管清友：PPI回升CPI回落 关注中下游中小企业的经营压力
通胀是货币政策的阀门，全球宽松之后的高通胀还在继续，大宗商品价格还在上涨，且短期没有停止的迹象，通胀成为下半年全球金融市场最关注的问题。美国PPI 涨幅创历史新高，美联储已经深入讨论了Taper的时点、节奏、构成等，对无上限宽松政策的总清算即将开始。中国PPI继续“高位磨顶”，对货币宽松形成掣肘，所以7月的全面降准只能算是被动对冲，而非新一轮宽松的起点。在这样的背景下，分析通胀走势，预判政策取向，对于后续的投资决策至关重要。年内通胀压力究竟有多大？货币政策会何去何从？A股风格会有何变化？这些都是本文重点分析的问题。
1 PPI为何重新回升？PPI“高位磨顶”，顶部基本确认
7月PPI同比上涨9%，较前值8.8%回升了0.2个百分点，工业品价格涨势再次扩大，追平年内最高值。主要是原油、煤炭等产品价格大幅上涨，既有输入性通胀影响，也有季节性因素影响。从分项上看，生产资料仍是上涨主力，同比上涨了12%，带动PPI上涨8.95个百分点，特别是上游采掘和原材料价格分别上涨38.7%和17.9%，对应的黑色金属、石油和天然气、煤炭开采、石油和煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼分别上涨了54.6%、48.0%、45.7%、35.4%和33.0%，贡献了主要的涨幅。环比来看，由于国内大宗商品保供稳价政策逐渐生效，钢材、有色金属等价格小幅下降。环比涨幅较大的是石油开采和精炼石油产品，涨幅分别扩大4.1和0.5个百分点，主要是国际原油价格上行、输入型通胀所致。煤炭开采和洗选业价格涨幅扩大了1.4个百分点，主要是高温天气供电需求骤增，动力煤需求旺盛，有一定的季节性因素影响。生活资料价格继续平稳运行，上涨0.3%，仅带动PPI上涨约0.08个百分点。
2 CPI为何再次回落？猪肉仍是主要拖累项，但核心CPI涨幅开始扩大，工业消费品涨价提速，服务价格上涨
7月CPI上涨1.0%，较上月回落0.1个百分点，主要是受食品项拖累，食品价格下降3.7%，影响CPI下降约0.69个百分点。特别是猪肉价格还在下行，同比下降43.5%，降幅较上月扩大7.0个百分点，虽然中央加大了猪肉收储力度，只能缓解“猪周期”波动，并不能抵消猪周期影响，猪价还在探底过程中。其他食品项，淡水鱼、鸡蛋和食用植物油价格均在上涨，分别上涨了30.9%、18.3%和9.5%，涨幅不小，值得关注。另外非食品价格上涨2.1%，涨幅比上月扩大0.4个百分点，带动CPI上涨约1.70个百分点。飞机票、汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨53.5%、25.4%、28.2%和13.5%，工业消费品涨幅均在扩大。宾馆住宿、旅游和装潢维修费价格分别上涨8.1%、7.8%和3.9%，服务价格也在上涨。可以说，除了猪肉外，其他都在涨，工业消费品和服务价格涨价扩散的潜在风险值得关注，非典型滞胀还在继续。
3 通胀见顶了吗？快速攀升基本结束，持续高位运行，通胀风险仍值得警惕
由于原油输入性通胀影响因素依旧存在、煤炭等季节性影响尚未消散，预计PPI会持续高位运行。但考虑到PPI翘尾影响逐步下降，730政治局会议特别提到“做好大宗商品保供稳价工作”，并“纠正运动式‘减碳’”，所以PPI涨幅会相对可控，从单边快速上行转向震荡上行。年内重点关注以下几方面的通胀风险：一是除猪肉外的其他食品项涨价风险，比如受疫情、汛情影响的米面粮油等。二是上游原材料成本逐渐朝中下游传导，工业消费品价格可能还有上行空间，如飞机票、汽油、柴油和液化石油气等。三是高位运行的大宗商品，特别是定价权由国外主导的原油、铜等。
4 PPI-CPI剪刀差再扩大，释放了什么信号？PPI回升CPI回落，关注中下游中小企业的经营压力
PPI持续高位运行，CPI继续低位震荡，PPI向CPI传导并不畅通，主要是原材料价格在传导中存在一定的损耗，再加上下游消费品多为完全竞争市场，特别是中小企业议价能力有限，所以上涨的原材料价格并不能完全传导至下游消费品，并未引发全面通胀，没必要过度恐慌。但也要关注到PPI与CPI剪刀差再次扩大，会导致中下游中小企业利润承压，生存空间不断被挤压，经营压力进一步凸显，急需政策支持。
