁给了票据投资者。
以上这三种信用行生产品如何具体到转嫁互换交易的信用风险，下面将以利率互换为例进行图示说明。
如图11-2所示，通过信用衍生金融工具，互换交易者可以将信用风险从其他金融风险中剥离出来，并以一定的代价转嫁给外部投资者，最终达到自身对信用风险的暴露水乎。
（二）互换交易信用风险监管
由于互换交易属于场外衍生交易，它存在一定的信用风险，在以风险为基础的资本规则下，巴塞尔委员会对互换交易信用风险的监管体现在资本要求上。
按照《巴塞尔协议》，互换交易信用风险的资本要求计算如下：
1.计算每一互换合约的总风险暴露
互换合约的总风险暴露=现行风险暴露+潜在风险暴露
图11-2信用衍生产品在管理互换交易中信用风险的作用
其中，现行风险暴露反映了如果交易对手今天违约所需承担的替代成本。这个替代成本是对原合约中的利率、汇率价格以互换终止日当天的利率、汇率进行替代的贴现值。若替代成本大于零，则存在现行风险暴露，其值就等于该替代成本。潜在风险暴露反映了合约交易对手未来违约的信用风险，为了操作上的简单，巴塞尔委员会根据模型导出了一组转换因子（表116），可利用此转换因子将互换合约的名义价值转换成潜在风险暴露。1995年后，考虑到净额结算对降低信用风险的作用，委员会采用了“总风险暴露=潜在风险暴露净值+现行风险暴露净值”的计算方式，其中潜在风险暴露净值=0.4×潜在风险暴露总值+0.6×潜在风险暴露总值×现行风险暴露净值/现行风险暴露总值，现行风险暴露净值等于对同交易对手的合约正负替代成本之和。
表11-6潜在风险暴露中利率和外汇合约的信用转换因子
2.将总风险暴露乘以互换合约的风险权重（0.5）得出风险调整后的资产数量
互换合约风险调整后的资产价值=互换合约的总风险暴露0.5
互换合约的风险资本要求=8%×互换合约风险调整后的资产价值
