昨天，关注的两家公司公布了2023年半年报业绩预告。
珀莱雅预计归属净利润4.6亿-4.9亿元，同比增长55%—66%；云南白药预计归属净利润26.1亿-30.1亿元，同比增长74%—100%，堪称史上最强半年报！
两家企业都是行业龙头，稳定的业绩增长是公司确定性的反映，也是股价上涨的催化剂。虽然云南白药看着业绩更好，但股价反映证明市场更喜欢珀莱雅。
珀莱雅7月13股价涨幅8.21%，云南白药股价涨幅1.76%。
1、透过现象看本质，云南白药为什么没能因为业绩大涨？
上半年云南白药预计净利润26.1亿-30.1亿元，第一季度净利润15.2亿元，即第二季度净利润在10.9亿-14.9亿之间。
对比之前的数据，公司第二季度净利润同比增长85%—153%，环比增长-28%至-2%。一季度净利润大增股价已经反映了，而二季度环比负增长，不及市场预期。
更为重要的是，上半年白药主营业务增长并不明显。
由于预告中并未公布具体的数据，以下是飞鲸根据往年情况的大致推导，仅供参考。
云南白药持有上海医药18.01%的股权，是其第二大股东。
参考上海医药去年上半年37亿元的净利润，今年上半年云南白药股权投资收益约6.7亿元。公司主营业务产生的净利润约19.4亿-23.4亿，同比增长29%—56%。实际上，净利润增速可能更低。
另外，长期股权投资无法给公司带来稳定可持续的现金流，且未变现退出之前都是“纸上富贵”的浮盈。
所以，云南白药没有大涨。
云南白药是百年企业，我们不能仅凭暂时的业绩表现就一票否决，接下来重点分析，长期看云南白药是否有增长空间。
2、证券投资减少，业绩稳定性提升
云南白药是一家业绩特别稳定的企业，成长性有待确认。
1999年到2022年，公司营收从2.3亿元增加到364.9亿元，连续增长23年，翻了157倍；净利润从1999年至2020年连续增长21年，从0.34亿到55.2亿元，翻了161倍，净利润年复合增长率27.4%。
2021年公司营收363.7亿元，同增11%，净利润28.1亿元同比减少49%，20多年来首次下滑。
究其原因，主要是公司太爱投资了。
在财务上公司购买的证券和基金计入“交易性金融资产”，交易性金融资产产生的损益计入“公允价值变动损益”这一科目。
2020年公司交易性金融资产高达112.3亿元，当年公允价值变动损益22.4亿元，占净利润比例41%。
2021年，公允价值变动损益为-19.3亿元，即投资亏损了19.3亿。因此，当年净利润只有28亿元，接近腰斩。
不得不说，云南白药的管理层有点主次颠倒了，拿这么多钱“炒股”，反而拖累了业绩。这也是其一直不被看好的原因。
炒股亏钱，也拉低了盈利水平。
由下图可知，2018—2020年，公允价值变动收益越大，公司的净利率越高；当公允价值变动收益为负数时，净利率也随之降至。
可见，炒股是公司业绩不稳定的主要原因，尤其是2021年大额亏损，让管理成决定收手。
2022 年 12 月 公司中明确表示，将择机妥善处置公司当前所持有的二级市场股票投资，逐步退出，不继续增持。
而从交易性金融资产的变动也能看出，管理成确实说到做到了。2022年交易性金融资产24.16亿元，相比年初减少了23.04亿元。
在我看来，之前“炒股”对云南白药来说就是一颗不知道什么时候会爆的雷。未来随着其逐渐退出炒股，这个潜在的雷就不存在了，业绩的稳定性会随着增加。
不过，最关键的还是公司如何经营主业。
3、营收占比最高的反而不赚钱，日化是利润的主要来源
云南白药有商业和工业两大业务版图。
商业是省医药公司，负责医药批发零售业务，是云南省最早、最大的医药商业公司。工业主要有三块：药品、健康品和中药资源（原材料）。
从营收占比看，近十年商业营收占比都在60%以上，2022年营收236.5亿元、占比64.8%，但毛利率只有6.23%。
工业板块是公司的主要利润来源。2022年工业营收127.7亿元、占比35%。由于毛利率高达63.47%，是商业的10倍，所以利润占比高达84.4%。
我认为未来业绩的增长空间关键在工业板块，尤其是药品和健康品业务。
药品包含普药和医疗器械业务，以白药系列产品为主，如云南白药散剂、云南白药气雾剂、云南白药创可贴等。
2022 年药品事业部实现营收 62.04 亿元、同增3.16%，占营业收入的 17%。
云南白药是国家绝密配方，在此基础上衍生的产品，居于市场领先地位。2022年，云南白药胶囊、云南白药气雾剂、云南白药创可贴、云南白药膏在各自细分领域内市占率分别是15.3%、92%、66%、21%，均是第一。
所以，未来药品的营收规模比较稳定，具体增长空间无法计算，但至少不会减少。
健康产品体系由云南白药牙膏、养元青洗发产品、采之汲面膜构成，并成功打造了“齿说”品牌和“采之汲”品牌，切入专业口腔护理赛道和医美赛道。
2022年健康事业部营收61.97亿元、同增4.97%。
牙膏贡献了主要的收入，2022年云南白药牙膏市场份额24.4%，继续保持第一。
牙膏和牙刷属于基础口腔护理子行业，另外还有电动口腔护理和专业口腔护理。目前基础口腔护理行业已经成熟，市场规模稳定。
未来电动和专业口腔护理有更大的发展空间。
2021年云南白药推出“齿说”品牌，并提供线上口腔服务平台，提供一站式口腔护理服务，具体产品有电动牙刷、冲牙器等等。已经开始布局专业口腔护理领域。
养元青洗发水有望成为第二个云南白药牙膏。
国家卫健委数据显示，中国有超过2.5亿人有脱发困扰，平均每6人就有1人脱发。其中男性约1.63亿，女性约0.88亿。
根据统计，2022年毛发养固市场规模83亿元，预计2025年、2030年分别将达到185亿元、571亿元，未来市场潜力巨大。
养元青防脱育发液含有侧柏叶、苦参根提取物、蛇床子、三七根提取物等，拥有防脱育发发明专利和药监局特妆证书。
618期间，国货防脱洗发水中，养元青排名第一。养元青的定位是打造控油防脱第一品牌，我认为它是继牙膏之后，最有可能成为第二增长曲线的产品。
目前该产品营收没有披露具体数据，预计规模还比较小。重点关注未来是否能成功放量，这是云南白药业绩能实现大幅增长的关键。
最后做个总结：
云南白药是一家业绩比较稳定的企业，之前因为炒股导致净利润不稳定并拉低了盈利水平，未来公司逐渐退出炒股，业绩的稳定性会提升。
从估值看，滚动市盈率27倍，位于低估区间。短期看，股价不确定性较高；长期看第二增长曲线挖掘之后，云南白药依旧是有价值的企业。
