债市横盘整理 以守为攻
本周，在上扬遇阻的情况下，交易所债券市场横盘整理，以守为攻。虽然成交量较少，但从图形上看，目前5日均线成为国债指数、企债指数和公司债指的短期支撑，眼下还不至于出现暴跌暴涨的状况。当前股市十分低迷，债市亦横盘整理，这种情况并不多见，也只是暂时现象，股债“跷跷板”仍是大概率事件。
在银行间市场，信用债收益率多数上行；短融交投平淡，成交集中在高等级券种；中票交投一般，收益率上行明显；企业债交投活跃，收益率涨跌互现，高等级券种收益整体小幅上行。
二级市场的不振，也令一级市场受到影响。本周三财政部招标发行的国债中标利率高于市场预期，投标倍数一般，显示机构心态相对谨慎。5月18日下午，农发行招标的3只固息金融债表现同样欠佳，发行利率多高于二级市场，认购倍数均不足3倍，显示市场需求比较疲软。一二级市场全面走软，尽显近期债市之弱势。从宏观面分析，上周公布的经济金融数据显示，未来经济“L”型走势或已成定局。央行周一开展MLF维持资金面稳定，表明货币政策取向未变。整体来看，未来债市预计将维持震荡走势。这一方面因为再融资压力加重信用风险。相关资料显示，今年二季度，债市总偿还量为2009年统计以来的最高值(4.78万亿元)，其中信用债的整体兑付量约为1.36万亿元。虽然近期部分曝出违约风险的个券完成兑付，使风险偏好有所回升，但债市发行仍然受阻，且二季度整体融资环境大概率收紧，对于信用基本面构成利空影响，尤其是产能过剩行业和部分产业债可能面临再融资困境，加剧信用风险。
另一方面，随着年报公布基本完毕，5、6月份将迎来密集评级调整，二级市场冲击对一级市场负反馈或将持续。随着去产能的推进和低评级债券的大量到期，预计会有更多违约事件浮出水面，违约将呈常态化。在资金面转暖、消息面平静的情况下，近期债市陷入弱势震荡，本就说明市场信心不足，而媒体披露的有关券商资管业务及基金子公司监管新规，加重市场对降杠杆的担忧，对市场情绪冲击较大。而短期货币政策难见超预期利好，债券市场或难改弱势震荡。
应该说，长达两年多的牛市，使债市利好得到充分消化，而基本面、政策面以及监管政策的边际不利变化愈发引起关注，防风险已成为首要任务。不过，鉴于经济缺乏持续上行动力，利率风险暂时有限，保持低位震荡的可能性较大，倘若短期出现大幅波动，则可能带来波段操作机会，不妨继续密切留意。
就具体品种而言，过去近一个月，国内股市震荡下行，债市亦震荡加剧，总体表现趋弱。“经济L型走势”基本成形、4月经济数据不佳，叠加金融市场降杠杆担忧升温，令本就疲弱的市场信心再受打压，风险偏好继续下滑。短期内，资本市场面临波动加大的风险，股市及债市或均缺乏趋势性机会，相比之下，转债市场的整体安全边际尚可，其防守价值再度凸显。
去年以来，转债绝对价格偏高、弹性大，成为波段操作的工具，但进入低波动区间后，转债弹性下降，博弈正确和错误对组合的贡献和损失均相对有限。不过，在波段价值下降的同时，随着转债绝对价格的下降，转债的配置价值开始出现。虽然目前转债整体估值水平仍高于历史均值，距离债底仍有距离，但基于市场供需不平衡的现状，目前估值已经较为合理。同时，个券基本已跌至价格底线区域的下限，未来进一步下跌的空间较为有限。在估值内生压缩步入尾声之际，未来正股走势将会对个券表现起到决定性作用，后续个券分化难免。
综合来看，短期内，股市机会仍需等待，利率债或进入窄幅震荡格局，在股市债市均缺乏趋势性机会的情况下，转债不失为防守反击的较好选择，尤其偏债型品种的防御性将更为突出。未来一段时间，转债市场预计仍将延续近期波澜不惊的走势，建议投资者坚持防御策略，寻求安全边际较高且正股业绩较为确定的标的。
