优势投资者的七项修炼：穿针引线
现在我们列举一些数字和客观确凿的数据，来阐释如此之多的主动型基金难以超越简单的指数基金的原因。让我们利用历史证据来解释这一情况，看看这对投资者意味着什么。
专题1：战胜市场很难
大多数最主动的基金经理没有跑赢基准的原因有很多。大多是因为：费用过高，过度交易，避税效果差，持有现金头寸的拖累及选错投资时机。负责标准普尔500指数编制的研究公司标准普尔，费心每半年编制一份全面的研究报告，深度分析主动型基金相对于指数基准的表现情况。在表6-2中，你能看到在过去1年、3年和5年期间，大多数主动型基金未能跟上它们选定的投资基准。
表6-2未能跑赢基准的主动型基金的比例（截至2014年6月30日）
在更长时间范围内，结果会更加糟糕。想想吧，1970年可供投资者选择的美国股票型基金超过350只。经过45年到2014年，这些基金中只有约100只存活下来。其余基金要么关闭，要么清算。基金公司不会关闭成功的基金，因此这些基金大部分的表现都很差劲。最终，只有45只基金在整个期间存活并跑赢市场。这45只基金中，只有3只基金跑赢市场超过2个百分点。这意味着长期业绩数据表现非凡的基金占1970年全部基金的比率不到1%。这个概率很低。虽然这是一个相当长的时间区间，但对刚刚开始职业生涯，距离退休还有45年的人来说，这个考察期没有问题。
专题2：选股很难
罗素3000指数覆盖了美国最大的3000家公司，占美国可投资股票市值约98%。罗素3000指数之外的股票极其缺乏流动性。JP摩根资产管理公司对该指数从1980年以来的走势开展了一项长期研究。以下是它们的一些研究成果。
（1）从指数建立日起，中型股票的超额收益，落后于罗素3000指数达54个百分点。
（2）从这些股票加入指数时开始，全部股票中有2/3的股票没有跑赢罗素3000指数。
（3）全部股票中有40%的股票录得了负的绝对收益，从股价峰值下跌幅度超过70%。
（4）指数中的绝对贏家是个位数，这意味着数量非常少的股票占了指数的大部分权重，而其他股票普遍表现不佳。
这些结果表明，非常少的赢家榜单和非常多的输家名单，共同构成股票市场的长期历史投资业绩。摩根大通还列举了一些单个公司面临的特殊风险：商品价格、政府政策、外国竞争、汇率、知识产权侵权、贸易政策、科技创新、产业整合等，这个清单不胜枚举。总之，选股很难，不能仅将其当作业余爱好。你选中能跑赢指数的股票的概率很小，而选中表现差劲的股票的概率却相当大。°
专题3：共同基金的坟场
我们刚刚阐明，在较长时期内，共同基金和公司要想存活下来很困难。但即使在较短时间内，共同基金也经常关闭。先锋公司的一份研究发现，在15年间，最初看到的1540只共同基金中，只有55%在整个15年期间存活下来，剩下约700只运作不成功的基金或关闭，或由其他基金兼并。正如上面的研究所示，在长期内基金经理要活下来还要跑赢市场，是相当艰巨的任务。在这项研究中，最初的1540只基金中，只有18%，即约275只基金，在整个期间存活下来且跑赢了基准。10在另项独立研究中，先锋基金创始人约翰·博格发现，在20世纪90年代股市繁荣时期成立的所有共同基金中，几乎有一半最终失败，20002004年，随着网络科技泡沫的破灭，有1000只基金运作失败。
专题4：选中一只主动型基金是否很难
里克·费里和亚力克斯·本基（ Alex Benke）实施了一项研究，跨越16年分析先锋的3只基金组合，这3只基金组合分别是美国股票、外国股票和美国债券的全市场指数基金。在表63中，你能看到这些广泛分散化的全市场指数基金，在各自所属的资产类别中击败了大部分主动型基金。
表6-31997-2012年指数基金的胜率
不过，在表6-3的最后一行。除了对这3种主要资产类别的每只单独的基金的表现进行测试，他们还比较了投资这3只基金的一个投资组合的业绩。这个投资组合包括40%的美国股票、20%的国际股票和40%的美国债券，或是一个传统的60/40的股票/债券投资组合，你能看到这个投资组合比它的同伴们表现得都要优秀。接下来费里和本基模拟分析了5000次随机选择与4020/40指数基金资产组合相同权重的主动型共同基金。结果令人印象深刻，让每个研究者感觉很惊讶。当他们开始模拟时，这个指数基金组合击败主动型基金投资组合的概率近83%，即4144次。这意味着有856次，即仅17%的主动型投资组合跑赢了指数基金投资组合。
选中一只能跑赢指数基金的主动型共同基金，并不容易。选中一个主动型基金的整体投资组合，要跑赢指数基金的投资组合就更加困难。
专题5：上升空间较小，而下行风险却大得多
费里和本基也对投资于更多细分资产类别的分散化投资组合进行了研究（包括房地产信托基金、小市值股票、中市值股票、新兴市场、通货膨胀保值债券、市政债券和不同期限的债券组合）。我们看看费里和本基对共同基金的研究，见表6-4中的第2行和第3行。研究结果显示存在非对称收益现象。用金融术语讲，非对称收益指利用主动投资策略开展某项投资时，潜在的上涨空间超过潜在的下行空间。这项研究表明，很多主动管理型基金给投资者带来更可能是损失而不是收益，而且带来损失的幅度比收益更大。对试图选择胜出的主动型基金的投资者而言，这种情况貌似两边打脸。如果选对了，只能羸一点点，但如果选错了，就亏大了。
其他一些研究也支持费里和本基的结论，显示表现差劲的基金比胜出的基金落后150多个百分点。这项研究的作者推导出几个其他有价值的结论：一是把时间从5年延长至15年，指数基金跑赢的机会增加；二是考虑波动性时，指数基金经风险调整后的收益也表现突出。
表6-42003-2012年指数基金的胜率（%）
专题6：持续性是一个问题
好的，你已经看到这里。让我们假设你能够选中1只在一段时间内跑赢市场的主动型基金。这不是不可能，只是没那么容易。但现在要说到真正的难点。即使你找到了具有完美策略、表现最好的基金，你也必须要忍受和应对可怕的突出表现的低持续性。即使最好的投资者，也不可能在每个市场周期中都有突出的表现。
你可能会问，突出表现的持续性会有多低？道琼斯公司的一个研究小组，研究了至2010年3月运营时间超过1年的近2900只主动型基金。首先，它们找到2010年3月之前的一年内表现排名前25%的基金。然后，它们想知道第1年排名前25%的基金中，有多少能在接下来的4年期间保持这种排名状态。答案是什么？请来点鼓声…悲伤的长号响起。只有少得可怜的2只基金，能够连续5年保持业绩排名在前25%。这相当于只有0.07%的基金能够保持排名持续领先，而另外9993%的基金不能取得持续突出的业绩。
综合以上判断，看看我们在这些专题中发现了什么。战胜市场很难，因为选股很难，而随着时间推移股市大贏家总是极少数人。投资者变得越来越精明，挤压了获得突出业绩的可能性。你确实需要理解所投资基金的投资程序，确保它有足够的纪律性，以度过表现不佳的时期。共同基金倒闭的速度令人难以置信，然而总有新的基金如雨后春笋般冒出。选中一只胜出的基金很难，但选择全部基金组合又会降低你成功的概率。业绩表现突出的基金并不会贏得太多，而表现差劲的基金与基准相比，亏的却更多。最后，如果你确实选中了表现突出的基金，你也必须习惯持有期间表现不佳的时期，因为胜出的基金的持续性非常脆弱。
