15年前，我的一位朋友在地方节日的一个掷骰子游戏中输了200美元。现在回想起来，当时我看着他每次都下注5美元，仅仅是希望赢25~200美元的奖金，似乎有些可怜。
尽管他并没有意识到，但下赌的结果一再让他失望。要想在掷骰子中胜出，他必须用8个骰子掷出45点，换句话说，就是每个骰子平均掷出5.6点。概率原则规定了我这位朋友最有可能掷出24~32点，这就花去他5美元，同时还给他再掷一个次的诱惑。
我这位朋友当时对这一游戏的狂热以及随之而来的失望使我想到牛市中最常见的市场时机和市场当日交易现象。过去的几年中有太多这样的事例，这说明了一个问题，即与很多畅销书蛊惑投资者产生的幻想不同的是，短期交易并不能长期有效，绝大多数长期从事短期交易的人在股市上都蚀了本。这一现象并没有阻止无穷无尽的投资者将其资金积极地投资与短期交易以期快速回本。90年代初，投资者持有一支股票的时间平均为2年。到1999年时，这一时间已经缩短到不到1年。
巴菲特十分嫌恶短期交易。对他而言，这种浪费资金的行为通常只会使投资者获得较少的收益。更有甚者，这种行为会引起股票定价上严重的不一致性，从而导致投资者不理性的行为并滋生投资者对股市的片面理解。“只有理性的股东才能形成稳定的、理性的股价。”1988年他在给基金股东的一封信中这样写到。从整体的角度去看，股市交易就像是经济体系的一个巨大的虹吸管，它将资金从生产领域抽出并投入金融领域。
巴菲特曾经半开玩笑地说，美国政府应该对持有股票不超过一年的资本交易征收100%的税。“我们大多数的投资应当持有多年，投资决策应当取决于公司在此期间内的收益，而不是公司股价每天的波动。”20多年前他曾对《奥马哈世界先驱报》说，“就像当拥有一家公司却过分关注公司股价的短期波动一样，我认为在认购股票时只注意到公司近期的收益一样不可思议。”
的确，许多投资者一周数次买卖股票，也许是因为他们以为自己能够以此获利，但投资成功的真正方法在于在牛市中长期持有股票，而不是依靠频繁地买卖。自1998年初起，在股市中做短线交易的个人投资者的数量大大增加。他们被网络股的成功神话所引诱，受新出现的在线交易方式所诱惑，他们中的许多人都认为只要抓住股市上每天的关键股票并获得可观的利益十分轻而易举。
市场分析家、投资经理查尔斯·埃里斯(CharlesEllis)利用公式证明了股市中的这样一句俗语:“交易越频繁，收益越少。”他发现，减少收益的最大的因素是交易佣金。投资者交易次数越多，他所需支付的佣金也就越多。这样，如果投资者想获得超过市场平均的回报，他的每一笔投资的收益都应当比市场平均要高出几个百分点。比方说，如果你想使年收益率高出市场平均收益率5%，而你预期市场平均收益率为10%，那么你每一笔投资的收益率必须达到15%。同时，由于每笔交易的佣金与交易费用平均占交易金额的2%以上，因此你的平均投资收益率就应当达到18%。进一步说，如果你持有股票平均不到一年，即资金周转率超过100%，每笔投资的收益率要求还要更高。埃里斯的结论认为，资金周转率超过200%的投资者，除非其每笔交易收益率都高出股指增长率几个百分点，否则他不可能达到股市平均的收益率(有关查尔斯·埃里斯的理论，参照我社出版的《投资艺术》——编注)。
1998年，加州大学戴维斯分校的财政学教授特伦斯。奥丁(TerranceOdean)和布拉德·巴伯(BradBarber)，进一步证明了频繁的交易将导致收益的降低。他们详细分析了到1996年12月为止6年内的7.8万项交易。有趣的是，奥丁和巴伯发现投资者们的平均收益率都达到了标准-普尔500指数的增长速度。在6年之内，投资者的年收益率达到了17.7%，略超出市场17.1%的增长速度。然而扣除佣金后，投资者的净收益率为15.6%，比市场增长速度整整低了1.5个百分点。随着交易次数的增加，交易的年收益率还会进一步降低。
奥丁和巴伯发现，按照股票周转速度计算，20%交易最频繁的投资者的年净收益率只有10.0%，而交易次数最少的投资者的年平均收益率则高达18.5%。换句话说，投资者最大的敌人是他们自己。如果他们投资并一直持有股票，他们的年收益率或许高得令基金经理们都会嫉妒。然而在投资者追求更高收益的同时，他们也就犯了无法估量的错误。10%和17%的年收益率之间的差别，如果把它们放在10年甚至20年中去看会使你大吃一惊。
研究结果表明，交易的成本及频繁程度说明了在此6年期间几乎全部失败的投资策略。研究还指出，投资者交易过多应当归咎于他们“过分的自信”。投资者们倾向于将成功归结为他们在股票选择上的敏锐性，而不是市场走势。他们愈来愈相信他们在快速进出股市时能够准确地把握股价的最高和最低点。然而就像埃里斯在20多年前就指出的那样，他们无意中成为了自己成功的障碍。
巴菲特用另外一种方式表现着自信。将巴菲特与奥丁和巴伯所研究的那些投资者进行对比，就像把那些从不购买彩票的人与彩民进行比较一样。对购买彩票上了瘾的人都坚信“这周我肯定好运”，或者坚信自己发明了选择彩票的正确方法。而那些从不购买彩票的人却坚信自己能够在其他方面赚取更多的收益。他不会每周花上5个美元去挣只有七百万分之一机会的1000万美元。他知道靠赌博无法挣得1000万美元。
事实上，巴菲特对自己选股能力的自信使他常常长期持有自己所投资的股票。他不相信不断的交易能够给他带来高额收益，而是坚信他可以只靠购买少数几支股票并等待它们增值就能够获得更高的回报。1990年他对《福布斯》的记者说道:“你所要做的只是以低于其内在价值的价格购买有着诚实优秀的领导的大公司的股票。然后就一直持有这支股票。”
为了做到这一点，巴菲特的资金始终集中于他多年来所拥有的少数几家公司。自70年代中期，他一直在收购华盛顿邮报的股票，直到他拥有了186万股份。1985年，他卖出了自己10%的股份，并将剩余的170多万股份保持到现在。1989年他购买9600万吉列公司股份并持有至今。由于股票的3次拆分，他最初购买的普通优先股票已经转为1200万股份。他曾宣称不管股价跌到什么地步，他永远不会出售其所拥有的2亿股可口可乐公司的股票。
21岁那年，巴菲特开始研究并购买政府职员保险(Gov-emmentEmployeesInsurance)的股票。据说他在这支股票上的第一笔投资就在一年内赚得了50%的收益。随后，当华尔街一度认为该公司已濒于破产时，巴菲特开始收购这家保险公司的股票。到1983年，他已经拥有了680万股份。经过5次股票拆分，他的股份已经超过3400万——该公司股份的51%。1995年8月，他宣布他将购买该公司剩佘49%的股份，并将它纳入伯克夏的旗下。
这种耐心已经得到了回报。70年代他在政府职员保险公司上所投人的4500万美元到巴菲特宣布收购剩余49%股份时已经积累成为240亿(在20年中以54%的速度增长)。他持有华盛顿邮报的股份已经长达27年，在这一期间内，他投入的1060万美元已经成长到1999年的9.3亿，年增长率为86%。在这27年中，华尔街的经纪们曾多次建议他们的客户买卖华盛顿邮报的股票，而巴菲特除了在1984年曾出售过一部分股份之外，再也没有出售过华盛顿邮报的股票。
任何投资者都不敢说自己能够在一项投资中就能获得8.6倍的收益，因为没有任何人会持有一支股票这么长的时间来发掘股票的最大潜力。尽管最近几年来像戴尔电脑、美国在线等股票价格上涨了8倍以上，可是又能有几个投资者持有了这么长时间呢?这些股票之所以如此出名，是因为投资者买卖这支股票如此频繁。股票周转速度导致了这些收益，而大部分投资者在其中从事着短期投机的赌博。
