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周末的一个会议上，在中国金融业具有巨大影响力的央行前行长周小川先生提出观点认为：应当拓宽通货膨胀测度范围，资产价格也应列入通货膨胀考虑。为什么现在要提出这个问题？一个非常重要的原因：按照传统CPI计算，全球通缩；如果按照通缩情形制定货币政策，那大水漫灌难以避免。更关键的问题是：过去10多年的货币政策实践，让货币银行学教科书给定的“过量货币扩张会带来通胀”——这一基本规律被证伪，从而对多年几乎毋庸置疑的“基本常识”构成重大挑战。

可以理解，任何一位货币主义的信奉者、崇拜者看到这样的情况都会着急，都会努力去打消质疑，而最为有效的方法就是：重新规划CPI篮子，把未来价格涨幅可能比较大的商品列入其中，然后再让货币和通胀构成可以对应的映射关系。

说实话，我坚决支持对CPI篮子进行有益的调整。但是，我们必须高度注意几种有害的倾向：

第一，把货币主义理论当成“圣经”，认为“神”是会错，而为了证明“神”的正确而削足适履地去调整CPI篮子。实际上，2008年之后，之所以发达国家敢于大规模量化宽松货币，绝不仅仅是因为通缩，而更是一种“保持了凯恩斯主义理论基本内核、吸收了新自由主义理论合理内核、以及理论前提更加贴近经济事实”的经济学理论——新凯恩斯主义经济学理论正在逐步成为经济实践的主导理论。

我们必须清醒地意识到，世界正在经历百年不遇的大变局，而这个大变局同样、而且一定会体现经济和“与经济相适应的货币政策理论方面”。为什么新凯恩斯主义会成为经济主导理论？第一，消费品生产存在严重的产能过剩，或者说消费品存在足够大的供给能力。第二，沉重的债务已经使全球主要经济体失去了增长的动力，在债务负担和风险不能有效缓解前提下，需求疲弱必将长期存在。一方面是疲弱的需求，另一面是几乎无限的供给，两者相加，CPI怎么可能上涨？中国前一度CPI上涨无非是猪肉等食品价格出了问题，而整个过程中国核心CPI基本零增长。

还有一点就是，主要经济体需要大量的货币投放推动股市上涨，一来通过提高股权融资占比降低全社会的负债率（债务杠杠率），二来以超大规模的股权资本应对新经济发展所必须的巨额资本投入。由此可见，世界对货币的看法已经变了。正如伯南克所言，基础货币作为永远不必回收的债务，它实际是“国家资本”。

第二，切忌把大量具有“刚性需求”特征的商品列入CPI，然后以货币政策应对CPI的变化。这恰恰是传统货币学告诉我们的原理：扩张或紧缩货币必须通过增加或减少商品的数量需求，间接达到提高或抑制商品价格的目的。所以，货币政策通常需要盯住去除掉食品和能源价格之后的“核心CPI”，因为食品、能源需求不会因为利率上升、下降而改变，正所谓“需求刚性”。明确上述道理，我们应当可以确认：尽管近年来，教育、养老和医疗等服务价格上涨很快，但如果货币政策依然盯住CPI，那就不能把它们塞进CPI统计，因为利率再高人们也得上学、也得看病、也得养老，不会因为加息而减少需求。

当然，我理解周行长不是那个意思。他更多是说，资产（大致指股票、债券等）价格过高会减低养老、医疗和教育未来的收入，所以现在的货币政策应当考虑资产价格因素。从静态看，周行长观点无可厚非。但动态看，情况可能恰恰相反。原因是：当下的高股价如果平抑了未来的债务危机，提升了科技生产效率，大幅增加了资产价值和社会财富，那周行长所担心的问题就不会出现。问题是：中国资产价值应当是一个不变的静态过程，还应当是一个不断增长的动态过程？

第三，不能把非市场决定的价格塞进CPI篮子。许多年、许多人认为中国房地产价格上涨并未体现在CPI当中，而CPI成分中只有房屋租金变化，但没有真实房价，所以应当把房价塞进CPI考量范畴。但我不敢苟同，因为在中国，房地产价格当中包含了太多的非市场化成分。比如，政府为了城市用地卖个好价格，通常会采用“弱供给”政策，从而使土地价格——这非市场价格的变成房价高低的重要决定因素。如果把这样的价格塞进CPI，那它必定变成推高CPI的重要因素。

那货币政策是不是就不该考量房价因素？历史事实是，无论货币政策松紧，中国房价都在刚性上涨。而伯南克认为，房地产市场仅仅是经济领域的一个方面，但货币政策却关乎经济的方方面面，如果为了楼市而改变货币政策，实质等于“让经济方方面面给楼市陪绑”，这显然是不应该的。

基于上述，我们的观点是：CPI需要调整，比如在中国恩格尔系数已经大幅下降的情况下，是不是还需要食品价格在CPI中占据30%的比重？依据时代的变化，又该将怎样的商品价格以怎样的比重放入CPI？但货币政策还需要在多大程度上盯住CPI？尤其是在“债务过高压抑需求、消费品生产供给严重过剩、新经济发展成本巨大——三大约束”改变全球经济格局的前提下，中国货币政策应当更加新注重哪些经济因素，才能满足国内大循环为主、国际国内双循环相互促进的经济要求？必须更大力度地研究。