中国股市进入一个长牛通道源于中国实体经济的夯实,上市公司内生性的盈利增长和外生性的价值创造,形成了价值“龙卷风”的效应。行情“井喷”的助推器归功于伟大的股权分置改革的成功。
使历届政府想要做的降低间接融资比例提高直接融资比例、降低金融风险、避免银行系统性风险的国家战略得以在本届政府实现。
股权分置的核心就是“法人股”以市价流通。使投资证券化资产的“股权投资”收益暴增,平均都在二、三十倍以上(仅国有法人股增值达8.2万亿),参股券商更是从当年的“烫手山芋”变为抢手的“券商板块”。股权投资收益成为上市公司整体业绩暴增中一个不可分割的组成部分,也是当前对其收益争议最大的。问题一:能否有长期投资收益?问题二:一次性变现只有一次性收益,没有长期投资收益。笔者以为,那怕是一次性变现,不仅是价值投资,而且也具有长期投资的收益。他可以通过三种方式体现:
一是长期享受股权的现金分红和股权分红。
二是可以分5年或10年减持(看所投公司的成长性、稳定性而定),作为一种经常性的稳定性的投资收益,具体而言假设平均分5年减持,有三笔收入,1、股权变现的投资收益。2、变现实现的现金流扣除税收、分红之外形成的积累以及变现的原始投资的本金可以进行再投资。3、尚未变现部分每年的分红收入(这第三部分的收入也还能合并到第2项进行再投资)。这样周而复始的复合性投资收益,当然能形成长期收益的来源。
三是一次性变现,这部分盈利从几千万到几千亿的真金白银收入,缴完税和股东分红外,本金及大部分留存现金资产完全可以按前面所提的投资范围进行再投资(而且动作更大),利在长远。
从价值投资角度分析,我们往往一讲价值投资,就只看主营业务收入,从一个极端走向另一个极端,为什么参股证券化资产的“财务性投资”同样是价值投资呢,因为证券化资产体现的是公允价格,全世界“财富榜”都以市场公允价作为依据,公允价就是真金白银,这是我国新的会计准则国际化的重要精髓;也是控股公司、财务性投资公司、产业基金、风投基金的主要经营方式(美国活跃在大陆的凯雷、新桥等投资公司都是通过投资、变现、再投资的经营模式来实现收益最大化。国家外汇投资公司也许也用这一模式)。资产证券化是继“有限责任公司”这一伟大创举后,又一个成熟市场经济的必由之路。威尔奇领导的世界著名企业GE公司,每年的虚拟经济收入也占50%,并没有人质疑是不是主营业务收入,能否长期稳定有收益。
因此对所谓“一次性收入”的价值,应该要有一个革命性的重新认识。当然并不是说一有股权就是“黄金万两”,尤其是券商板块,一看是否龙头企业(各项市场占有率是否在前三甲),第二不是看占有对方股权的大小,而是该股权的收益在你本公司的每股收益中的占比,即使占有对方股权在20、30%,而你的总股本(分母)很大,比如达到5倍、10倍,意义也是不大的。
市场需要慢牛,需要价值投资,只是如何发现价值、创造价值。参股的公允价无假而言,而“整体上市”、“借壳上市”、“ST重组”等概念都存在猜想、赌运气的不确定性,风险显而易见。
在投资新时代来临的背景之下,众多投资方式迎来了爆发式增长,其中尤其以私募股权投资备受广大投资者关注。
私募股权投资(又称PE),是指通过私募形式对私有企业,即非上市企业进行的权益性投资,在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制,即通过上市、并购或管理层回购等方式,出售持股获利。股权投资顺应社会发展趋势,具有以下发展价值:
有助于降低投资者的交易费用
现代经济学契约理论认为,作为经济活动的基本单位,交易是有费用或成本的。所谓交易费用,就是经济系统运作所需要付出的代价或费用。具体到投资活动来说,其往往伴随的巨大风险和不确定性,使得投资者需要支付搜寻、评估、核实与监督等成本。
私募股权投资基金作为一种集合投资方式,能够将交易成本在众多投资者之间分担,并且能够使投资者分享规模经济和范围经济。相对于直接投资,投资者利用私募股权投资方式能够获得交易成本分担机制带来的收益,提高投资效率,这是私募股权投资存在的根本原因。
有利于解决信息不对称引发的逆向选择问题
私募股权投资活动中存在较多的信息不对称问题,该问题贯穿于投资前的项目选择直到投资后的监督控制等各个环节。私募股权投资基金作为专业化的投资机构,能够有效地解决信息不对称引发的逆向选择与道德风险问题。
私募股权投资基金的管理人通常由对特定行业拥有相当专业知识和经验的产业界和金融界的精英组成,对复杂的、不确定性的经营环境具有较强的计算能力和认识能力,能用敏锐的眼光洞察投资项目的风险概率分布,对投资项目前期的调研和投资项目后期的管理具有较强的信息搜寻、处理、加工和分析能力,最大限度地减少信息不对称,防范逆向选择。
私募股权投资公司的股东与普通公司的股东相比,能更准确地知道企业的优势和潜在的问题,向企业提供一系列管理支持和顾问服务,最大限度地使企业增值并分享收益。这样,私募股权投资的制度安排比较有效地解决了委托或代理问题,这是私募股权投资得以快速发展的又一原因。
有能够发挥风险管理优势提供价值增值
现代金融经济学认为,投资组合能够减少经济活动的非系统性风险,从而成为风险管理的重要手段。但对于单个投资者来说,分散化投资会给投资者带来额外的成本。例如,投资者可能不得不减少在某个企业中的投资比例,从而使得投资者对该企业的控制减弱,或者投资者将不得不花费更多的精力和成本对不同的投资项目进行监督和管理。
私募股权投资基金采取的是集合投资方式,它可以通过对不同阶段的项目、不同产业项目的投资来分散风险,因此投资者通过私募股权投资基金这一投资中介进行投资,除了能够享受成本分担的收益,还能够分享分散投资风险的好处,进而获得价值增值。
未来十年是股权投资的黄金时代,不可错过。
我们投资包括两部分内容,一是追求利润的,一定要为投资者带来回报,否则就是犯罪,毁灭财富;二是情怀性投资,对投资者来说,赚钱以后要思考能够改变未来的投资机会。
未来10年是股权投资的黄金时代,中国经济在去杠杆,中国的金融政策造成的非金融部门的杠杆率过高,全社会融资总量80%都是银行贷款,这80%银行贷款里面大部分投向大型国有企业,特别是央企,还有一部分投向产能过剩行业,要去杠杆主要不是去民营企业的杠杆,更多的民营企业贷不到款,因为不符合贷款条件。
比如你要想贷款,第一,有没有抵押品;第二,有没有设备,还要是通用设备,如果专用设备不值钱。很多东西银行是不会给你贷款的。
真正去杠杆是去产能过剩行业的央企、国企及大型民企的杠杆,因为他们的贷款太多了,他们可以贷款再借出去搞理财和其他的东西,每一家这样的企业下面都有金融控股,实际上做不好,因为没有好的机制,有的民企不懂金融。
但是我们的中小企业缺融资支持,缺资本支持,特别是民营企业在成长过程当中每个阶段都需要资本的支持,初创期、成长期、成熟期、转型期,除了成熟期银行愿意锦上添花给你贷款之外,其他每一个阶段都缺资本。这种情况下中国需要发展股权投资,特别是资本市场,每一次演讲我都呼吁中国金融改革,要大力发展资本市场,大力发展私募股权市场,把中国的储蓄转化为投资。
干货!股权投资之如何进行估值?
估值是投资重要的环节之一,也是投资协议的重要内容,投资前需要明确评估资产的公允价值。估值方法通常包括相对估值法、折现现金流法、成本法、 清算价值法、经济增加值法等。股权投资行业主要用到的估值方法为相对估值和折现现金流法。
1、相对估值的种类,是早期创业投资基金较常用的方法,定增基金、并购基金等也往往以之作为参考。
2、如果目标企业现金流稳定,未来可预测性较高,则现金流折现价值更有意义。折现现金流估值法多用于以成长和成熟阶段企业作为投资标的的中后期创投基金和并购基金。
3、成本法主要作为一种辅助方法存在,主要原因是企业历史成本与未来价值并并无必然联系。
4、清算价值法则常见于杠杆收购和破产投资策略。
5、经济增加值法主要应用于一些特殊的行业。
一、相对估值法
相对估值法是指将企业的主要财务指标乘以根据行业或参照企业计算的估值乘数,从而获得对企业股权价值的估值参考结果,包括市盈率、市现率、市净率和市销率等多种方法。 用相对估值法来评估目标企业价值的工作程序包括:
(1)选定相当数量的可比案例或参照企业;
(2)分析目标企业及参照企业的财务和业务特征,选择接近目标企业的几家参照企业;
(3)在参照企业的相对估值基础上,根据目标企业的特征调整指标,计算其定价区间。
(一)市盈率法
市盈率等于企业股权价值与净利润的比值(每股价格/每股净利润)。是中国股权市场应用普遍的估值指标。 投资时常用的两个概念是静态市盈率和动态市盈率(或称滚动市盈率)。这两个指标的差别在于净利润计算的方法不同。前者使用的净利润为上市公司上一财政年度公布的净利润,而后者采用的则是四个季度报告的净利润总和。动态市盈率反映的信息要比静态市盈率更加贴近当前实际,但季度财务报告通常没有经过审,其可信度要低于经审计的年度净利润。 此外,市场上还存在前瞻市盈率的说法,即当前股票价格与分析师对该公司下一年度净利润主流预测值的比值。 不同行业的市盈率会有很大差别。企业的净利润容易受经济周期的影响,市盈率指标也一样受经济周期的影响。两种因素相互叠加会导致周期性企业估值水平在一个周期内呈现大幅起落的特征。对于股权投资基金之类的长期投资者而言,估值参考标准不应只是特定时刻的市盈率。
(二)市现率法
市现率指的是企业股权价值与税(所得税)息(利息)折旧摊销前收益(EBITDA)的比值。 市现率法有以下不足:
(1)市现率和市盈率一样要求企业的业绩相对稳定,否则可能出现较大误差。
(2)EBITDA未将所得税因素考虑在内,税收减免或者补贴会导致两家企业的EBITDA相等但税后净利润却相差较大。
(三)市净率法
市净率(P/B)也成市帐率,等于企业股权价值与股东权益账面价值的比值,或者每股价格除以每股账面价值。(股东权益又称净资产,即所有者权益,是指公司总资产中扣除负债所余下的部分。) 不同行业的市净率可能存在巨大差别。一方面,不同行业的资产盈利能力差异巨大;另一方面,一些企业拥有的无形资产并未进入其资产负债表,如垄断或寡头垄断、品牌、专利和特定资源等。制造企业和新兴产业的企业往往不适合采用这种估值方法。前者多数资产采用历史成本法计价,与市场公允价值差别较大;而后者的主要价值并不体现在资产价值上。除了行业因素之外,不同市场对企业的定价水平也有较大差异。
(四)市销率法
市销率(P/S或PSR)也称市售率,等于企业股权价值与年销售收入的比值。创业企业的净利润可能为负数,账面价值比较低,而且经营净现金流可能为负。在这种情况下,市盈率、市现率及市净率都不太适用,用市销率估值反而更有参考价值。
二、折现现金流法
折现现金流法(Discounted Cash Flows,DCF)是通过预测企业未来的现金流,将企业价值定义为企业未来可自由支配现金流折现值的总和,包括红利模型和自由现金流模型等。贴现现金流法的基础是现值原则,即在考虑资金的时间价值和风险的情况下,将预期发生在不同时点的现金流量,按既定的贴现率,统一折算为现值,再加总求得目标企业价值。
(一)股权自由现金流量贴现模型
在股权自由现金流量贴现模型中,股权的内在价值等于未来各年股权自由现金流量用权益资本成本贴现得到的现值之和。
(二)公司自由现金流量贴现模型
相比于股权自由现金流量,公司自由现金流量当中增加了流向债权人和优先股股东的现金流,贴现时所采用的贴现率不再是权益资本成本,而是公司的加权平均资本成本WACC。
三、成本法
成本法包括账面价值法和重置成本法。
(一)账面价值法
账面价值法是指公司资产负债的净值,但要评估标的公司的真正价值,还必须对资产负债表的各个项目作出必要的调整,在此基础上,得出双方都可以接受的公司价值。
(二)完全重置成本(重置全价)
完全重置成本是指在现时条件下重新购置一项全新状态的资产所需的全部成本。重置成本法是用待估资产的重置全价减去其各种贬值后的差额作为该项资产价值的评估方法。重置成本法的主观因素较大,且历史成本与未来价值并无必然联系,因此,成本法主要作为一种辅助方法。
四、清算价值法
清算大致分为破产清算和公司解散清算。清算价值法的主要方法是,假设企业破产和公司解散时,将企业拆分为可出售的几个业务或资产包,并分别估算这些业务或资产包的变现价值,加总后作为企业估值的参考标准。一般采用清算价值法估值时,采用较低的折扣率。 对于股权投资机构而言,清算很难获得很好的投资回报,在企业正常可持续经营的情况下,不会采用清算价值法。
五、经济增加值法
经济增加值(EVA)是一种新型的公司业绩衡量指标,比较准确地反映了公司在一定时期内为股东创造的价值。基本计算方法为:EVA=税后净营业利润-资本成本。