判断一家企业好不好，既要看它的成长性，也要看它的盈利能力、营运能力、偿债能力。
如果想仅用一个指标，反映出企业的这些能力如何。那它就是净资产收益率
ROE，这也是巴菲特选择好公司时最看重的指标。
我们也用这个指标，选出了一些A股最具代表性的龙头公司。
首先，我们看一下ROE是什么。
净资产收益率ROE，是净利润与净资产的比值，代表了企业的综合盈利能力。净资产也叫股东权益、所有者权益，所以ROE又叫股东权益报酬率或所有者权益报酬率。
公司净资产收益率为30%，意味着股东投入100元，它能用这100元给股东创造30元的利润。ROE越高，股东的投资回报率越高。
根据杜邦分析，ROE=销售净利率×总资产周转率×权益乘数，权益乘数=1/（1-资产负债率）。
所以，ROE是一个综合性非常强的财务指标。
销售净利率反映了企业的盈利能力；总资产周转率反映了企业的营运能力，权益乘数反映了企业的杠杆收益与财务风险。
典型的有靠高销售净利率驱动的贵州茅台、靠高周转率驱动的沃尔玛、靠高杠杆率驱动的地产与金融行业等。
其次，我们怎么用ROE筛选出一家好公司呢？
一般来说，ROE高于20%的企业，盈利能力就非常优秀。ROE能连续十年大于20%的，说明其盈利能力不仅强，还可持续，是我们重点关注的对象。
A股五千多家上市公司，ROE连续十年大于20%的公司只有20家，我们熟知的消费大白马贵州茅台、海天味业、美的集团都在其中。
黄金行业里，A股符合这一条件的只有周大生、老凤祥两家。2012-2021连续十年，周大生、老凤祥的净资产收益率均在20%以上。
与周大生相比，老凤祥营收规模更大，市占率为7.9%，在A股上市的珠宝企业里排名第一。下面我们重点探讨一下老凤祥。
（资料来源：同花顺问财）
那么，通过ROE筛选出的老凤祥，到底好不好呢？
先看业绩，2012-2022十年间，公司营收从255.5亿增长至620.7亿，净利润从6.11亿增加至17亿，翻了近三倍，整体表现不错。
受益于金价持续上行，2023前三季度净利润增速要远大于营收增速。公司实现营收620.7亿元，同比增长15.9%，实现净利润19.6亿元，同比增长44.9%。
再看一下现金流量表，公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入的值常年在120%以上，说明公司的营收质量高。经销商先下订单、交了钱，老凤祥才交货。
但是，老凤祥的净现比一会正一会负，波动很大。
这是由老凤祥做的黄金生意决定的，一个会计年度中，年末公司又把到手的部分现金换成了存货，现金流净额就成了负数，不用过多担心。
初步看下来，老凤祥是一家不错的企业，业绩多年稳定增长，盈利质量也不错。
下面，我们对老凤祥的ROE值进行杜邦拆分。
2018-2021年，公司的净资产收益率都比较稳定，维持在20%-22%区间。2022年公司ROE下降至17.60%，同比下降4.14个百分点。
那么，老凤祥的ROE值为什么出现下降呢？
从净资产收益率驱动因素的变化趋势看，相比2021年，2022年老凤祥净利率下降0.57个百分点，总资产周转率减少0.2次，权益乘数增加了0.12。
通过计算，得出净利率下降导致ROE下降了3.283个百分点，总资产周转率下降使ROE下降1.476个百分点。
因此，销售净利率、总资产周转率就是我们要分析的关键指标：
1.销售净利率下降原因
销售净利率=净利润/营业收入，2022老凤祥的营收是正增长、净利润是负增长，净利润负增长导致净利率出现下降。那么，净利润下降的原因在哪呢。
通过分析利润表我们发现，2021-2022年间老凤祥的营业成本跟营业收入成正相关，期间费用也相差不大，所以原因不在这。
但是，2022年老凤祥的公允价值变动收益、投资收益出现了不同程度的负增长，资产处置收益也减少三个多亿，这或许是公司净利润下降的主要原因。
2021年高额的资产处置收益，是因为子公司三星文教拆迁，公司获得了高额的补偿性收入，这部分收入又被计入到非经常损益中。
所以，2022年净利率下滑不是盈利能力出现问题，而是2021年偶发的补偿性收入过高，2022年少了这项额外收益造成的。
减去非经常性损益后，单看公司的扣非净利润，则重新回归稳定增长的水平。
2.总资产周转率下降原因
总资产周转率=营业收入/总资产，总资产周转率减少，意味着资产增速要大于营收增速。
2021-2022年，公司资产总额从222.7亿增加至247.5亿。
其中，非流动资产从12.64亿减少至12.58亿，变化不大。流动资产从210.1亿增加至247.5亿。流动资产可以分为货币资金、交易性金融资产、应收及预付账款、存货、其他流动资产。
继续向下拆分我们发现，流动资产中的货币资金、存货变动较大。2021-2022年，公司的货币资金从70.46亿减少至55.77亿，存货从125亿增加至168亿。
为什么老凤祥的存货一年之间上涨了43亿，难道是货卖不出去吗？
这就要从老凤祥独特的商业模式说起。
老凤祥采用的是批发模式，每年会在元旦、五一、十一、春节前举行4次大型供货会，向经销商、加盟商供货。2022年实现批发收入475亿元，营收占比75%。
与行业内委托代工的珠宝生产模式不同，老凤祥还有自己的加工厂，黄金、镶嵌类的产品的自产比例接近一半。
这种批发模式的好处是存货周转快，2022年老凤祥的存货周转天数只有91天，同期周大福、周大生的存货周转天数分别为285天、124天。
弊端是批发模式偏向于走量，产品的毛利率低。2022年老凤祥毛利率仅为7.58%，而周大福、周大生的毛利率分别为23.40%、20.78%。
毛利率低也跟产品结构存在一定关系。周大福以K金、镶嵌等产品为主，毛利率高、周转慢，老凤祥以足金产品为主，毛利率低，周转快。
现在回归到存货问题，我们上面说了老凤祥的黄金首饰以批发为主，经销批发主打一个快周转，每年存货周转率差不多在四次。
那么，就算公司账上有很多货币资金，也可能随时变成黄金原材料；同理，哪怕有大额存货，用不了多久就能周转出去。
并且老凤祥ROE多年来一直稳定在20%上下，公司的经营管理的水平很高，商业模式也比较成熟。
回归到估值方面，2023年老凤祥预期净利润23.58亿，当前公司市值为358亿，估值为15倍。公司近三年估值都在10-21区间内，目前15倍估值在合理范围内。
最后，总结一下。
老凤祥的盈利能力、盈利质量都不错，是一家依靠批发走量的黄金龙头。常年维持在20%以上的净资产收益率也证明公司商业模式比较成熟，管理层水平不错。
根据2023年中报，有349家机构争先抢筹，其中就包括著名的社保基金，公司未来确定性很高。
