美股有可能出现牛转熊的拐点
宏观背景看，美股牛转熊的狼烟已经悄然升起。10月初至今美股大跌，标普500指数累计下跌6.4%，其中10月10、11日分别大跌3.3%、2.1%，美股下跌拖累全球股市，10月来恒生指数下跌4.9%、日经225指数下跌6.5%、欧洲STOXX50指数下跌5.2%、上证综指下跌7.6%。美股本次大跌是否可能是牛市转熊市的拐点？回顾历史，我们以标普500指数较前期高点下跌幅度超过30%、下跌持续时间超过半年，作为牛市转熊市的标志，我们统计1929-1933年大萧条后的美股历史，1942年开始第一轮牛市至今四轮牛熊周期：第一轮牛市是1942/05-1973/01，熊市是1973/01-1974/10；第二轮牛市是1974/10-2000/03(其中1974年-1982年小幅震荡上行)，熊市是2000/03-2002/10；第三轮牛市是2002/10-2007/10，熊市是2007/10-2009/03；第四轮牛市是2009/03至今。回顾前三次美股牛转熊拐点(1973年、2000年、2007年)前后的宏观背景，我们发现均出现了经济增速回落、通胀高企的现象，而此时往往美联储开启加息周期。第一次，1974年美股牛转熊时，美国经济处于滞涨期，实际GDP同比从1973Q1的7.6%下降至1975Q1的-2.3%，核心CPI同比从1973/02的2.8%上升至1975/02的11.7%，联邦基金利率从1973年初的6.5%抬升至1974/06的13.3%。第二次，2000年科技股泡沫后，美股一直下跌至2002年10月，期间实际GDP同比从2000Q2的高点5.3%下跌至2001Q4的0.2%，核心CPI同比从1999/12的1.9%升至2001/11的2.8%，联邦基金利率从1999/11的5.6%上升至2000/11的6.6%。第三次，2007年美股牛转熊主要由次贷危机引起，美国实际GDP同比在2003Q4达到4.3%后一直在高位维持至2006年，2007年开始下滑，08年加速回落，最终降至2009Q3的-3.1%，核心CPI同比从2003/12的1.1%上升到2006/09的2.9%，联邦基金利率从2003/12的0.9%上升到2007/02的5.4%。回顾对比目前美国宏观背景，美国经济从2016年中开始复苏，实际GDP触底回升至2018年中的2.9%，美国核心CPI已从17年底的1.8%上升到目前的2.2%，美联储从2015年底开始加息，联邦基础利率从15年底的0.1%上升到目前的2.2%，美国10年期国债利率从16年中的1.5%触底回升至当前的3.2%，反映了投资者对未来通胀上升的担忧。
微观角度看，美股估值处于高位，企业盈利增速如放缓，高处不胜寒的风险将暴露。估值方面，前三次美股牛转熊的顶点，有2次估值处在很高的位置，1973/1/11市场见顶时标普500指数PE(TTM，下同)为19.5倍，处于1954年以来(可追溯的最早数据)从低到高88.5%的历史分位；2000牛转熊时市场于2000/03见顶，标普500指数PE为30.6倍、位于99.96%的分位；2007/10/11市场见顶时标普500指数PE为17.4倍、56.7%的历史分位。目前标普500指数PE为21.1倍，处于1954年以来79.5%的分位，高于2007年的56.7%而接近1973年的88.5%，估值处于历史高位，企业盈利增速如放缓，高处不胜寒的风险将暴露。从微观企业盈利来看，前三次美股牛转熊时企业盈利均出现恶化：1973-74年美股下跌时标普500EPS(TTM，下同)同比增速由1973Q4的29%下降到1975Q4的-18%；2000-2002年科技股泡沫破裂时，标普500EPS同比增速由1999Q4的15%下降到2002Q1的-22%；2007-2009年美股下跌时，标普500EPS同比增速由2006Q3的18%下降到2009年Q3的-34%。美股本轮盈利改善始于16年，主要受益于特朗普推进基建及减税新政，标普500EPS同比增速由2016Q1的-4%上升到2018 Q2的19%，而2000年以来标普500EPS同比增速均值为7%，均值向上一倍标准差为24%，目前19%的增速已处于高位。
