首先，作为一种趋势，越来越多的钱已被投入了全球宏观市场。其次，市场交易策略变得更为定量化与分析化。当我们20世纪七八十年代开始做交易时，做交易主要是靠內在的直觉。那时候，做交易是很愉悦的，但不久我们就变得有些科学化与定量化了，就像现在的某些情况一样。
目前，为了说明全球宏观交易策略的变化，我花了许多时间去思考实钱理财与对冲基金的差别，琢磨为什么它们彼此不同?我们都在同一个市场中游戏，为什么对冲基金经理与一个运作良好的现金管理的经理创造的回报差别如此之大?
当你看统计数字时，你会发现这二者具有不同的收益分布曲线，二者之间并不相关。从投资分散化的角度来说，进行组合投资确实是一个有吸引力的主意。但由于我主要是管理我自己的钱，我倾向于在长期内创造最佳的投资回报就可以了，这样跑到“风险-收益曲线”的有效边界之外去追逐长期高收益，对我来说具有很大的吸引力。
我总结了对冲基金与现金管理之间的三个主要差异。第一个是风险管理，风险管理是关键，而精明的管理是理财。像哈佛管理公司(HarvardManagement Company)或耶鲁大学基金(Yale Endowment Fund),主要依靠投资分散化作为风险管理工具。他们既没有止损工具，也没有对其投资组合进行微观管理。他们开始对资产进行组合分配,然后又重新调整它们的权重，事实上这样做在许多情况下增加了风险。
实钱理财
实际现金，或称为实钱理财，是那些“只做多不做空”的资产管理者的一个专业术语。实钱理财这个术语相对于对冲基金而言，意味着实际现金是以无资金杠杆的方式进行管理的，而对冲基金则时常是对借来的钱进行管理。比如说，公司的养老基金、大学的捐赠基金、互助基金或公众的养老基金，都属于实钱理财的范畴。
我们可以用一个简单的案例来说明这个问题。比方说，实钱理财管理者开始将资产投资于债券与股票各50%，但后来股票下降了20%。这样，他们现在大约持有的投资组合是45%的股票与55%的债券。为了使其资产组合分配的权重保持稳定，他们卖掉了一些债券以买进一些股票， 从而使总资产中股票与债券的比重重新调整为各占50%。如果股票市场再下跌20%，他们又再将做同样的操作，以保证股票与债券的权重大体稳定。最后，如果股票市场像俄罗斯市场或纳斯达克市场一样不断下跌，那么他们将随着时间的流逝承受越来越多的风险，并使资产价值大大下降。
实钱理财与对冲基金的操盘策略完全不同，后者将在设定的止损点坚决止损。许多时候，对冲基金经理会察觉杀入市场的风险损失可能会高于场外观望的踏空成本，他们会宁愿持有现金而保持空仓或轻仓状态。然而，实钱理财的投资哲学是，如果我不持仓，我就无法获得风险报酬，而这恰恰是我在长期内要获取的目标。这种投资信仰与思路上的差异,或许可以很好地解释为什么实钱理财与对冲基金在市场上的表现存在如此巨大的差异。
实钱理财与对冲基金的第二个差异是是否具有杠杆效应。前者并不采用财务杠杆，它们的投资组合规模的大小仅仅局限于它们管理的资本数量。如果用捐赠基金或养老基金的一部分钱投资给对冲基金，而这个对冲基金的经理采用了6倍的财务杠杆，当然这时实钱理财经理也承担了一定的财务杠杆，但最大风险也不过就是针对他投到对冲基金的那部分资本。这有点类似于购买一个关于该对冲基金的期权。
对冲基金或宏观基金，与实钱理财的第三个主要差异在于它们的资产选择偏好不同。对冲基金经理更愿意或者说被允许去挖掘那些高风险高收益的溢价报酬，而在许多情况下，实钱理财经理却不能或不被许可进行这样大胆的进攻性投资。总体上来说，我相信实钱理财基金也同样想通过投机风险溢价报酬来赚钱，因为完全看空风险溢价将很难得到可观的投资回报。也许在少数时候，市场崩溃或暴跌给我们提供了大量吃进廉价筹码以获暴利的机会，但更多的时候，长期来看你只有看多市场才能持续稳定地获得回报。
看多持有资产是比较容易做到的，长期来看也是更正确的选择，资本市场将因为你承受了风险而回报给你风险溢价。如果你期望精明理财，你只需要把你的钱交给专家就可以了。通过投资组合及长时间的运作，你可以相信你会在未来得到较好的投资回报。只要耐心等待足够的时间，你一定会因为持有的资产承受了风险而获得超额回报。所以，如果你想运作你的资金，净持有资产是一项非常正确的选择，这就是做多。但为了获得风险回报，你仍将不得不加倍小心地选择入市的时机。
回过头来再看看规模较小的实钱理财基金，为获取风险溢价报酬，耶魯基金有7类资产作为投资范畴，哈佛管理公司则有11类。问题在于，哈佛管理公司为什么不投资于第12类资产呢?他们应该关注其他一些与其投资领域不相关的资本市场(如外汇市场)作为其获取风险溢价的来源。一旦他们发现新的投资渠道，他们可分配一定比例的资金投于其中。根据马可维茨的理论，得到更为有效的投资组合边界可以更好地将风险分散化。但是，哈佛管理公司没有这样做。像外汇市场或期权市场这样的资本种类，尽管事实上能够带来风险溢价的回报，但却没有被作为他们的投资范畴。
作为对冲基金，我们将不设限地寻找任何可能的投资机会。货币市场是全球宏观对冲基金特别青睐的一个市场，我们通常在那里能获得可观的风险回报。我可举出3种货币风险溢价的类型，但我认为任何实钱理财经理都没有去认真地想过如何才能系统地从中谋利:
1.高收益货币与低收益货币。
当谈到我为银行家信托公司操盘基金运作时，我们先前曾讨论过这个话题。这是一个比较容易操作的交易策略，目前有大量研究都在探讨如何做好这种交易。有时这种策略不会奏效，但更多的时候，它会给你带来令你惊喜的回报。当暂时贬值的货币市场确实如投资者预期的那样走好时，长期来讲市场会给看好它的投资者以更高收益的超额补偿，投资者从而可以获得风险溢价的报酬。
2.短期期权实际上隐含了保险费的存在，这意味着资产价格的短期波动率会非常高。
人们购买短期期权，其动机是他们预期未来会有一个巨大的变化，他们可利用这个变化导致的资产价格的巨变来套利。他们投入一点点期权费，希望能賺一大笔，平均来讲这种交易确实投入不多。尽管这种交易赚的时候的确能赚一大笔钱， 但如果他们只做一个方向的交易，最终还是可能会亏钱。同时，如果一个交易员只是单向地卖出短期波动性合约的话，平均来讲他可能只会赚到一点小钱。这是一种很有意思的交易，它与在赌场中的博弈游戏没有太多的不同，基金经理可从这种博弈游戏中抽取到风险报酬。
3.相对于期货的日常波动性，长期期权定价要贵得多，但比期货即期价格变化本身仍然要低许多。
我们必须分清波动性与货币未来即期价格变化之间的区别。由于期权卖方(投资银行)要每日对冲其持有的现货头寸风险，他需要通过卖出期权来赚钱。另一些期权的买方并不完全对冲其现货头寸风险，而是允许现货头寸价格远离执行价格而自由地漂移在市场价格左右，以利用标的货币的有利价格的变化趋势来赚钱。这样，长期期权的买方与卖方都可以赚到钱。期权卖方的利润来源于从日常波动性中抽取的期权费用，而期权买方的盈利则来源于对现货市场的价格趋势行为的正确判断。
外汇市场上另一个显著特征是外汇市场上的8常波动性异常地高，对信息不确定性的估计通常被人为放大了。例如，2001年7月欧元兑美元汇率从底部大约0.83美元开始启动，到2004年1月已上升为1欧元兑1.28美元(参见图4-2)。在900天内欧元大幅上升了45个点，平均每天大约有5个基点的涨幅。假定1个月的期权平均能够覆盖当月货币波动风险的10%，这相当于平均每天B常波动范围约为75个基点。这样信噪比约为1:15,也就是说，价格波动中的噪音含量约为真实价格信息的15倍。
噪音毕竟只是噪音，不会真正驱动货币价格的变动，它在长期内对价格的影响必然会大体上达到正负抵消。认识到了这点，我们在交易中就可以采取均值回复策略。短期内的每天或每周都进行均值回复操作，是一种十分愚蠢的做法。你只需要在市场变化到你事先设定的卖点时，你才需要去卖;而当市场变化到你预定的买点时，你再把它们买回来，在此期间你要学会等待。平均意义上讲，你将会随着时间的流逝而赚到钱，或者说获得风险溢价报酬。
