政府雇员保险公司
政府雇员保险公司是美国第七大汽车保险商，主要为政府雇员、军职人员等成稳重、谨慎的人提供汽车、住房以及财产、意外伤亡保险。
政府雇员保险公司创建于1936年，创建人雷奥·古德温是圣·安托尼奥保险公司的保险会计师。古德温的想法是组建一家专门为风险较高的汽车驾驶员提供保险的保险公司，并且直接通过邮寄而不是通过保险代理商来出售保险。因为古德温发现尽管汽车事故比较频繁，但政府雇员作为一个整体，驾驶汽车发出事的概率要比其他人低得多。他还了解到，采用把保险单直接邮寄给驾驶员的方式，可以省掉与保险代理商有关的费用，而这种费用常常花掉保险费的10%~25%。古德温设想如果以谨慎驾车的人为保险服务对象，并且把直邮保险单节省的代理费用也算在内，就找到了一条保险经营成功之路。
古德温邀请德克萨斯州福特沃奇市的里夫奇·雷阿作合伙人，古德温投资了25，000美元，拥有25%的股份；雷阿投资了75，000连元，拥有75%的股份，1948年，公司从德克萨斯州迁移到华盛顿特区。同年，雷阿家族决定出售自已在公司的股份。雷阿请巴尔的摩市的债券经销商罗里莫·戴维逊帮助他卖掉股份。戴维逊又邀请华盛顿特区的律师戴维·克里格帮他寻找买主。克里格找到了格雷厄婚纽曼投资公司。本·格雷厄姆决定花720，000美元买下雷阿的一半股份剩下的一半由克里格和戴维逊买下美国证券交易委员会强迫格雷厄姆纽曼公司把政府雇员保险公司股份的持有份额降到10%因为格雷厄姆纽曼公司是一个投资基金，必须遵守《投资公司法》规定。因此，格雷厄姆把政府雇员保险公司的股份分转让给基金公司的雇员。几年后，当政府雇员保险公司发展成为一个拥有十几亿美元资产的公司时，格雷厄姆纽曼投资公司中持有政府雇员保险公司股票的每个人也因此成了百万富翁。
罗里莫·戴维逊在古德温的邀请下，加入了政府雇员保险公司的管理层。1958年，又升任为董事长，这一职务一直担任到1970年。这期间，董事会采用新的发展战略把公司的汽车保险业务对象扩展到管理人员、技术人员及行政人员。政府员保险公司在汽车保险业务中的市场份额从当初的15%扩展到50%新战略获得了巨大成功。因为这些新客户也都是蓬慎驾驶的人。
60年代是政府雇员保险公司的黄金时代。从1960年到1970年保险业管理者对政府雇员保险公司的成功非常惊讶，股东也看到他们的股票价格一路暴涨。公司的保险费收入与盈余比率超过5：1。通常，这项比率不能超过3：1因为保险业管理者对政府雇员保险公司深刻印象特准它超过这项保险行业的平均比率。六十年代末，政府雇员保险公司的运气开始变坏。1969年，公司宣称它当年的1000万美元储备金偏低。因此，公司不但没有盈利250万美元，实际上出现了亏损。第二年收入调整时，公司又低报了2500万美元储备。因此，七十年代，公司实际上发生了灾难性的亏损。
保险公司从保险单持有者处得到的收入称为保险费收入。从这些保险费收入中，公司承诺为当年的汽车驾驶员提供保险保险公司成本包括保险费支出（这是投保司机的权利要求）和管理费用。这些总成本不仅要反映当年支付，还应估计将要支付的数目。这些估计值按顺序分为两个项目：“权利要求的成本和费用”，这是公司预计当年要支付的，还有“储备调整”，积蓄起来补充早年低估的储备。由于诉讼，一些保险权利要求可能几年都得不到解决，并且常常因为法律和医疗费用而支付大量现金。政府雇员保险公司面临的问题不仅在于它已签发的保险单所导致的亏损，而且它对早年储备的估计也是不正确的。
1970年，戴维逊退休，董事长职位由戴维·克里格继任。公司日常经营则由公司总裁兼首席执行官诺曼·吉登负责，以后发生的一些事情显示了政府雇员保险公司1969年和1970年建立的储备基金与其经营状况不相适应。从1970年到1974年，公司的汽车保险单数量年增长率达到11%，而1965年-1970年，年平均增长率仅为7%。此外，1972年，公司还实施了一项开销巨大而且雄心勃勃的分散管理计划，相应要求公司在办公地点、计算机设备以及人事方面投入巨资。
1973年，由于面临激烈竞争，政府雇员保险公司相应调整了经营战略.降低了保险人适宜条件的标准，从而扩大公司在汽车保险业务市场的份额。现在，在公司投保的汽车驾驶员包括了兰领工人和21岁以下的司机，这是两个增长迅速的群体。经营战略的变化，与美国1973年加强价格挖制同时发生。不久，汽车修理和医疗费用暴涨。
1974年第四季度，政府雇员保险公司的保险业务开始出现亏损。这年，公司报告了600万美元的亏损，这是政府雇员保险公司28年来的首次亏损。令人吃惊的是，公司当年的保险费收入与盈余比率仍为5：11975年第.二季度，公司报告了更多的亏损，并宜布取消每股0.8美元的现金红利分配计划。青登聘请了米利曼-罗伯森咨询公司为公司提出如何制止下滑的建议.研究结果并不乐观。咨询人员认为.公司储备少提了3500万到7000万美元，需要注入资本才能维持生存。董事会采纳了该咨询公司的研究结果并向股东宣布。此外，董事会预计1975年的亏损将达到惊人的1.1亿美元（实际结果是1.26亿美元）。股东和保险业经理人员对此瞠目结舌。
1972年，政府雇员保险公司的股票价格土升到历史最高点每股61美元（见图5.5）。到1973年，股价跌了半。1974年，股价继续下跌至10美元。1975年，当董事会宣布预计出现亏损时股票再次下跌至7美元。一些股东以欺诈罪起诉公司经理层而经理层则辩解说，通货膨胀和令人难以容忍的法律费用与医疗成本造成了公司的不幸但这些理由说服力不强因为所有保险商都面临这些问题。政府雇员保险公司的问题在于，它从原来只为谨慎的驾驶员提供保险的成功战略走得太远了。而且，它不再控制公司费用支出随着公司扩展投保司机的名单，原来估计保费支出的假设在满足实际保费支出要求方面出现了灾难性的不足。同时，公司低估保险损失的同时，又增加了固定费用支出。
图5.51955年一1976年期间玫府雇员侏险公司股票市价
在1976年3月的公司股东年会上，吉登建议换个总裁也许会更好地处理公司的难题，他宣布公司董事会已指定一个委员会物色新的总裁人选。此时，公司股票价格仍在下趺。从每股5美元向更低点下滑。
1976年股东年会结束后，公司董事会宣布，由旅行者公司43岁的市场部负责人约翰·拜伦担任政府雇员保险公司的新总裁拜伦受命后不久，宣布发行7600万优先股股东此时已丧失信心，股价趺至每股2美元。在这期间，巴菲特却不露身色地购进政府雇员保险公司的股票。当政府雇员保险公司接近破产边缘时，巴菲特已向该公司投资了410万美元，以平均每股3.18美元的价格共购买了1，294，308股政府雇员保险公司股票。
准则：业务简明易懂
巴菲特早在1950年在哥伦比亚大学读书时，就注意到他崇拜的老师本·格街厄姆是政府雇员保险公司的董事。此声激发了巴菲特的好奇心。于是某个周末，巴菲特特地到华盛顿特区拜访该公司。他敲开了公司的大门，由一位看门人领了进去，引荐他拜见当天唯一在办公室的经理—罗里莫·戴维逊。巴菲特询问了很多问题戴维逊花了五个小时给巴菲特讲述了政府雇员保险公司的特点。如果费雪耳闻∫这些介绍也会留下深刻印象。
后来，当巴菲特返回奥马哈他父亲的经纪公司时，他向经纪公司的客户推荐政府雇员保险公司股票。他自己身体力行，在政府雇员保险公司股票上投资了1万美元大约是他当时收入的2/3。但许多投资者并不理会了巴菲特的建议。奥马哈市的保险代理商们也向巴菲特的父亲抱怨说他儿子正在促销一个“无人代理”的保险公司股票。受到挫折的巴菲特一年后卖掉了他手中的政府雇员保险公司股票，获得了50%的收益。此后，一直到1976年，他才再次购买该公司股票。
巴菲特继续大胆地向他的客户推荐保险公司股票。他以3倍于收益的价格买下了堪萨斯城人寿保险公司的股票。他还将马萨诸塞州人寿保险公司的股票加入到贝克夏·哈斯维公司的证券组合之中。1967年，他又买下了国民保障公司的控股权。在以后的十年里，杰克·林沃特向巴菲特介绍了保险公司的运行机制对巴菲待来说，这些经验比其他任何经验都重要，它帮助巴菲特了解了保险公司是如何赚钱的。它还使巴菲特信心百倍地购买了政府雇员保险公司的股票，而不管其财务状况多么糟糕。
除了在政府雇员保险公司的普通股投入了410万美元外，巴菲特还在该公司的可转换优先股上投资了1940万美元。两年后，有持续和广泛的成本优势，就可以赚钱。这个描述对政府鹿员保险公司是再恰当不过了我们知道，企业管理层是经营成功很关键的因素。自从巴菲特投资政府雇员保险公司以来，该公司的管理层已证明了公司的确具有竞争优势。
准则：坦诚
约翰·拜伦1976年接管政府雇员保险公司时，他尽力使保险业的管理者和竞争对手相信，如果政府雇员保险公司破产了，对整个保险业来说都是坏事。他关于挽救公司的计划主要包括（1）增资；（2）将一部分业务在其他保险公司进行再保险；（3）积极降低成本，目的在于恢复公司的盈利能力。
拜伦在他上任的头年关闭了100个办公室，把职员人数从7，000人裁减到4，000人，保险业务则扩展到新泽西州和马萨诸塞州。拜伦告诉新泽西州的保险管理当局，他不想更新政府雇员保险公司在该州的25万份保险单，这些保险单一年花掉了公司3000万美元。接着，拜伦还摒弃了允许保单持有人不提供近期情况就更新投保的计算机系统。当拜伦实施这项措施时，他发现公司在更新保单时价格定低了9%。当公司对这些保单重新定价时，40万保单持有人决定不再继续在政府雇员保险公司投保。总之，拜伦实施其政策措施后，保单持有人从270万降至150万。在全美最大的保险商排名中，政府雇员保险公司从1975年的第18位降至一年后的第31位。尽管公司保险业务量下降，但在1976年亏损1.26亿美元之后，1977年盈利5860万美元。也就是说，拜伦上任仅1年即扭亏为盈。
很明显，政府雇员保险公司戏剧性的起死回生应归功于拜伦，正是拜伦对公司费用坚定和严格的约束，才支撑了政府雇员保险公司几年来的恢复。拜伦告诉股东，公司一定会回到它的第一准则上来：成为低成本的保险服务提供者他的报告详细阐述了公司是如何连续降低成本的。甚至在1981年，当政府雇员保险公司成为美国第七大汽车保险商时，拜伦和其他两个高级行政人员还共用个秘书。他夸耀公司是如何从早先每个职员为250份保险单提供服务上升至378份。巴菲特诙谐地说：“拜伦像一个养鸡的农夫，他把一个驼鸟蛋放在鸡房，然后说、女士们，这就是竞争的结果。””
拜伦连续几年高兴地报告公司的成功进展，当出现坏消息时他也同样向股东坦诚直言。1985年，公司再次出现亏损陷入了暂时的困难境地。在公司第一季度报告中，拜伦把“公司的困难比作名飞机驾驶员告诉他的乘客，“坏消息是我们迷路了，不过好消息是我们赢得了时间”。公司很快稳住了阵脚下一年又开始盈利。不过，同样重要的是，公司由此赢得了对股东诚实的好名声。虽然拜伦1986年从政府雇员保险公司辞职，去了消防队员基金，但该公司报告诚实的名声仍然持续至今。1991年，公司获得了华盛顿邮报》的“名符其实”奖。该报称赞道，“董事长比尔·辛德和副董事长劳·辛普森给股东们提供了一个不掺假的有关公司盈利状况的报告。
准则：惯例驱使
保险公司可以用两种方法盈利：（1）通过发行保险单盈利，即保险业务盈利，（2）把保险费收入精明地投资到高利润的地方，即投资业务盈利。通常，当金融市场能提供高回报时，保险业务盈利就会低于投资业务盈利，此时，保险公司往往会折价卖掉保单，以便获得更多的资金用于投资。投资业务盈利在保险公司利润中占有很大的比例。
路易斯·辛普森是政府雇员保险公司的执行主管之一，负责公司的资本运营。辛普森在普林斯顿大学获得经济学硕士学位。留恔执教了一段时间后，离职到斯坦·罗法恩汉姆投资公司任职l969年，他加盟西方资产管理公司，担任该公司总裁兼首席执行官。1979年，进入政府雇员保险公司。当巴菲特和拜伦一道会见辛普森时，巴菲待对他的独立性格和态度印象颇深。“他有着适合投寳工作的理想气质”，巴菲特说，“他不会从按照或违背大家意志的运作中得到特别的兴趣，他喜欢按自己的意志办事”巴菲特本能地感到辛普森有着抛弃惯例避免不加思考的模仿所必须的性格。辛普森为政府雇员保险公司建立了一套投资规范。第一条规范是“独立思考”辛普森对华尔街的传统格言表示怀疑，他在摸索自已的座右铭。像巴菲特一样，他对每天的报刊杂志、公司年报无所不读。他坚信在接受了基本的金融培训后，投资管理人最重要的工作就是坚持阅读博览直到想法具体化。辛普森常常搜索好的想法，但却拒绝大多数经纪人、分析家公开提出的建议。一位政府雇员保险公司的前任董事评价说“辛普森是一个安静的家伙。在现代化的社会里，人们往往宁愿在电话中交谈而不思做基础调研工作。但辛普森做基础工作，辛普森为政府雇员保险公司设置的第二条投资规范是“投资于高回报率的企业”辛普森致力于寻找获利能力持续高于平均的公司，然后，他会登门拜访这些公司的管理层，以确定经理们优先考虑是使股东权益价值最大化还是扩大公司的统治范围。辛普森需要这样的管理人员：他们在自己所管理的公司内有着显著的投资利害关系，能直接与公司股东进行沟通，并像合伙人一样对待股东。最后，他会询问管理层是否愿意把不盈利的业务分立，并用多余的资金回购股票。
政府雇员保险公司的第三条投资规范是“即使对一个出色的企业也只支付合理的购买价格。”辛普森是一位很有耐心的投资者。他喜欢等待，直到企业价格变得有吸引力。辛普森坦言，即使是世界上最伟大的企业，如果其价格高得惊人，购买这种公司的股票也是一个精糕的投资。第四条投资规范是“进行长期投资”。辛普森并不关注股票市场每日行情，也从不试图预言短期市场趋势。他写道，“在很多方面，股票市场像天气。如果你不喜欢现在的天气情况，你所能做的就是等待。最后一条投资规范是“不要过分多样化”。辛普森指出，一个广泛多样化的投资组合只会带来平庸的效果。他承认，他同巴菲特的会谈使他更坚定了这一思想。辛普森的做法是集中持股。1991年，政府雇员保险公司的8亿美元股权投资组合中只有八种股票。从辛普森1979年走马上任以来，一直到1989年，辛普森的股权投资组合获得了年均26.1%的回报率，而同期标准·普尔500种股票指数为17.4%。1990年以来，政府雇员保险公司的股权投资组合达到了年均16.5%的回报率，而同期标准·普尔500种股票指数只有10.8%。辛普森还使政府雇员保险公司的投资组合脱离了垃圾债券和高风险的房地产股票。当其他保险公司的投资负责人按惯例行事并使得其公司净值处于风险状态时，辛普森却由于投资谨慎而为其股东获得了高于平均水平的回报率。巴菲特评论说，“路易斯·辛普森是灾害和财产保险业中最好的投资管理者。”
准则：管理者行为理性
拜伦和他的继任者辛德以及辛普森在政府员保险公司执政期间，管理行为都相当理性。拜伦接手政府雇员保险公司时，把公司战略定位在有控制的增长上，公司将以较慢速度增长。拜伦认为这样做更有利可图因为这样一来，公司可以仔细监视亏损与费用，而不是以失去财务控制为代价来获得两倍的速度增长。实际上，辛普森投资的成功已经提供了更多的资本盈余，远远超过了预计要弥补的亏损。一个用于衡量管理层制定理性决策的能力及对股东忠诚程度的指标，是看其是否更愿意增加现金红利或回购股票，而不是不必要地扩大企业规模。
1983年，公司的现金投资已很难获得更高利润，管理层决定通过回购股票把现金返回给股东。辛普森说：“对于收购，我们的标准定得很高。同时，我们意支付的价格确很低。”从1983年开始，政府雇员保险公司在股票分割的基础上已经回购了3000万股公司股票，使公司流通股份总数减少了30%（见图5.6）
除了回购股票政府雇员保险公司还慷慨地增加了现金红利。1980年，公司股票分割后的现金红利为每股0.09美元（见图5.7）。1992年，上升到每股0.6美元，从1980年开始，政府雇员保险公司以21%的年增长率增加付给股东的现金红利。
图5.7政府雇员保险公司每股红利
准则：权益资本收益率
1982年以来，政府雇员保险公司的权益资本收益率平均为21.2%是行业平均水平的两倍。九十年代初，由于权益资本增长大于利润，使得权益资本收益率下降了。因此，采用增加现金红利和回购股票的策略在财务上的部分目的就是要降低股权比例以保持一个适当的权益资本收益率。
尽管政府嵐员保险公司最近的权益资本收益率有所降低，但直比其他财产与灾害保险公司高得多。1980年，政府雇员保险公司的权益资本收益率为30.8%，几乎是同行业平均水平的两倍。虽然政府雇员保险公司权益资本收益率在1984年和1988年下降，仍继续超过行业平均水平。
准则：经营利润率
投资者可以用不同的方法来衡量保险公司的获利能力。税前经营利润率是最好的尺度之一。在过去十年里，政府雇员保险公司的平均税前经营利润率在同行业中一直是最稳定的（伴随着最低的标准方差）。
政府雇员保险公司非常关注费用支出，把费用支出和确定保险责任紧密联系在一起。公司费用与保险费收入之比平均为15%，是同行业平均水平的一半（见附录中的表A.18）。这个比率部分反映了保险代理商的费用，因为政府雇员保险公司没有保险代理，因此，不必支付这笔费用。
政府雇员保险公司的公司费用和保险费亏损的联合比率（见附录中表1.19）明显高出行业平均水平。从1977年到1992年，同行业这一比率的平均水平只在1977年超过了政府雇员保险公司。从那以后，政府雇员保险公司的联合比率年平均为97.1%高出同行业平均水平十几个百分点。玫府雇员保险公司历史上只出现过两次保险费亏损，一次在1985年，另一次是在1992年。1992年的亏损很大程度上是因为当年的自然灾害频繁而又严重。如果没有安德鲁飓风和其他暴风雨政府雇员保险公司的联合比率可以达到93.8%。
准则：确定内在价值
巴菲特开始买进政府雇员保险公司股票时，该公司已经接近破产边缘。但是巴菲特认为，政府廳员保险公司仍值一大笔钱，因为该公司有保险业务特许经营权。由于公司没有利润，不宜采用贴现现金流估价法。即使政府雇员保险公司有着非常不确定的未来现金流，巴菲特仍坚信该公司能够庋过难关，走上盈利之路。那么在什么时候投资、投资多少呢？
1980年，巴菲特持有政府雇员保险公司三分之一的股票投资总额达到4700万美元。当时政府雇员保险公司股票的市场价值为296亿美元。巴菲特估计投资该公司仍具有安全收益。1980年，公司收入7.05亿美元，净赚6000万美元。巴菲特按持股份额应分得2000万美元利润。按巴菲特的说法，“在一家具有一流经济性质和美好前景的企业获得相似的2000万美元利润最少需要投入2亿美元。”如果买的是控股权，投入会更多。
即使这样，巴菲特的2亿美元假设也是很现实的。假设政府雇员保险公司可以不追加任何资本而能持续获得6000万美元的利润，则按当时三十年期美国政府债券12%的到期收益率来贴现，政府雇员保险公司的内在价值将是5亿美元，几乎是它1980年市值的两倍。如果公司能以2%的实际速度或未扣除通货膨胀影响的15%的速度提高其获利能力，则公司的内在价值将增至6.66亿美元，而巴菲特投在该公司股票上的价值相应为2.22亿美元。换句话说1980年政府雇员保险公司股票的市值还不到其获利能力贴现后的内在价值的一半。
准则：一美元前提
从1980年开始，政府雇员保险公司股票市值已从2.96亿美元上涨到了1992年的46亿美元（见表5.2），增加了43亿美元。在这十三年中，政府雇员保险公司赚了17亿美元。给股东派发了28亿美元现金红利保留了14亿美元用于再投资，因此，公司对所保留的每一美元为股东创造了3.12美元的市值。这一财务业绩不仅展示了政府雇员保险公司高超的管理水平和强有力的市场地位，也表明了政府雇员保险公司具有优良的再投资能力。
表5.2政府雇员保险公司股票市值变化（单位：百万美元红利）
政府雇员保险公司骄人业绩的还进一步表现在：1980年，政府雇员保险公司每一美元投资（不包括红利）上涨到了1992年的2789美元按复利计算的年收益率高达29.2%，比同期同行业平均8.9%的收益水平和标准·普尔500种股票指数的收益水平高出一大截（见图5.8）
总结
1986年，董事长兼首席执行官辛德宣布提前一年退休。他和拜伦决定合伙成立一家新的保险公司。他们买下了政府雇员保险公司下属的两个子公司：田纳西州的百星保险公司和乔治亚州亚特兰大市的南方遗产保险公司。这二家公司的保险金收入总额为3800万美元。政府雇员保险公司蕈事会任命托尼·莱斯尼和辛普森担任公司的执行官莱斯尼负责公司的保险业务，而辛普森则继续负责公司的资本业务。
图5.8股票价格比较—政府雇员保险公司与S8P500指数及财产与灾害保险业指数
政府雇员保险公司在不要保险代理、低成本经营的保险业务方面的特许经营地位继续巩固。公司控制成本费用的座右铭已具体体现在公司文化之中。辛普森杰出的投资业绩表明政府雇员保险公司的投资组合恰到好处，公司还羸得了善待股东的美名这些优势组合在一起，使政府雇员保险公司被《福布斯》杂志在其“美国工业年度报告”中评为“九十年代的保险公司”。巴菲特在政府雇员保险公司中的投票权也发挥着日益重要的作用，在政府雇员保险公司中的地位稳步上升巴菲特目前拥有该公司48%的股份。
