中国证监会发布《优先股试点管理办法》
为贯彻落实《国务院关于开展优先股试点的指导意见》，加快推进资本市场改革创新，3月21日，中国证监会发布《优先股试点管理办法》（以下简称《办法》）。
证监会新闻发言人张晓军介绍，本次发布实施的《办法》共9章，70条，包括总则、优先股股东权利的行使、上市公司发行优先股、非上市公众公司非公开发行优先股、交易转让及登记结算、信息披露、回购与并购重组、监管措施和法律责任、附则等。主要内容包括以下方面：一是上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股。二是三类上市公司可以公开发行优先股：（1）其普通股为上证50指数成份股；（2）以公开发行优先股作为支付手段收购或吸收合并其他上市公司；（3）以减少注册资本为目的回购普通股的，可以公开发行优先股作为支付手段，或者在回购方案实施完毕后，可公开发行不超过回购减资总额的优先股。三是上市公司发行优先股，可以申请一次核准，分次发行。四是公司非公开发行优先股仅向本办法规定的合格投资者发行，每次发行对象不得超过二百人，且相同条款优先股的发行对象累计不得超过二百人。五是优先股交易或转让环节的投资者适当性标准应当与发行环节保持一致；非公开发行的相同条款优先股经交易或转让后，投资者不得超过二百人。
为保护上市公司中小投资者合法权益，《办法》重点针对易出现利益输送的环节，进行了规定。一是限制公司非公开发行优先股的票面股息率水平，要求其“不得高于最近两个会计年度的加权平均净资产收益率”。二是将发行公司的董事、高级管理人员及其配偶排除在非公开发行的合格投资者范围之外，避免利益输送。三是规定上市公司向关联股东发行优先股的，关联股东需回避表决。四是要求独立董事对发行优先股发表专项意见。
证监会新闻发言人张晓军表示，征求意见稿自2013年12月13日向社会公开征求意见以来，市场各方给予了高度关注，积极反馈意见和建议。截至2013年底，共收到来自市场各方的意见和建议459份，其中个人投资者意见434份，中介机构意见19份，发行人意见5份，其他部委1份。总体来看，市场各方认同优先股试点的制度框架，认为《办法》出台对于深化市场改革具有重大积极意义。
该新闻发言人表示，证监会认真研究并充分采纳了相关意见和建议。相比征求意见稿，《办法》主要在以下几个方面进行了修改：
一是严格限制可转换优先股。公开征求意见过程中，共有429份意见是针对征求意见稿第三十三条关于优先股转换为普通股的规定，其中，个人投资者427份。意见认为可转换优先股可能会成为新的“大小非”，摊薄普通股权益，导致普通股二级市场价格下跌。部分个人投资者建议禁止优先股转换为普通股，或延长禁止转换的期限。
为进一步保护个人投资者权益，保证试点平稳实施，《办法》采纳了投资者的意见，删除了关于可转换优先股的有关条款，并新增规定“上市公司不得发行可转换为普通股的优先股”。同时，考虑到商业银行资本监管的特殊要求，《办法》规定，商业银行可根据商业银行资本监管规定，非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股。下一步，我们还将与银监会联合发文，对优先股强制转换为普通股涉及的有关事项，提出具体的监管要求。
二是关于优先股发行条件。有意见提出，征求意见稿原第十九条规定，上市公司发行优先股应当满足“最近三个会计年度应当连续盈利”的一般条件，该项规定使受到行业周期性影响的公司难以利用优先股进行融资，限制了优先股的运用范围，建议适当调整优先股非公开发行条件的限制。
根据境外优先股发展的历程，优先股的一项重要运用是为经营暂时困难，但总体资产状况良好的公司提供融资工具。因此，《办法》第十九条修改为“最近三个会计年度实现的年均可分配利润应当不少于优先股一年的股息”的一般性要求，从而使非公开发行优先股的条件更为合理；同时仍要求公开发行优先股的上市公司，满足最近三个会计年度连续盈利的条件。
三是关于非公开发行票面股息率的限制。征求意见稿规定，“非公开发行优先股的票面股息率不得高于最近两个会计年度的加权平均净资产收益率，以扣除非经常性损益前后的净利润孰低者为计算依据。”部分意见提出，由于优先股风险溢价较高，其票面股息率较高，如限制过严，部分发行人约定的票面股息难以满足市场需求，从而可能导致发行失败，建议适当调整票面股息率的限制。
该条款主要是为平衡两类股东利益，防止上市公司非公开发行优先股票面股息率过高，出现利益输送的问题，保护中小普通股股东利益。考虑到非经常性损益可以作为利润分配的来源，可用于保障优先股股息支付，《办法》删除了“以扣除非经常性损益前后的净利润孰低者为计算依据”的表述，使票面股息率的规定更为合理。
四是关于非公开发行优先股采用储架发行。部分意见提出，优先股属于固定收益类证券，发行程序可参考公司债券，建议允许非公开发行优先股采用储架发行，简化审批流程。
目前公司债券可以储架发行，非上市公众公司也可以储架发行，为回应市场需求，《办法》允许上市公司非公开发行优先股采取储架发行。同时，《办法》要求“相同条款优先股的发行对象累计不得超过二百人”，“非公开发行的相同条款优先股经交易或转让后，投资者不得超过二百人”，以防止发行人通过多次非公开发行或非公开发行后的转让实现实质上的公开发行，规避监管要求。此外，为避免出现一次核准，分次发行的优先股彼此之间主要条款差异过大的情况，《办法》要求采用储架发行时，不同次发行的优先股之间，除票面股息率外，其他条款应当相同。
五是关于合格投资者人数计算的规定。为明确非公开发行优先股的合格投资者人数计算方式，参考《上市公司非公开发行股票实施细则》关于发行对象人数认定的规定，《办法》规定，计算合格投资者人数时，同一资产管理机构以其管理的两只以上产品认购或受让优先股的，视为一人。
六是关于优先股票面金额的规定。为统一优先股票面金额，便于投资者理解和交易，同时满足公司的融资需求，《办法》新增规定“优先股每股票面金额为一百元。”
此外，还有一些意见和建议没有得到采纳，主要有以下几方面：
一是关于个人合格投资者的规定。部分个人投资者认为，征求意见稿规定的个人合格投资者资产总额不低于人民币五百万元的标准较高，不便于中小投资者投资优先股。
事实上，对于公开发行的优先股，目前A股市场的任何投资者都可以进行投资，在证券交易所市场直接买卖，不存在任何限制。对于非公开发行的优先股，由于其条款设计较公开发行的优先股更加灵活，也更为复杂，市场风险相对更大，《办法》规定了合格投资者范围，允许具有一定风险识别能力和承受能力的投资者认购非公开发行的优先股，并要求优先股交易或转让环节的投资者适当性标准应当与发行环节保持一致。这既是对中小投资者的保护，也有利于保障优先股试点平稳实施。对于不属于合格投资者范围的中小投资者，虽然无法通过直接投资非公开发行的优先股，但可以通过投资基金产品、信托产品、银行理财产品等方式间接投资优先股。因此，维持个人合格投资者门槛不变。
二是关于公开发行优先股试点范围。部分意见提出，建议适当扩大公开发行优先股试点范围，扩大至属于上证180或沪深300指数成份股的上市公司。
经研究认为，优先股试点期间应该坚持稳妥起步的原则，特别是公开发行的试点范围，应选择市值较大、盈利能力较强、抗风险能力较好的公司作为试点。因此，维持上证50指数成份股上市公司作为公开发行优先股的试点范围。
三是关于非上市公众公司。有意见提出，一是建议取消非上市公众公司普通股股东人数少于二百人时，关联股东无须回避的规定；二是增加非上市公众公司发行优先股募集资金用途的规定。
经研究认为，非上市公众公司与上市公司存在诸多差异，当非上市公众公司普通股股东人数较少时，如强制要求关联股东回避表决，可能出现股东大会人数过少，难以形成有效决议的情况。同时，按照非上市公众公司监管的相关办法和原则，在募集资金使用规范上应更多依靠公司治理和信息披露，不宜设置过多的行政限制。
四是关于注册在境内的境外上市公司在境内发行优先股的交易场所。部分意见提出，由于注册在境内的境外上市公司可能发行的规模较大，需要更为广泛的合格投资者群体，建议允许其在境内发行的优先股选择在证券交易所的非公众平台转让。
鉴于境外上市公司发行优先股执行非上市公众公司的有关规定，相对上市公司较为宽松。从审慎试点考虑，并且规模较大的注册在境内的境外上市公司，可以先实现普通股的境内公开发行并上市，再发行优先股，矛盾并不突出，拟暂不允许其选择交易所转让。
五是其他意见。部分意见涉及优先股试点具体操作层面的问题，例如，有意见建议将上市公司本次优先股发行对公司各类股东权益的影响作为表决事项，要求由董事会审议并提交股东大会审议。对于这类意见，将在证监会相关准则或交易所规则层面予以明确。此外，部分意见与《国务院关于开展优先股试点的指导意见》有所矛盾，我们未予采纳。例如，有意见建议在公开发行的优先股必备条款方面，比照商业银行给予保险、证券等金融机构相应豁免。
该发言人介绍，证监会将于近期出台若干配套文件，明确上市公司和非上市公众公司发行优先股的信息披露义务、公司章程修订、利用优先股作为支付手段实施并购重组等有关事项。证监会还将会同有关单位出台若干配套规定。沪深证券交易所、中国证券登记结算公司和全国中小企业股份转让系统都将出台相应的业务规则，明确优先股交易、登记、结算等相关事项。
发行人和证券公司要按照《办法》的各项规定，做好与优先股发行相关的信息披露工作，严格把握非公开发行的投资者范围；投资者应认真阅读信息披露文件，理性投资优先股；证监会将督促市场参与各方恪尽职守，归位尽责，保证优先股试点平稳开展。
该新闻发言人表示，优先股试点是我国资本市场的一项重大改革创新，涉及面广，利益关系复杂，实践中难免会遇到各类困难和问题。希望市场各方充分珍惜并合理利用这种创新资本工具，共同推进优先股试点工作的顺利开展。证监会将在总结试点经验的基础上，不断改进和完善优先股制度。
【第97号令】《优先股试点管理办法》
中国证券监督管理委员会令
第97号
《优先股试点管理办法》已经2013年12月9日中国证券监督管理委员会第16次主席办公会会议审议通过，现予公布，自公布之日起施行。
中国证券监督管理委员会主席：肖钢
2014年3月21日
《优先股试点管理办法》具体内容，优先股相关条款分析
现实中，有这样一类特别的“优先股”条款，大概是长这样的：
“A公司向B公司投资参股500万元，资金于201X年12月31日前到位；原告投入资金为优先股，从次年开始B公司每年按投资额的20%支付固定股息给A公司，固定股息累计达到500万元后，固定股息按1%的比例支付，当年股息于次年1月30日前支付。”
假设公司的利润不足A公司投资额的20%，则实际上B公司要将所有的利润作为股息支付给A公司，其他股东无法分得利润。因此，在某种意义上，A公司的投资权益确实有点像优先股。
A公司对B公司的投资，有点旱涝保收的味道。问题是B公司“涝”的时候，利润丰厚，按照约定给A公司发股息没问题，但是，假如B公司“旱”了，也就是亏损的时候，A公司还能不能问B公司要股息呢？
根据《公司法》第166条的规定，公司必须在提取法定公积金以及用法定公积金和当年利润弥补以前年度亏损后，才能分配当年利润。因此，如B公司进行上述操作后利润为负的，A公司便无权向B公司要求支付股息。
这里就有一个问题，类似上述投资人收取固定股息的“优先股”条款本身究竟有没有法律效力？
如果认为此类“优先股”条款有效，那么B公司在依照《公司法》第166条的规定提取法定公积金和弥补亏损后仍有利润的，便可按照约定向B公司主张投资额20%以内的分红，其他股东再按照剩余利润进行分配。
如果认为此类“优先股”条款无效，则不管B公司亏损还是盈利，A公司都无权要求B公司按约定向B公司分配利润，B公司只能按照投资额占B公司注册资本的比例享受分红。
笔者在搜索相关案例后发现，目前法院大多认定，此类投资人享受固定分红的约定是没有法律效力的。也就是说，即使B公司在某年有利润产生，A公司也无法优先其他股东在投资额20%的范围内享受分红，而只能按照其投资额占B公司注册资本的比例享受分红。法院的理由是，《公司法》第166条是强制性规定，违反即是无效。
但是公司法同样规定，有限责任公司的股东是可以约定不按照实缴出资比例分红的。《公司法》第166条也只是规定，如果股东会、股东大会或者董事会违反规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司。法条并没有直接得出股东会、股东大会或者董事会的决议属于无效的结论。
因此，单从第166条的规定本身来看，是难以得出收取固定股息的“优先股”条款无效的结论的，只要公司依照第166条提取法定公积金和弥补亏损后，法院并无强有力的理由阻止B公司向A公司主张约定的分红。
有鉴于此，笔者建议想收取固定股息的投资人，不如直接跟公司签借款协议，收取固定利息，反倒不会有这么大争议。一般想收取固定股息的投资人，也不太参与公司的经营管理，有些甚至不办理股东工商登记，实质上跟借款给公司收点利息差不多。
只不过，与公司能否与股东约定股权回购条件的争议一样，公司法上的任意性规范与强制性规范的识别，还真是一个头疼的问题啊。
