股市起伏无常,股价波动难料。股票价格能在多大程度上代表公司的真实价值呢?买进股票就等于购买了公司的小部分资产,这时你也就成了公司的股东了(无论时间长短),股票价格取决你所购买这项资产的真实价值,面公司真实价值取决于公司盈利能力,更为确切地说是公司创造自由现金流的能力。只有公司的股东所有者权益收益率(另一种叫法为净资产收益率)要大于固定收益类投资(比如国债、企业债券、地方债券和银行存款等)所得,股票才有投资的价值。因为投资股票不确定因素太多,风险也较高,所以股票预期收益应该有一种更高的风险溢价。因此,从价值的角度选择股票应该遵循五个基本原则:市盈率低的原则,市净率低的原则,净资产收益率高的原则,经营历史稳定的原则,管理诚信度高的原则。
1.市盈率低的原则。市盈率(PE)是每股价格与每股收益之比,它可以说是投资的收回期。如以10倍市盈率买入股票,其投资需要10年才能收回。市盈率越低,投资回收期就会越短,因而也就越有价值了。不过,上市公司收益是具有较大不确定性的,估值也会在基本价值的基础上变动。人们对不同,上市公司未来盈利变动的预期不同,所给予的合理市盈率差别会很大。如公司收益大幅增长,股价也会大幅上涨,在收益快于股价增长时,市盈率也会随之下降;同理,股价会大幅下跌,市盈率也会大幅上升。这种收益变化与股票价格波动之间的倍数效应,美国著名的投资人戴维斯家族称之为“双杀效应”。对于运用投资周期性行业企业的策略,参考市盈率的方法就要进行逆向操作了。在市盈率处于最高时期应该购人,因为 企业正处于周期中最为困难时期。投资周期性行业,要对行业的市场规律有一定的了解,最好是业内人士。投资周期性行业(特别是强周期行业)是一项对策略经验、操作技术要求更高的投资活动,如果不是专业投资者或行业业内人士,最好不碰或少碰为妥。不过,如真能正确理解、运用某一行业 周期规律,那么它将是你最賺钱的股票投资策略.
2.市净率低的原则。市净率(PB)和市盈率(PE)同样重要,这一指标是每股价格与每股净资产之比,是股价与其每股净资产相除的倍数。这个倍数越低越好,按常规和常识理解,以每股净资产价格买人股票(即1倍的PB)是一笔合理的交易,就是一分钱的价格买到了一分钱价值的东西。如果把不同企业每股净资产所创造的自由现金流大小进行考察,1倍市净率的交易买卖就不一定是一笔划算的生意了,这不过是另外一个话题了。举例来说,2012年6月中旬所有A股市场中的银行股的市净率都在1倍左右,其中有交通银行、中信银行等4家银行的市净率低于了1倍的水平。钢铁重工、交通设施、化工造纸等行业也是A股市场上低市净率的板块。它们均被市场定位为发展前景有限或盈利水平低于市场平均值的行业。为何银行股被低估了呢?一是市场认为银行目前已是业绩最好的时期,即盈利的顶点,盈利拐点在即,2012年6月10日至7月6日央行在不到一个月时间内两次降低利息已给出了明显的信号,贷款进人降息周期,相应地,银行也要进入盈利增长减缓周期;二是市场担心由于政府平台贷款、沿海中小企业资金链断裂等原因可能出现大量不良贷款,2012年12月下旬,又冒出了影子银行规模达30万亿元或成定时炸弹风险的市场担忧;三是存贷利率市场化改革,银行利差将大幅收窄,两次存贷款不对称降息已见端倪;四是欧洲债务危机可能影响中国的金融安全等。国外市场对银行股票的估价一般采用市净率,认为1.5倍以下买人就算是合理价格。国外银行,特别是欧美银行的资产结构与中国的银行有较大差异,认为1.5倍市净率的合理性适不适合中国的银行,是一个值得分析研究的课题。
从上面的表述看,采用市净率投资的策略要具体问题具体分析,切忌生搬硬套,不同行业市场给出的平均市净率是不一样的,这与市盈率的特征是一样的。传统行业或夕阳行业企业的市净率一般要低一些,新兴行业或高增长行业市净率一般要高一些。大型公司一般要低一些,小型公司一般会高一此。具有高核心竞争力的公司市净率要高得多,不具备核心竞争力的公司肯定会低得多。如贵州茅台市场可以给出9倍的市净率,而同质化严重的银行虽然靠利差大輻盈利,市场还是吝啬地只给予1倍左右的市净率。还有一种情况是,就是同一行业的企业之间市净率差别也是较大的,除经营能力外,还要看企业总资产构成的个体差异,资产构成不一样或差别较大,公司每股净资产含量就大不一致。反映在A股市场市净率上:就有高有低了。按低市净率的选股投资策略,虽然存在一些行业、企业的特殊性和差异性,但在诸多标准条件差不多的情况下,从相同行业和相似企业中选择相对低市净率的企业投资仍然是一种理性的投资习惯,也是一种大概率获得收益的优选方案。
3.净资产收益率高的原则。净资产收益率是公司净利润与净资产之比。它是反映公司资产盈利能力的主要指标。投资股市如要取得高于市场平均收益,就要以合理的价格购人盈利增长高于市场平均水平的行业企业股票。
利润的增长分外延式增长和内涵式增长。利润外延式增长主要是指企业依靠扩大投资、扩大规模和扩大产能实现盈利总额的增长;利润内涵式增长主要是指企业依靠内部挖掘潜力、收益再投资和产品提价等内生性原因取得的利润增长。不同行业由于资产结构的不同,行业平均净资产收益率是不一样的。 如银行业经营存在19倍左右的负债杠杆,因此这个行业的净资产收益率普遍比较高,一般在20%左右(2011 年度)。另一个极端就是重资产型的钢铁行业普遍存在净资产收益率低下的情况。
净资产收益率还与一个反映竞争力的财务指标毛利率有着同向的关系,一般情况下毛利率高的行业或企业净资产收益率也高。像贵州茅台毛利率高达91% (2011 年),其净资产收益率也随之高达35%,成为A股公司中资产使用效率最高的企业。从历史考察看,一个企业如果能长期(10 年为限)毛利率能保持在30%以上,净资产收益率保持15%以上,那么,这家企业就是具有强大竞争力的企业。如果能以合理的价格买入这样企业的股票,则将会取得高于市场平均水平的收益率。
4.经营历史稳定的原则。我个人认为,一个企业在5~10年的时期内,利润没有负增长的记录就足够了。为什么要考察公司5~10年的利润稳定增长史呢?因为在A股市场上有太多的包括上市公司在内的利益集团,他们相互勾结,不择手段巧取豪夺。最常见最卑劣的手段就是在财务盈利方面做手脚。在不同的市场环境中,编造不同的利润及相关数据,诱导或直接操纵市场,使公司股价.上下产生巨大的波动有利于利益集团获利。如有的公司连续两三年利润大幅增长,股价被大幅炒高,而后随着股价下跌,公司利润开始大跳水。按会计界的一般说法,利润作假假不过3年。所以,只有连续5~10年考察企业盈利水平,取其平均值才有参考价值。如果与平均值出人不大,就可以认为这是一家经营历史比较稳定的公司。这样,才有进一步做投资研究的必要。
如果一定时期内净利润的增长率幅度较大,主要有以下几种原因:一是多年积累的收益集中进行再投资,规模效应使得净利润快速释放;二是企业经营管理水平提高或上游原材料及人力费用下降等,成本得到有效压缩;三是行业景气度回升,使得公司从低收益向高收益转变,但资产收益率达到行业繁荣水平后,就难以再大幅度上升了;四是营业外偶然性收益大增;五是相关投资产生收益。
分析上述五种情况外,还应该统计分析公司过去5~10年的净利润增长率,计算出5~ 10年净利润平均增长率,就可以推算出公司未来的大概增长率。这种统计计算虽然达不到精确的程度,但它可是预测企业未来成长性的唯一路径。
5.管理诚信度高的原则。这条原则好理解,特别是在中国目前倡导诚信的环境下,一个以盈利为目的的企业如果能做到对股东、对客户、对社会诚信的话,这将是一家伟大的公司。虽然是在一个视诚信为稀罕之物的国度,但讲诚信的企业还是较多的,不过不是有很多。
诚信企业起码应该具备儿几点诚信的标准。我认为,-是企业管理层要有起码的信托责任。这就是中国的老古话所言:受人之托,忠人之事。要对大小股东诚信负责,要努力经营使股东利益最大化;二是没有不良记录(上市公司有据可查),这主要是反映在证券法规和公司法规层面的问题;三是没有所谓灰色地带的问题。这个就是指在中国经常遇到的所谓合法而不合理的问题,如高管高额的薪金报酬、巧取的股票期权、高价注人垃圾资产、置出优质资产、高昂奢侈的职务消费和不分公私的职务占有占用等,四是长期平均股价远远高于市场平均价格。长期保持较高的股票价格,是股票市场对于一个企业管理团队诚信可靠品质和超强经营能力的充分肯定。因此,这个原则也就具有了较高的参考价值。