奥马哈智慧（三）巴菲特致股东的信读后感(1959)：牛市跟上，熊市超越

道琼斯工业指数走势图

1959年前2个月，道琼斯工业指数延续了1958年春季开始的连续上涨势头。1959年3月道琼斯工业指数在连续上涨12个月后终于出现下跌，当月道指微跌0.30%。

从月线走势图上来看，道琼斯工业指数12连涨的记录至今也没有被打破，最接近的一次是始于2017年4月止于2018年1月的道指月线图的10连涨。

尽管1958年3月道指有所回调，但是道琼斯工业指数很快又恢复了上涨的势头，经过一波爬坡式上涨后，当年道琼斯工业指数总回报率高达19.97%。

一、巴菲特教你如何总结一年股票整体走势

与1958年的情况一样，1959年巴菲特对火爆的股票市场仍然持必要的担心态度，这似乎可以被称为“巴式独特的牛市焦虑症”，巴菲特的担心可以概括为以下几点：

巴菲特教你如何总结一年股票整体走势

（1）尽管道琼斯工业指数全年总回报率高达19.97%，但是在纽约证券交易所挂牌的上市公司的股票价格下跌的数量要多于上涨的数量，数量对比为710对682。巴菲特在60年前所使用的这个判断标准，至今仍然有人使用，在股票市场，所谓的“技术派”人士将该指标称作“市场广度”指标。

它的应用不仅广泛而且有效。试举一例，在世纪之交美国互联网泡沫破灭前后，有“技术派”人士根据美国标准普尔500指数不断上涨和市场广度指标不断下跌，两者出现的“背离”走势而发现了互联网泡沫的退出时机。

我们可以发现，巴菲特所采取的判断标准从一开始就是很实战的，根据巴菲特公开发言以及亲笔写作的文章内容看，他了解技术派的方法。他很少采用这些方法，只能被解释为经过反复比较，巴菲特认为这种方法不适合自己，而本杰明格雷厄姆的价值投资理念更深得股神的心。

（2）在道琼斯工业指数上涨的情况下，道琼斯铁路平均价格指数（Dow Jones Railroad Average）和公用事业平均价格指数都有不同程度的下跌。

风云君在这里为大家科普下道指的有关知识。我们平常说的道指，大都指的是道琼斯工业指数，而非道琼斯铁路（运输）指数。

实际上在查尔斯道最初创建道琼斯指数的时候，该指数一共只包含11只股票，其中9只是铁路股。1897年的时候，该指数被一分为二，根据指数包含的公司所在的行业的不同，一个被称为工业股票价格指数，另外一个则被称为铁路股票指数。

1928年道琼斯工业指数股票覆盖范围达到30种，1929年道指添加了公用事业股票价格指数。其中工业指数股票覆盖股票数（30种股票）一直延续到了今天。

哈密尔顿和雷亚在道逝世后继承并发扬了道氏理论，在更新版的道式理论中，道琼斯工业指数必须与道琼斯运输指数（道琼斯铁路指数是其前身）互相配合才能够对牛市或者熊市做出确认。

换句话说，如果道琼斯工业指数创出新高，而道琼斯运输指数没有与道琼斯工业指数同步上涨，那么在道氏理论看来，这可能意味着这波走势不够强劲，工业指数可能将出现回调。

1959年的巴菲特在致合伙人的信中根据铁路价格指数和公用事业指数没有跟随道琼斯工业指数上涨，而引发对市场的担忧，与道氏理论的表述大致相同，这也再次说明，巴菲特了解其他理论并偶尔参考其他理论，最终选择价值投资作为其核心投资准则是反复比较后做出的选择。

（3）同行们业绩都不好。巴菲特在1959年致合伙人的信中如是说：“与工业平均指数比，大多数投资信托度过了困难的一年”。

Tri-Continental公司，美国最大的封闭式证券投资公司，相比于工业指数近20%的上涨，拥有4亿美元投资总额的Tri-Continental当年收益率仅有可怜的5.77%。

而美国最大的投资信托，马萨诸塞投资信托，总资产达到15亿美元（风云君特别注释：请注意，这是1959年的15亿美元，跟现在的15亿美元完全没可比性），当年的回报率也仅为9%，不到指数涨幅的一半。

二、牛市中忧郁的价值投资者

1959年致股东的信中，巴菲特引用了上文提到的Tri-Continental投资机构的总裁Fred Brown的一段话。布朗认为尽管他们认为自己的投资组合是不错的，但是业绩表现仍然让人失望（even though we like the portfolio, the market performance of Tri-Continental's holdings in 1959 was disappointing to us）。

牛市中忧郁的价值投资者

1959年的“热血（sentiment and enthusiasm）投资”不利于训练有素的价值投资者和那些立足于长远的投资者。布朗始终认为机构的投资组合应该控制风险，并且为未来做打算。

巴菲特与布朗的看法在这个问题上大致相同，面对连续上涨的牛市，巴菲特再次公开了自己的担心。

在巴菲特眼里，用价值投资的标准去衡量，1959年所谓的蓝筹股有着很大的投机的成分，存在着造成资本损失的风险。巴菲特不确定未来会不会出现顶替价值投资理念的新标准，但是巴菲特宁愿接受因过度保守而少挣钱，也不愿意承担资本永久损失的风险。

股市中的“新”标准到今天也没有出现。巴菲特把牛市中已经被高估的股票继续大幅上涨的现象比喻为树木长到天上去，巴菲特认为他从来没见过树木长到天上去，同样的被高估的股票也不会永远上涨。

巴菲特这种冷静的判断发生在股市连续大涨的情况下，也发生在其合伙公司业绩大幅高于牛市涨幅的情况下，这是非比寻常的，甚至是“反人性”的。

人们通常习惯于将自己的成功归因于内部因素，比如有能力或者够努力，而只有失败的时候才会将理由推脱给外界的因素。这个现象在心理学上叫做“自利性偏差”，或者叫做“自我服务偏见”。

自利性偏差至少有2个特点：首先自利性偏差是人类大脑自身存在的思维问题，很难克服；其次，自利性偏差是一种自我防卫机制，用以保护人类的自尊心和自信心。

在这种天生的心理机制的影响下，绝大多数投资者会把投资上的成功归结为自己投资水平高，做了充分的功课；相反的，在投资失败的情况下，绝大多数人则会把投资失败归因为监管政策的突然变动、意想不到的自然灾害、所投资的上市公司爆炸性其他丑闻。

1959年的美国，以道琼斯工业指数作为标准衡量是牛市，但是诚如我们在第一小节所说，尽管道琼斯工业指数上涨近20%，但是美国股票下跌家数多于上涨家数，并且绝大多数投资者的当年业绩都落后于指数。

美国股票下跌家数多于上涨家数

巴菲特在这种情况下，没有把自己的成功（巴菲特的当年业绩请见第三小节）归因为自己比其他人更优秀、更懂得选股（事实上他要比其他人优秀的多），也没有归因为自己更加勤奋，反而和其他价值投资者表现出同样的担心。

这种对人类心理误区的天生矫正能力或许是能让巴菲特一直在投资领域站在世界最高峰的原因之一。

三、巴菲特当年的经营业绩

巴菲特有充足的理由为其在1959年取得的经营业绩感到骄傲，因为他和其他的价值投资者比，巴菲特取得了远高于市场的业绩。

巴菲特1959年共有6个合伙企业，6个合伙企业所取得的收益率在22.3%-30%之间，总体平均收益率为25.97%。这意味着收益率最低的合伙公司也击败了道琼斯工业指数超过2个百分点，而整体收益率打败了道指6个百分点。巴菲特在牛市中所取得的业绩也远远高于那些没有打败市场的同行。

巴菲特当年的经营业绩

尽管巴菲特在牛市中取得了优异的成绩，但是他在致合伙人的信中再次提及自己设定的目标没有丝毫的改变：牛市跟上，熊市超越。

在信中他如是说：“（评估合伙企业的业绩标准是）在熊市中或者走平的市场相比于市场指数和领先的投资信托有更好的业绩，而在牛市中，只要有着相对普通的业绩就可以了”。

结束语

巴菲特1959年致合伙人的信至少给我们两点启示，第一点就是在投资领域中要不断的学习，尽量了解各种知识。我们都知道巴菲特是基本面分析的代表人物，但是从这封信中能够看出，巴菲特其他的投资理论也很了解。

在投资领域中要不断的学习，尽量了解各种知识。

通过学习了解各种知识，在充分了解后做出选择，与从一开始就不学习这种知识相比是截然不同的。因为前者往往代表我们发现了更好的选择，而不会犯查理芒格所说的“铁锤人”倾向。

第二点是我们时刻要保持谦虚谨慎的作风，尤其是在一切顺风顺水的时候。巴菲特在业绩远好于同行和道琼斯工业指数时，成功的克服了自利性偏差，看到了股市连续上涨后潜在的风险。巴菲特始终保持着最初设定的标准：熊市超越，牛市跟上。或许正是这种清晰目标的设定，才能够让股神在无论牛市还是熊市都保持优异的成绩。