有效资本市场是指一个股票价格能够充分反映可用信息的资本市场。为了说明有效资本市场是如何运作的，假设F-stop Camera Corporation（FCC）试图开发一种自动调焦系统速度是现有水平两倍的照相机。FCC相信这个研究的净现值是正的。现在考虑FCC的股票。什么因素促使投资者以某一个特定的价格持有FCC股票？一个重要因素是FCC有可能成为首家开发新型自动调焦系统的公司。在一个有效的资本市场，如果这种可能性增大，我们预期FCC的股票价格会上升。
假设FCC聘请了一位著名的科学家开发新型自动调焦系统。在一个有效的资本市场上，当这一信息公布的时候，FCC的股票价格会发生什么变化？如果这位著名科学家得到的报酬完全反映了他（她）对公司的贡献，FCC的股票价格未必会发生变化。反之，假设聘请这位科学家是一个净现值为正的交易，股票价格在这种情况下会上升，因为公司支付给这位科学家的报酬低于他（她）对公司的实际价值。
FCC的价格的上涨将在什么时候出现？假定聘任公告出现在周三早晨的报纸。在一个有效的资本市场上，FCC的股票价格将立刻根据这一新信息进行调整。投资者不能在周三下午买入股票然后在周四获利，这将意味着股票市场花了一天时间来完全认识FCC在报刊上披露的信息。有效市场假说预言，FCC周三下午的股票价格就已经反映了周三上午在报刊上所披露的信息。
有效市场假说（efficient market hypothesis，EMH）对投资者和公司来说有许多重要的含义。
因为消息立刻反映在价格里，投资者应该只能预期获得正常的收益率。等到信息披好后才认识到信息的价值并不能给投资者带来任何好处。价格在投资者进行交易前已经调整到位。公司从它出售的证券中应该预期得到公允价值。“公允”表示公司发行证券所收到的价格是现值。因此，在有效的资本市场上，不存在通过愚弄投资者创造价值的融资机会。
图14-1展示了股票价格几种可能的调整方向。第一，实线表示股票价格在有效市场采用的路线。在这种情况下，股票价格根据新的信息及时地进行调整，没有更进一步的变化。第二，点线描绘了延迟反应。市场在这里用了30天才完全吸收信息。最后，虚线表明过度反应以及随后向真正价格的修正。点线和虚线表示在无效市场上股票价格可能采用的路线。如果股票价格要费时多日进行调整，适时买卖的投资者就可能获利。
图14-1 有效和无效市场价格对新信息的反应
市场有效性的基础
图14-1表明了市场有效的结果，但是使得市场有效的条件是什么？安德餐·施莱弗（Andrei Shleifer）认为有三个条件，任何一个都可以导致市场有效性：（1）理性；（2）独立的理性偏差；（3）套利。下面我们讨论这些条件：
理性假设所有投资者都是理性的。当市场发布新信息时，所有投资者都会以理性的方式调整自己对股价的估计。在我们的例子中，投资者将使用FCC披露的信息，结合公司现有的信息，确定FCC新的投资项目的净现值。如果FCC披露的信息意味着该投资项目的净现值是1000万美元，且有200万股的股票，投资者将计算出FCC的净现值是每股5美元。假定FCC的之前的股票价格是40美元，现在没有人会以这个价格进行交易。有兴趣卖出股票的会以至少45美元（=4O美元+5美元）的价格出售。有兴趣买入的现在愿意支付45美元。换句话说。价值将上涨5美元。价格立即上涨，因为理性的投资者没有理由等到以新的价格进行交易。
当然我们都知道我们的家人、朋友，甚至我们自己似乎表现得都没有那么理性的时候，要求所有投资者都表现得理性或许过于苛刻。但是，如果下列情形成立，市场将仍然是有效的。独立的理性偏差假设FCC披露的信息并不是那么清楚。可能会卖出多少台新的照相机？以什么价格出售？每台照相机的成本是多少？其他照相机公司是否可以开发出竞争产品？开发可能需要多长时间？如果不能轻易解决这些或者其他问题，我们将很难估计净现值。
现在想象一下，有这么多问题没有得到回答，许多投资者没有考虑清楚。有些投资者会对新产品抱有幻想，希望并且非常确信销售预测大大高于理性的水平。他们愿意为新的股票付过多的钱，而且如果他们需要出售股票（或许为现在的消费筹资），他们会以一个较高的价格出售。如果这些投资者控制了市场，股价上涨很可能超过市场有效性所预计的。
然而由于抵触情绪，投资者也很容易悲观地对待新的信息。别忘了史学家告诉我们，投资者起先非常怀疑电话、复印机、汽车以及电影的好处。当然他们也可能对新的照相机过于怀疑。如果投资者主要是这类人，股价上涨很可能会低于市场有效性所预计的。但是假设非理性乐观的人和非理性悲观的人在数量上大体相当。股价上涨很可能和市场有效性预计的一致，即使大多数投资者都被归为非完全理性的。因此，市场有效性并不要求理性的个人—只要相互抵消各种非理性。然而，总是可以抵消非理性的假定是不现实的。或许有时候大多数投资者会因过于乐观而抢购股票，或许有时候又因极其悲观而抛售股票。但是，有了这个假定，市场就是有效的。
套利假设世界上只有两种人：非理性的业余投资者以及理性的专业投资者。业余投资者受情感左右，有时非理性地认为股价被低估了，其他时候又认为恰恰相反。如果不同业余投资者的激情不能相互抵消，这些业余投资者他们自己就会把股价推动得高于或低于有效价格。
现在我们引入专业投资者。假定专业投资者系统地、理性地进行交易。他们彻底地研究公司，他们客观地评估迹象，他们冷静清晰地估计股票价格，随后采取相应行动。如果股票被低估，他们会买进。如果被高估，他们会卖出。而且他们会比业余投资者更有信心。虽然业余投资者可能只在小数额上冒险；但是知道股票被低估的专业投资者风险时，他们可能会在大数额上日险。而且他们为了获取利润愿意重新调整整个投资组合。如果他们发现通用汽车的股价被低估，他们可能会卖出他们拥有的福特的股票而去买通用汽车的股票。套利是我们在这里可以马上想到的词，因为套利是从同时买卖不同但相互替代的证券中获利。如果专业投资者套利能够控制业余投资者的投机，市场依然还是有效的。
