券商和交易所是股民最熟悉的陌生人。说熟悉是因为其总是在与股民打交道，很多事件股民都通过新闻报道听说过；说陌生则是因为很少有股民思考券商和交易所的赢利模式是什么，为什么有些时候他们会说一些自相矛盾的话？那些事件背后究竟有着什么样的目的？将一件件事情联系起来，又会如何呢？为什么说作为股民只要你在股市一天，你就无法摆脱券商、交易所设置的“交易成本怪圈”？
国际券商的成熟赢利模式
券商是每位股民炒股时都会接触到的，因为你要去券商那里开户，炒股后还要看各种各样的分析数据和机构报告，其中很多也都是來自于券商，包括很多个股的推荐信息。尤其是当A股市场中出现越来越多的国际投行、券商、机构的时候，如果作为股民你不明白整个券商的贏利模式，不懂得其在市场中的地位，你就会举步维艰。
经纪业务和自营业务是支撑证券经营机构、券商行业收人增长的两大重要力量，其中经纪业务是最传统、最初级的，说白了就是证券客户佣金和交易费等收人的提成；而自营赢利才是成功券商的象征，是全球成熟券商赚钱的主要来源，也是笔者将为大家分析的要点。自营贏利的模式有两种：投资模式和做市商模式。其中投资模式最早有些类似“坐庄”，会进行一些价格操纵、内幕交易等灰色操作，但随着证券市场的规范化，这样的操作越来越少，逐步演变为波段操作、价值投资、指数套利、直投业务和衍生品投资等。其中最赚钱的其实是后两者，而不是传统的市场内的操作。毕竟市场内任何操作都是有风险的，即使是对技术和资金实力都非常强大的券商而言也是如此。他们会尽量进行一些风险小而蝱利大的操作，很显然直投业务和衍生品投资就是最主要的方面。一般来说他们会积极利用自身优势对商品、利率、债券、汇率、期权、股票价格、指数等合约进行组织、分解，通过开发和使用各种非常复杂的衍生产品来规避风险，同时也会利用这些衍生产品进行套期保值、优化资产负债管理。由于投资品种多、衍生工具多，因此通过这些来实现的收益不仅稳定而且发展空间也很大。
自营贏利中的做市商模式是国际成熟市场中较为流行和普遍的一种市场交易制度。实际上这也是市场从庄股时代向多空交易时代的转变。做市商往往拥有手续费和印花税的特权，因为其交易频繁，同时承担买进卖出的双方交易，为买而卖，为卖而买，在买卖差价中赚取利润。证券公司作为做市商，实际上是通过双边报价来维持市场的流动性并利用投资者买卖双方的信息不对称来获取差价。做市商面对的主要是所持的头寸风险，他们不存在买卖价差的风险，因此其好处和收益是显而易见的。上面笔者所介绍的是全球券商的赢利模式，或许一些股民会觉得与A股市场的现状有些差距，但我们必须知道A股市场迟早会完全向世界开放，且目前也已经有很多的国际投行、国际资金进人了A股市场中。作为股民你不可能闭门造车，你需要了解更多，才能够有更多获利的机会。
“神奇”投行带来的血泪史
外来的和尚会念经，这句话在A股市场的历史上还是得到了较多应验的。外国的券商、投行在A股市场中可谓处于大赚特赚的状态，高盛集团就是这方面最典型的例子。其主要赢利方式有以下三种：其一，发行承销是投行大额利润的稳定来源，A股、H股，以及中国上市公司到海外上市时均有高盛的身影。在A股方面，别的不说，仅五大国有银行的IPO中，高盛就参与了除建设银行之外的其他四大银行（中国交通银行、中国工商银行、中国银行和中国农业银行）A+H股的IPO发行。要知道这些公司都是动辄百亿美元以上的IPO发行，按照2%~3%的发行承销费率计算，作为主承销商或分承销商的高盛，自然从中获利不菲。高盛除了在A股和H股的上市，还有在美国主板以及二板市场的上市项目。例如中国移动于1997年进行的首次公开招股发售，筹资40亿美元，以及随后在2000年10月进行的后续股票发售交易（筹资69亿美元）和可转换债券发售交易。在中石油、中国银行（香港）、平安保险先后进行的首次公开招股发售中，高盛也都扮演了重要角色。高盛在32次1PO中大部分处于联席保荐人地位，由于能够到海外上市的中国公司规模都较大，因此高盛从中也赚得盆满钵满。
其二，直投业务。2006年，高盛以每股3元的价格受让3205万股西部矿业（601168）股份（2007年经转增股本后增至1.92亿股）。2007年西部矿业上市，股价最高达每股68.5元，每股业绩0.81元。当时高盛一面吹嘘西部矿业大蓝筹以让市场资金接盘，一面分批次套现。到2008年该股业绩只有0.23元，其所谓的高成长只是一个很大的泡沫。2008年11月4日，该股股价更是跌到了每股5.3元。仅仅一年多的时间，股价就从最高的每股68.5元跌到了每股5元多（如图1-3），这样的跌幅也只有中国石油（601857）能够媲美了。到了2010年，西部矿业的价格也只有每股十几元，当初被套的股民不知道要何时才能够解套。而高盛却从中赚得了数十倍的投资收益，可以说其成功的背后是无数投资者的亏损。
无独有偶，2010年4月26日，海普瑞（002399）以每股148元的价格登陆中小板招股，从此深圳市海普瑞药业股份有限公司（以下简称海普瑞），这家鲜有人知的生物医药公司闯进了几乎所有投资者的视野。其创始人李锂、李坦夫妇合计持股28803.7万股，以发行价计算，李锂、李坦身家直奔426.29亿元，晋身为中国内地新首富，而这背后实际上还是高盛在参与运作。海普瑞上市三年前，高盛全资子公司GSPharma成为了海普瑞的股东，从此该公司从默默无闻变得众所周知。到海普瑞上市前，GSPharma已经成为海普瑞的第三大股东，持有公司股份4500万股，占比12.5%，平均持股成本约为每股1.57元。以每股148元的发行价计算，高盛将浮盈65.89亿元，纵然海普瑞跌去一半的价格，高盛依然可获利超过30亿元。因此海普瑞不仅依靠每股148元的最高发行价写人A股市场历史，其背后高盛创造的财富神话同样将写入历史。虽然创造了每股148元的高发行价，但高盛及其幕僚都在说该公司不贵，随后海普瑞的高开低走又再度套牢了二级市场的购买者和一级市场的申购者。
其三，金融衍生品投资。这在前面介绍券商贏利模式中也有说明，它是成熟券商赚钱的主要来源，投行、券商在此方面拥有非常大的优势。通过非常复杂的金融衍生品规则设定，他们让自己处于一个几乎不败的地位，而一旦出现风险，对于购买此投资产品的企业和大资金来说，就可能会陷人万劫不复的深渊，而投行则从中大赚。在这个方面，我国的企业吃亏甚大，其中很大一部分原因就是因为我们忽略了市场钱规则，我们不懂投行、券商的贏利模式。这在2008年世界金融危机中显露得最为明显。由于世界金融危机来势凶猛，多家国际大型投行倒闭，因此2008年国务院国有资产监督管理委员会（以下简称国资委）开始进行中资公司的海外风险核查，初步统计中国东方航空股份有限公司（以下简称东方航空）、中国国际航空股份有限公司（以下简称中国国航）、中国远洋控股股份有限公司（以下简称中国远洋）等23家央企的海外金融产品投资亏损合计达上百亿元。真是不算不知道，一算吓一跳。
这样的核査也避免了更多悲剧的发生。例如2008年10月下旬，中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）的一份通知“紧急”叫停了深南电路有限公司（以下简称深南电）与高盛一家子公司杰润（J.Aron）签署的两份石油衍生品对冲合约。通知称，“深南电未曾恰当对上述合约予以披露，且不符合决策程序，合约不合法”。若不是及时制止，那么深南电将必须向高盛子公司支付巨额资金，从而被迫破产。
但并不是每次都能这么幸运，在此之前东方航空、中国国航、中国远洋等央企就因与国际投行签署金融衍生品投资而亏损合计上百亿元。其中东方航空的衍生品亏损高达62亿元，几乎是其2008年全部的利润。其中早在2003年下半年，前面刚刚提到过的高盛子公司杰润（J.Arcm）就曾经在原油看涨期权上给中国航空油料集团公司（以下简称中航油）下属的新加坡子公司设置过一个圈套，结果到了2003年年底，中航油新加坡公司的亏损从3000万美元一路狂飙突进到5.5亿美元，母公司不得不提前配售15%的股票，筹集1.08亿美元贷款给它，但却依然无法挽回其破产保护的命运。此后中国五矿集团公司、株洲冶炼集团有限公司、国家物质储备局也先后陷人衍生品泥潭。
因此，随着A股市场与国际的接轨，随着中国向世界的不断开放，我们必须要了解世界，要将眼界放宽，否则真的是要吃大亏的。对于中国企业来说，你不了解这些，就很可能将数十年的努力拱手送人；对于股民来说，如果你不了解这些，你所持股的公司就很可能存在这样的业绩地雷，或者你很可能就会成为别人财富神话的埋单者。
突破A股市场的操作瓶颈
相较于外国的券商、投行，我国的券商赢利模式目前还比较单一，很大一部分来源于传统的经纪业务，这是与国际大券商、投行的不同。也就是说对我国的券商而言，最重要的是大客户资源，拥有大客户就拥有更多的资源，就意味着大量交易费的收人，同时也能够给这些群体提供更多的有偿服务。为什么我们看到在2010年股指期货推出之后，国泰君安期货公司（以下简称国泰君安）成为股指期货市场的武林盟主，持有市场中最多的头寸，对市场有着举足轻重的作用？而原因就是其拥有市场内较多的大客户资源，其内部的多空走向就足以影响到市场。而当市场中其他群体发现了这样的现象时，就会很自然地跟随这样的现象，闵此国泰君安持仓的指示作用也就更强，最后就成为市场中的最有影响力的群体，而券商、大户资金也很自然地就成为市场中的赢家，成为赚得最多的群体。实际上市场中没有神，“神”也是人去创造的。
而随着市场的发展，我国的券商也在努力升级新的赢利模式，即前面提到的直投业务和衍生品投资。由于技术和人才力量比较薄弱，全球范围的衍生品投资对目前我国的券商来说还很难驾驭。“外战外行，内战内行”虽然是一句戏言，但也的确道出了很多券商、机构的痛处，因此券商如今努力开发的还是直投业务。事实上，早在20世纪90年代初，南方证券有限公司、华夏证券股份有限公司等老牌券商曾经大量进行房地产、实业投资，但由于在海南房地产泡沫中蒙受巨大损失并由此带来了一系列的问题，所以2001年4月证监会即要求停止直接投资并进行清理。直到2006年2月，国务院的通知才为券商开展直投业务提供了新契机。2006年2月，国务院颁布《关于实施〈国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006~2020年）〉若干配套政策的通知》，明确指出允许证券公司在符合法律法规和有关监管规定的前提下，开展创业风险投资业务，政策瓶颈由此消失。
目前监管部门将国内券商直投业务范围限定为Pre-IPO。券商股权投资与国际私募股权（PE），都是投资于非公开发行公司的股权，投资收益通过曰后出售股权或企业上市兑现。这样的利润是非常巨大的，而且能够直接改变券商以往“靠天吃饭”的特性。此外，融资融券、股指期货、财务顾问、兼并收购等创业业务的逐步开闸，也在为其注人新的利润增长点。此时可能会有投资者产生疑问：作为股民知道这些究竟会有什么样的作用呢？明白了这些，你就能够规避很多信息的干扰，避开很多的陷阱，突破操作瓶颈专心操作，并获得更多的贏利机会。
对于有一定操作经验的股民来说，他们不像新股民那样，仅靠着“火力壮”来操作，他们会学着去分析市场中大量的数据，尤其会非常关注媒体、券商、机构发布的市场调研报告，关注其推荐的个股以及发布的信息。此时他们的困扰不是信息少，而是信息多，甚至很多时候机构、券商对同一个股、板块的分析是完全相反的，包括市场中的很多分析报告也是如此。这使得股民很闲惑：究竟该听谁的？这个瓶颈无法突破，股民的操作能力就很难提升。实际上，此时你最可信赖的朋友就是股市钱规则，就是看清市场中各个群体的赢利模式。还是前面第一节所介绍的，来到市场中的每个群体都是为了利益而来，从这个出发点去判断往往就能够接近市场的真相。券商、机构是市场中股民最常见的群体，明白了他们赢利触角能够伸到的范围，你就能够知道哪些信息可信，哪些是烟幕弹。
"农行暗战”背后的贏家群体
2010年的行情在开门后就开始了调整，在2010年4月19日更是开启了一波破位行情，但到了6月份，股指已经从年初的3200点跌到了2550~2590点一线，而就在此时，中国农业银行（以下简称农行）发布了上市募集公告进行寻价。在股指持续下跌、市场弱势之中，却要发行超级大盘股继续向市场抽资，这无疑是落井下石的做法，欲将股指打人深渊。这时人们出于市场弱势，对大盘股排斥的分析，认为农行发行价可能也就是每股2.1~2.3元左右。到了6月底7月初农行的发行价确定之时，沪指已经跌到了2319~2395点一线，但神奇的是农行的发行价却在股指持续下跌中攀升到了每股2.68元，而且市场中不断还有券商、机构、媒体在说农行这个价格太便宜了。这是一件比较“神奇”的事情，市场持续走弱，农行发行价却在一片质疑声中不断走高。市场也分为了两派，一派说农行“太贵”，一派说农行“太便宜”。那么农行究竟是贵还是便宜？究竟是谁在说谎呢？
这里面的因素是比较复杂的。1998年8月18日国家向四大国有商业银行（即中国工商银行、中国农业银行、中国银行以及中国建设银行）发行了2700亿特别国债（期限30年，年利率7.2%），将资金注人四大行，同时为其剥离了1.4万亿元不良资产，并通过再贷款和金融债券的方式进入到四大资产管理公司。随着农行2010年7月15日的上市，四大行全部实现了成功上市。此时，我们不禁要问，当初那1.4万亿元不良资产如何处置呢？从目前的数据来看，十余年时间过去了，仅收冋了3050亿元左右的资产，剩下的1万多亿元不良资产依然存在，这还未考虑到每年要支付四大行300多亿元的利息负担，因此实际上这些坏账并未被解决，只是被封存“冷冻”了起来。
说这些可能有点晦涩，那么还是回到农行上来。农行是四大行中最后完成上市的，在股份制改造进程中主要受闲于对不良资产的处理，最后采取的方式是财政部和农行设立“共管账户”，置换8156亿元不良资产，存续时间为15年。这相当于农行持有财政部年利率为3.5%的等额债券，财政部每年付息285.46亿元（从农行利税中扣除），15年共计4281.9亿元，连本带息12445.1亿元，至此农行股份制改造成本也超过了1万亿元。换句话说，为何要尽快让农行上市，并且必须要有一个“合理”的发行价，这是国家战略所决定的。一旦上市成功，随后在需要资金弥补资本金和企业发展需要时，就可以通过股市这个融资渠道来完成。与普通债券不同，股市融资和增发是不需要偿还的，资金的获得更为直接，成本也更低。
农行上市了，赢家有以上几个（如图1-4）：首先，国家解决了一个资金上的大包袱，不再需要为其支付大量资金和利息，农行可以同其他上市银行一样，源源不断地从股市中融资补充，让股市去解决其资金的问题。其次，农行也获得了很大利益，融资渠道更宽了，而对银行来说，资金充裕与否就意味着利润的多少。此外，上市的过程也是将财富扩大化的过程，各个股东的价值都得到了体现。其三，发行承销机构和一系列发行单位也借此赚了一笔。因为超级大盘股动辄数百亿元的发行总规模，其相关费用也是非常惊人的。以农行为例，农行A+H股的IPO总发行金额是192亿美元（其中H股发行金额是104亿美元），由此计算农行A股承销及保荐费用为6.8844亿元（归发行承销商中金公司®、银河证券®、国泰君安、中信证券^所有），而H股方面则是1.352亿美元（归发行承销商中金公司、摩根士丹利、高盛、摩根大通集团、德意志银行股份公司、麦格理集团、农银国际@所有），相当于9.16亿元人民币，总计16.0444亿元。就现在来说，农行发行付出的成本还是较低的，因为在这之前其他三大国有商业银行的H股发行承销费用率都是2.5%，而农行此次只是1.3%^但即便如此，这笔费用也是相当可观的收益。
如果股民更为仔细地分析上述10家券商、投行，就会发现实际上上述群体大多都是“亲戚”。中金公司无疑是这些群体中获利最大的，而中金公司的控股股东是中央汇金投资有限责任公司（以下简称汇金公司），其持有中金公司43.35%的股份，同时也是四大行的第一大股东。比这个关系更近的实际上是农行的全资子公司农银国际。证监会规定，必须有至少一家证券公司独立于发行人，而符合这一规定的就是中信证券，其股权结构与农行无关，与汇金公司也无关。但两者也并不是平行线，而是有“远亲”关系，即中信证券与汇金公司子公司中国建银投资有限责任公司联合设立了中信建投证券股份有限公司，两者持股比例为60%和40%。因此从表面上看，中信证券与农行、汇金公司没有血缘关系，但却有“自由恋爱”的权利，这样的关系不仅合乎规定，且受法律保护。肥水还是没有流进外人之田。
洞察陷阱才会赚得更多
此时我想投资者应该明白了为什么券商之间在个股上市时，会出现截然不同的调研报告、分析结果，原因就是其赢利的方式不同，其所处的利益方向的不同，导致其看问题的角度也不同。实际上，谁都没说错。如果你有额外的“补贴”，那么你买得越多，特别是你能够带动更多的人来买，你获得的补贴就会更多，你自然会说越贵越好。如果你没有这样的补贴，而是实实在在地去买，那么你当然会说这个东西贵，毕竟买的人总希望东西越便宜越好。
回顾整个过程，作为国家、股市管理层，需要从全局的角度去看这个事情，大型国有企业完成上市改造当然是好事，而且越多公司上市越能够降低国家的负担，同时这些公司得到了大量资金也能够更好地发展。对股市管理层、券商来说，他们也有自己的小算盘，大盘股上市增加市场交易量，促进市场规模的发展，佣金收人就会源源不断而来。上市公司当然更加开心，不仅股东在一夜之间财富骤增，而且开启了便宜、快速的融资渠道。为什么金融股总是市场的融资巨头？原因就是为了补充资本金。以银行为例，放贷多自然获利就多，但放贷多了手头可供继续放贷的资金就少了，需要补充，怎么办？从股市融资当然是最好的渠道，这也是2009年天量信贷之后，2010年诸多上市银行频繁从股市中融资的原因所在。对券商、投行等资金来说，在IPO的过程中，其不仅可以通过承销发行来获得稳定的收益，同时也可以通过与上市公司合作，将自身的触角分布得更广，获得更多的赢利空间。
事情都有两面性，表面越光鲜，背后可能越黑暗，原因就是这么多的利益输出后，最终总要有人埋单，而这一角色大多是由无知的股民来扮演的。远有中国石油（如图1-5，中国石油上市开盘一度冲高到了48元，随后大幅震荡，当天收于40元之上，如此之高的开盘价也为其开启了慢慢的熊途，一路跌到了不足10元），近有海普瑞（以创纪录的148元高价发行，令人匪夷所思的价格也使得其上市后便一路调整，不仅二级市场股民很难赚钱，就连进行新股申购的投资者，如果不是跑得快，可能也会被套其中），当然还有许许多多令股民们记忆深刻的股票皆是如此，这些个股走势都不是偶然的，而是一种必然。当股民能够从上面介绍的整个利益链条，尤其是券商、机构、投行在其中的贏利模式以及其他利益群体所扮演的角色来看待股市时，就很容易自动过滤掉很多的干扰信息，看清市场的本质。
股市是没有硝烟的战场，很多股民经历了反复的深套、亏损后，已经伤痕累累，却依然不知道为何而亏，这其实是最可怕的。因为无论你进人股市时拥有多少钱，或者说你曾经赚了多少钱，只要你不知道如何保护好自己的钱，那么它早晚会成为别人的钱。而本小节的内容实际上就是在帮助投资者了解和熟悉这些潜在的陷阱，很多时候错误往往是一念之差，但弥补起来却要很久，因此只有避免才是最好的方法，才能有机会去赚更多的钱。
