管清友：A股风格再切换，核心资产回来了？
编者按 近期市场热点层出不穷，股债汇金同步大涨，A股好转、债市回暖、人民币升值、黄金连续上涨、大宗商品再度升温等等，市场剧烈变化，风格快速切换，操作难度加大。为此，我们根据管院长近期财富活动的现场演讲，整理出最受投资者关注的十大问题。
经济放缓叠加通胀升温，类滞胀周期正在临近
对于经济周期的判断，其实可以复杂问题简单化，结合经济先行指标PMI和经济敏感指标PPI判断，当前中国经济已经逐步进入到类滞胀状态。PMI连续两个月回落，经济复苏步伐开始放缓，增长动能有所下滑，主要是外需订单开始走弱。PPI持续上行，大宗商品还有冲高动能，短期通胀尚未见顶。经济增速放缓，物价处于高位，这就是滞胀的典型特征。但并不是教科书里讲的那种经典滞胀，物价全面上行，这是因为本轮复苏有一个典型的特征，那就是不均衡、分化明显，涨价主要集中在上游原材料上，终端由于内需不振、议价能力偏弱，所以PPI向CPI传导并不顺畅，盈利也未能有明显的改善，进而对消费也产生了一定的抑制作用，这种情况比滞胀还要严重。
复苏顶点大概率在二季度出现，下半年经济增长动能会有所衰减
可以从三个角度来分析这个问题：一是房地产在下半年很可能有回落风险。房地产的韧性很强，但“打不死的小强”也架不住天天打，如今房贷趋严，销售端支撑开始趋弱，再加上房地产的融资端受到了限制，新开工放缓，投资很有可能逐渐回落；二是基建已经逐步进入了下行周期。对于地方政府，下半年防风险远比稳增长更重要，前几天财政部下达的2021年新增地方债限额低于预算安排额度，5月地方政府专项债发行也是不及预期，加之地方债压力仍未彻底缓解，基建投资下滑是在所难免，高增速难以为继；三是消费疲软，这也是最棘手的问题。这是因为刺激消费复苏不能一蹴而就，是个慢活。一方面是疫情对中小企业的冲击并没有完全过去，居民可支配收入增长放缓，另一方面我们也正处于消费增长的减速期，存在结构性问题。
短期通胀仍有上行动力，延续“半通货膨胀”，但长期来看基本可控
当前中国的物价水平是有结构性差异的，将CPI和PPI分开来看，CPI压力不大，PPI压力不小。CPI容易受猪周期干扰，猪价已进入下行周期，不足以代表实际物价水平，PPI对通胀更加敏感和客观，现阶段物价上涨压力主要集中在生产端，主要原因是供需错配。美国通胀也很严重，CPI已经创下2008年次贷危机以来最大同比增幅。本轮通胀短期可能还有继续上行的动力，这是因为需求端虽然复苏有所放缓，但并未结束，需求依旧强劲，供给端由于印度、东南亚等国家疫情再度恶化，影响生产供给，短期供给侧受损、需求侧相对旺盛，供需缺口依旧存在，但由于高层出手稳定大宗商品价格，会有所缓解。大宗商品行情虽然尚未见顶，但考虑到上游大宗商品涨价已经严重影响到部分企业经营情况，政府已经出手开始干预，加之国际金融市场对商品的炒作确实非常严重，行情已接近尾声，波动也会明显加大，难以把握，建议谨慎参与。长期来看，随着疫苗普及程度提升，企业生产逐渐恢复，供求缺口修复，通胀压力还算可控。
球货币政策面临“三难”困境，宽松的边界各不相同。当前全球对于经济复苏、物价平稳、资产价格平稳三者之间难以兼顾
一是要刺激经济的复苏，虽然经济还在复苏过程中，但增速已经开始放缓，离充分就业还有不小的距离，需要宽松的货币刺激来维持经济增长和保障就业，所以对于不少国家货币政策退出还为时尚早；二是大宗商品接连涨价，通胀预期不断升温，市场关于加息抵御全球性通胀的担忧不断提升；三是疫情之后，全球大放水催生了史无前例的资产大牛市，资产泡沫问题值得警惕，但现在全球主要央行都不敢轻举妄动，土耳其加息后金融市场崩盘就是很惨烈的教训，美联储也逐步被华尔街“绑架”，不敢主动戳破美股泡沫，但也不能放任资产价格无限上涨。
美国就业数据远不及预期，美联储大概率持续宽松，不会骤然加息
由于非农就业连续两个月不及预期，美联储加息预期有所缓解。4月美国非农就业大爆冷，新增就业人数仅26.6万人，远低于100万的预计值，5月增加55.9万，低于预期的67.4万，充分就业和经济复苏的目标远未达成，美联储货币政策难说收紧。但近期的美联储会议纪要释放了几点值得关注的信号：一是开始考虑缩减购债规模，短期不会加息，但会考虑缩减购债规模，但现在仅仅是开始“考虑”，具体什么时候开始缩减还没结论；二是要实现最大化就业和价格稳定目标，可能还需要一段时间，意味着现阶段最重要的是充分就业，还要继续维持宽松；三是对通胀基本持有乐观态度，通胀短期效应消退后，年内会有所缓解，对通胀保持较高的容忍度。综合来看，美联储表态比之前更鹰派一点，未来会通过缩减购债规模来边际收紧货币政策，但现在还不是时候。
