博钰

我们上一篇文章说到，巴菲特在1957年市场下滑的情况下，为自己的三个合伙企业分别取得了6.2%，7.8%和25%的收益，那么巴菲特在牛市中会是怎么样的表现呢？巴菲特又怎么样看待牛市呢？《风云论道 | 来自奥马哈的智慧（一）：巴菲特致股东信读后感（1957）》https://www.toutiao.com/i6555388445898834446/

下面我们一起分析一下巴菲特在1958年致合伙人的信中所讲到的内容，从大师的观点中看看能领悟到什么。

一、单边上涨牛市中的“躁动情绪”

（美国道琼斯工业指数月线图，数据来源：东方财富choice终端）

1957年美国股市出现回调后，自1958年3月开始，走出了一波长达近两年的牛市（见上图红色箭头部分）。其中道琼斯工业指数自从1958年3月后，一直连续上涨到12月，连续10个月收出“阳线”。

而1959年的上半年行情同样喜人，在前7个月中，只有1959年3月下跌1.8点或者0.30%，以及1959年6月下跌0.19点或者0.03%。道琼斯工业指数在17个月的时间里上涨了53%。

巴菲特1930年8月出生在奥马哈，1958年的牛市是巴菲特独立进入股市以来首次面对股市单边上涨的情况，而年仅28岁的巴菲特却表现出了超出他自身年龄的成熟。

巴菲特在1958年给合伙人的信中写道：1958年的股票市场，用“亢奋”（exuberant）一词形容最为合适。1958年的美国投资者找出了所有能找到的理由，用来证明自己购买股票的行为是在“投资”。

在巴菲特眼里，这些新杀入的躁动的（mercurially-tempered，直译为脾气多变的）投资者之所以选择在这个时间点进入股市，为的就是能够利用股市上涨赚到快钱，如果股市中的赚钱效应一旦减弱，那么这些新进入的，躁动的投资者必定会离开股市。

虽然巴菲特并不知道这些投资者会在股市中待多久，但是可以肯定的是，他们待的越久，把股价推的越高，那么当他们离开时，股价最终回落的越多。并且当股价下跌的时候，那些低估值的股票同样也会随着大盘一起往下跌。

风云君惊讶于巴菲特的少年老成，不到而立之年对市场理解深刻。巴菲特的这些话不仅放在当时的美国正确无比，甚至同样适用于60年后的中国股市（2015）。

2015年的时候，中国股市走出了一波大牛市，而这波大牛市的背景是伴随着大量“投机者”（虽然他们自称是投资者么）进入股市，试图在股票市场快速攫取利润而形成的。

2015年中国股市之所以能够快速上涨，其中一个原因就是一些并不想长期在股票市场投资的人--比如一线城市的刚需买房者考察了房地产市场后，觉得买房有些贵，所以他们选择在股市连续上涨的时候杀入了股市--把本来并不便宜的股票价格推向更高。

最终当这些动用了高倍数杠杆的投机者发现，买股并不会帮助他们实现自己挣快钱的目标的时候，股市下跌开始了。

上证指数快速从5000点下跌到3000点，巴菲特60年前说的是对的，之前的投机者把股票价格推得越高，股价最终会跌下来的越多，也越快。

（贵州茅台月线图，对数坐标并叠加上证指数，来源：东方财富choice终端）

巴菲特对牛市中的低估股票的评述同样具有相当的启发性。上图为2015年牛市前后贵州茅台月线图的走势。

从当时贵州茅台不到10倍的市盈率以及贵州茅台经营稳健性来看，茅台在2015年股灾前后处于低估状态。事后贵州茅台股价的大幅上涨也验证了这一点。

但是就是在2015年股灾发生的时候，贵州茅台这样的低估股票，也经历了较大的回调（见上图绿色箭头部分）。贵州茅台复权股价从2015年5月的250元/股下跌到2015年8月160元/股，或者跌幅达到了36%。之后贵州茅台的股价在2年多的时间里上涨了4倍。

风云君也很坦白的说错过了贵州茅台这一波大幅度的上涨，如果风云君在3年前就开始研究巴菲特致股东的信的资料，结果是否会有不同呢？

二、巴菲特穿越牛熊之稳定收益

风云君在上篇文章提到，巴菲特的长期目标为，“长期而言，我会满足于获得高于市场水平10%左右的回报率”。

1957年美国股市下跌，巴菲特的三个合伙公司逆势盈利，那么在牛市中，巴菲特的目标是什么呢？是像大多数人那样，希望借助牛市的力量大赚特赚一笔么？

巴菲特在致投资者的信中说到：“我们的业绩，相对而言，可能在熊市中比在牛市中表现的更好……如果哪一年市场总体上有较大的涨幅，能够赶上平均水平我就已经非常满意了。”

在1958年，道琼斯工业指数上涨38.5%，巴菲特5个合伙企业收益区间为36.7%到46.2%之间。巴菲特对在牛市中获得了与市场持平或者稍好的业绩表示满意。

巴菲特相信，以相对业绩而言，合伙公司的业绩在股市下跌或者盘整的市场将表现的好于市场。而在牛市的时候，合伙公司的目标则变为和市场的涨幅大致相同。

我们可以从两方面来理解这段话。第一方面是从个人投资者的角度来理解，除非你拥有完美的择时工具，否则投资者只能选择要么在牛市中争取获得更大的收益，同时也要接受在熊市中较大的资金回撤。或者选择巴菲特这种比较保守的政策，在牛市中不求更多的获得收益，而试图在熊市中取得非凡的业绩。

那些试图在牛市和熊市都大幅度打败市场的投资者，最终会以失败收场。

第二方面是从选择资金管理者的角度来理解。

中国目前（其实世界各国均如此）有大量的公募或者私募基金，没有能力选择个股的投资者在选择基金经理的时候要谨慎。

因为人们普遍相信，只有近些年业绩连续相好的基金才值得投资，但是投资者需要搞清楚，该基金最近一段时间向好是因为该基金经理能力强于其他同行，还是恰巧最近的行情符合该基金经理的投资策略。

三、对个股Commonwealth Trust的点评

在1958年致投资者的信中，巴菲特重点提到了一个叫做Commonwealth Trust的股票。这个股票在1957年年报中首次被提及，但是巴菲特当时没有说出该公司的名字。

巴菲特在1958年致投资者的信中说到：“去年我提到我们最大持股约占各个合伙基金的10%-20%的仓位，我们购买这支股票的时候……内在价值是每股125美元……股价仅有每股50美元”。

在巴菲特眼里，Commonwealth Trust 是一家管理很好的信托公司，并且拥有低估值和很强的盈利能力，同时管理层欢迎新股东的加盟。

Commonwealth Trust的25.5%的股权被一个更大的银行持有，这家更大的银行一直有想并购Commonwealth Trust的想法。

从风云君的角度看，巴菲特购买Commonwealth Trust股票至少做了2手准备。

第一种情况是如果该并购案能在短期内得以实施（比如说1年），那么巴菲特将获得快速套利的机会；

另外一种情况就是，如果该并购案一直停滞不前，较低的估值和良好的运营也会使得该公司股价逐渐增长。

巴菲特之所以在1958年致投资者的信中公布该笔交易，是因为巴菲特在当年卖掉了这支股票。

我们在上篇文章中提到了一位喜欢给电视观众推荐股票的证券节目主持人廖某，利用节目观众跟风买入的机会获利了结。

而真正的投资者，比如说巴菲特，在谈到自己未了结的交易的时候，明确说到：“我们不能透漏任何自己的持股信息”。

这也就给个人投资者了一个明确的信号，那些想在股票投资中持续获得回报的个人投资者，必须自己研究所关注的证券，而不能指望别人告诉你该买什么股票。

如果只是等着天上掉馅饼的话，要么就是对于好公司，你买入价格太高（因为你无法第一时间知道那些著名投资者所购买的股票，他们不会在建仓前告诉你的）；更可能的情况是，你等来了一个天上掉下的陷阱而不是馅饼。

结束语

正如巴菲特在1957年致投资者的信中所说，在股票大幅度上涨的时候，他将很难找到很多低估的证券，在这种情况下，巴菲特将尝试更多的套利。

而对于大部分的投资者而言，其中也包括很多机构投资者，他们总是在股票上涨的时候加大自己的仓位，而在股市大跌的时候斩仓离去。

大部分个人投资者，甚至很多机构投资者之所以没能够战胜市场，可能他们一开始的策略就错了，大部分人输在了起跑点上