来源：股市荀策
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核心结论：①6月恒生指数(25373.12, 248.93, 0.99%)累计涨幅/最大涨幅为6.4%/10.2%，沪深300为7.7%/7.9%，标普500为0.3%/6.2%，富时100为2.5%/7.2%，德国DAX为5.6%/11.4%。②今年以来恒生指数累计下跌-13.4%，但是资讯科技、医疗保健行业分别上涨了27.8%、26.9%，行业结构分化明显。③恒生指数PE、PB为10.1倍、0.94倍，处于05年以来自下而上42%、8%分位，关注低估高股息率股的轮涨机会。
港股行业结构分化明显
今年以来港股宽基指数表现较差，恒生指数累计下跌-13.4%，股指表现远弱于美股和A股。但是，从行业层面看港股结构分化较为明显，其中科技股和医药股表现一骑绝尘，今年以来累计涨幅达到27.8%、26.9%，远超港股整体表现，两者成为了港股市场亮丽的风景线。
1.港股策略：港股行业结构分化明显
回顾：6月以来港股平稳上涨。6月全球股市表现良好，主要指数均呈上涨趋势。恒生指数在6月涨幅为6.4%，6月最大涨幅为10.2%。对比其他市场，6月涨幅/6月最大涨幅沪深300为7.7%/7.9%，创业板指为16.85%/17.0%，富时100为2.5%/7.2%，日经225为1.9%/6.0%，德国DAX为5.6%/11.4%，标普500为0.3%/6.2%，整体上港股表现比海外大部分市场更优。从行业表现来看，港股6月大部分行业均上涨，涨幅领先的行业主要是资讯科技业（17.4%）、医疗保健业（15.6%）；下跌的行业主要是电讯业（-4.5%）和能源业（-4.4%）。6月港股通南下资金规模为235亿元人民币，低于今年以来均值452亿元人民币，今年以来南下资金累计净流入额已经达到2714亿元人民币。6月南下资金在港股成交额中占比达13.8%，高于2019年6月平均值10.0%。
港股行业结构分化明显。今年以来港股表现较差，恒生指数累计下跌了-13.4%，而同期沪深300为1.6%，标普500为-4.0%，德国DAX为-7.1%，日经225为-5.8%，港股表现似乎乏善可陈。但是，从结构上看港股行业走势分化，其中资讯科技和医疗保健行业一骑绝尘，今年以来累计涨幅分别为27.8%、26.9%，特别是3月19日反弹以来表现更亮眼，累计涨幅分别为49.9%、43.8%。港股资讯科技行业在6月24日创下历史新高，这源于：一是美股科技股强势表现对港股形成共振。在港股月报《盘整期，宜布局-20200304》中，我们提到历史上港股与美股走势大致趋同，这是由于香港采取“盯住美元”的联系汇率制度，从而港股流动性与美股趋同，而且香港投资者以机构投资者为主，其中海外机构占四成左右，美股股市市场风格也将影响港股。今年以来美股纳斯达克指数不断创历史新高，年初以来累计涨幅为12.1%，远超标普500的-4.0%，今年以来美股风格偏向科技，这也助推了港股科技股估值抬升。二是科技龙头强者恒强助推行业指数抬升，今年以来腾讯控股(524.5, 6.00, 1.16%)累计涨幅为33%，美团点评为69%，中芯国际(33.25, 1.65, 5.22%)为126%，金蝶集团为132%，金山软件(38.25, 0.30, 0.79%)为79%，而同期资讯科技为27.8%。这些科技龙头股价表现优异而且市值较大，仅腾讯控股和美团点评市值之和占资讯科技行业的45%，从而强势科技龙头带动港股科技行业上涨。此外，近期港股医疗保健行业指数也创历史新高，这是源于：一是今年以来新冠肺炎疫情席卷全球，这直接刺激了医疗器械（如呼吸机、体温测量设备、X光机、CT）、医疗耗材（口罩、手套、防护服）等细分领域需求高增长，医药行业业绩改善预期较为确定，股价也表现较优异。二是医药龙头普涨推动行业指数创新高。港股医疗保健行业市值最大前6家公司今年以来股价涨幅分别如下：阿里健康(23.15, 0.60, 2.66%)为151%，药明康德(101, 2.10, 2.12%)为46%，翰森制药(36.6, 0.40, 1.11%)为41%，药明生物(140.9, -1.10, -0.78%)为44%，中国生物制药(14.88, 0.10, 0.68%)为34%，平安好医生(121.1, -0.50, -0.41%)为107%，而同期医疗保健为26.9%。这六大公司总市值之和占医疗保健行业的43%，从而龙头股价优异表现将带动整个行业指数抬升。
关注低估高股息率股轮涨机会。从估值看，目前港股处于中低位，截止6月30日港股恒生指数PE（TTM，下同）为10.1倍、PB（LF，下同）为0.94倍，处于2005年以来自下而上42%、8%分位，而美股标普500PE为26.1倍、PB为3.5倍，处于2005年以来自下而上98%、97%分位，A股沪深300PE为12.7倍、PB为1.4倍，处于2005年以来自下而上45%、24%分位。目前AH溢价指数为129点，处于2005年以来自下而上的64.9%分位，港股估值处于洼地。从投资主线看，我们认为可以关注两类机会：一是低估高股息率股轮涨机会。分行业看，目前港股多数行业股息率较高，截止2020/6/30，能源行业股息率（最近12个月）为9.0%，综合业为6.1%，电讯业为5.8%，地产建筑业为5.1%，原材料业为4.4%，公用事业为3.9%，金融业为3.6%，远超目前10年期国债收益率2.8%左右，从大类资产配置角度看港股的股息率非常具有吸引力。前文我们提到，今年以来科技和医药股已有较大的超额收益，而低估高股息率板块涨幅滞后，未来或有轮涨机会。二是与内需相关板块。目前海外疫情形势仍然严峻，2-3季度外需受到影响是必然的，参考08年金融危机大跌后，缺失的外需只能由内需来补。4月17日中共中央政治局会议召开显示国内政策将继续加码内需方向，重点是新基建和消费。5月22日全国两会政府工作报告中提到重点支持新基建。新基建方面，主要聚焦科技，在大方向上与我国产业结构向信息化调整的方向一致。以5G代表的新一轮科技周期才刚刚开始，类似12-15年的3G/4G，我们预计这次基本面回升也要持续2年，从硬件到内容、软件、应用场景不断扩散。港股中消费类如家电、汽车等行业上市公司数量较少，在此不赘述。
2.重点关注公司
2.1 农夫山泉（H01366.HK）包装饮用水及饮料龙头
中国包装饮用水及饮料龙头，净利润远高于行业平均。根据公司招股书援引弗若斯特沙利文报告，2012至2019年公司连续八年保持中国包装饮用水市场占有率第一，并建立了饮料产品和包装饮用水产品双引擎均衡发展的格局。2017-2019年，公司分别实现营业收入174.9、204.8和240.2亿元，实现三年复合增速17.19%。公司2017-2019年分别实现净利润率19.4%、17.6%、20.6%，根据招股书中援引的弗若斯特沙利文报告，远高于同期中国软饮料行业和全球软饮料行业的平均盈利水平。
软饮料市场发展潜力大，集中度相对较低。中国是全球最大的软饮料市场之一。根据招股书中援引的弗若斯特沙利文报告，2019年中国软饮料市场规模为人民币9914亿元，2014-2019年CAGR为5.9%，根据招股书中援引的弗若斯特沙利文报告，预计市场将持续增长，2019-2024年CAGR将维持在5.9%。2014年-2019 年，市场规模复合年增长率最高的三个类别分别是咖啡饮料、功能饮料和包装饮用水，CAGR分别为29.0%、14.0% 和11.0%。中国软饮料市场集中度相对较低，2019 年前十名参与者合计仅占42.5%的市场份额，其中前四大参与者零售额显著高于其他参与者，合计占27.7%的市场份额。
天然水资源龙头地位稳固，走多品牌均衡发展战略。截至2019年底，公司在中国拥有十个天然优质水源，同时拥有12个生产基地，总计137条包装饮用水及饮料生产线、七条鲜果榨汁线及三条鲜果生产线，水源供应和生产线充足。公司实行多品牌战略，根据各品牌的发展阶段制订差异化的品牌规划、形象设计以及宣传策略。公司长期坚持天然健康的产品理念，通过广告投放、瓶身活动等方式不断传递品牌精神。
全国性的销售网络，未来仍有拓展空间。公司主要采用一级经销模式，通过经销商分销公司产品。经销商直接向超市、连锁便利店、小型零售店、电商平台、餐厅等出售公司产品。于往绩记录期间，公司每年与超过3800 名经销商合作。于2017 、2018及2019 年，公司通过经销商分销的收益占总收益的95.0%、94.6% 及94.2%。此外公司对采购额较大、信用较好的客户采取直营模式。直营客户主要包括全国或区域性的超市、连锁便利店、电商平台、餐厅、航空公司以及集团客户等。截至2019 年12 月31日，公司拥有约200名直营客户。
上市助公司中长期发展。持续进行品牌建设。将加大以水果、茶、天然植物、咖啡、植物蛋白等天然原料为基础的产品开发；将整合进行线上线下营销、策略性地组合和使用各种媒介工具、传播手段，进一步提升品牌影响力和美誉度。稳步提升分销广度和单店销售额。将稳步推进经销商网络建设和优化，也将继续加大对终端零售网点的投入；将不断支持经销商强化运营能力，提升对终端零售网点覆盖的精细化管理水平。进一步扩大产能。重点计划对位于浙江千岛湖、广东万绿湖、吉林长白山的生产基地进行产能扩大。加大对基础能力建设的投入。持续投入信息系统建设，建立中台数据系统；计划持续投入研发能力建设，不断强化在基础研究、应用型研究、产品创新等方面的能力；将持续投入人才梯队建设，强化对各级员工的培训和赋能。探索海外市场机会。将公司的生产制造能力、供应链管理能力和销售渠道拓展能力应用于海外市场；也有计划在海外设立生产基地。
风险提示：疫情扩散超预期，供应链断货风险；宏观经济下行，影响需求。
（农夫山泉，H01366.HK，周旭辉，S0850518090001，闻宏伟，S0850514030001，曾知，S0850514050001，张宇轩，S0850520050001，李姝醒，S0850519040001）
2.2 舜宇光学科技(134.7, 7.90, 6.23%)（02382.HK）短期扰动不改光学赛道升级趋势
公司公告2020年5月出货量。2020年5月，公司手机镜头出货量9748万颗，同比下降8.6%，环比下降12.3%；公司车载镜头出货量255万颗，同比下降35.0%，环比增长21.4%；手机摄像模组出货量4774万颗，同比增长20.3%，环比增长9.0%。
2020年1-5月累积出货量。2020年1-5月，公司手机镜头出货量3.2亿颗，同比增长17%；公司车载镜头出货量1683万颗，同比下降8%；手机摄像模组出货量2.2颗，同比增长31%。
疫情影响镜头出货。公司手机镜头及车载镜头出货量表现不佳，主要源于海外疫情影响智能手机及汽车需求。车载镜头5月出货量环比上升21.4%，主要源于客户端出货逐步恢复。手机摄像模组出货量同比上升20.3%，主要源于市场份额提升。
短期扰动不改光学赛道升级趋势。1）我们预计在单机摄像头数量增长的带动下，20年智能手机市场摄像头总需求颗数仍会有一定增长；2）我们认为智能手机摄像头仍会在拍照、视频、3D感应等领域持续升级，具体体现在：1）摄像头数量持续增加；2）规格提升，超高像素、大像面、超大广角、大光圈、长焦、视频镜头等应用，以及前置镜头的小型化、超薄等；3）匀光片、衍射光学元件、准直镜头等新兴零部件的应用。
盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022年实现归母净利润48.4、60.4和73.4亿元，同比增速21%、25%和21%；每股收益4.41、5.51和6.69元。考虑到镜头利润贡献占比显著提升，经营稳定性和成长性更强，及公司光学零件和光电产品盈利能力差异较大，我们按PE进行估值，给予2020年25-28XPE，对应合理价值区间110.25-123.48元/股，按照1港元=0.90元人民币估算，对应合理价值区间122.50-137.20港元/股，维持优于大市评级。
风险提示：智能手机产销下滑，Tof等应用推进不及预期。
（舜宇光学科技，02382.HK，周旭辉，S0850518090001，张向伟，S0850517070011）
风险提示：警惕中国经济增速下滑以及海外疫情扩散导致股市波动风险；中国美国贸易关系恶化。
