本案例是1997年9月进行的善意收购的经典之作。主要参与方是中国光大集团公司、香港熊谷组、光大国际公司、广西玉柴。下面分别对这些参与方进行一些简单的介绍。
1.光大集团公司。是由著名资本家王光英在70年代末创办的一家著名中资公司。旗下有大量的实业公司、光大银行、光大证券和光大信托等金融机构。
2.光大国际公司。是一家由光大集团公司控股的在香港联交所上市的上市公司，但是一直以来的一个问题就是摊子铺得太大，主营业务不突出。
3.广西玉柴。它原来是全国证券交易自动报价系统(STAQ系统)的上市公司。1994年4月，光大国际曾从STAQ系统购入广西玉柴的法人股，后来又以限价标购的方式收购了广西玉柴。1994年光大集团策划了广西玉柴在美国发行N股上市，光大集团持有广西玉柴24.3%的股份。在美国上市之前，广西玉柴是中国STAQ系统中的佼佼者，但在美国上市后，业绩反而迅速下滑，1995年就出现了亏损。
4.香港熊谷组。创立于1973年，1987年在香港联交所上市。它是于元平与日本熊谷组合作的产物，于元平持有16.34%的股份，1993年，日本熊谷组因为海外业务亏损而抛售香港熊谷组的股份。在香港，这家公司的主营业务是大型项目的基建，如香港新机场、青马大桥、填海工程等。在大陆，它主要参与了海南洋浦港开发和深圳地王大厦修建。
光大国际收购香港熊谷组主要经过了以下几个步骤：
第一步：本案例的主要策划者朱小华于1997年8月7日让光大集团以8.37元人民币/股的价格收购了香港熊谷组上市公司10.1%的股份(约4100万股)，一共花费了3.58亿港元。这为光大国际收购香港熊谷组创造了条件。
第二步：9月下旬，朱小华又策划光大国际收购于元平持有的香港熊谷组4500万股(占香港熊谷组总股票的10.92%)的股票。当时熊谷组的股价已从8月初的6.9元/股飚升到13.4元/股，涨幅高达94%。最后，光大国际以14.5元/股的价格(高出市场价7.4%)受让了于元平手中的4500万股，总共的受让价是6.62亿港元。支付方式是：光大国际先支付3.91亿元现金，余款以光大国际发行新股的方式支付。
第三步：光大国际在入主香港熊谷组之后，以每股7.89元的价格向于元平发行了3300万股新股，总计发行价是2.61亿元。这样，光大国际就以现金加股权的方式持有了香港熊谷组10.92%的股份。
第四步：在光大国际受让于元平持有股份的同时，光大集团将8月份收购的熊谷组10.1%的股份注入到光大国际中。具体的操作过程是：①光大集团以14.5元/股的价格(共6.1亿港元)出售给光大国际；②光大国际并未以现金的方式支付，而是将其麾下的不良资产——广西玉柴的股份以每股作价9.31美元(共6.1亿港元)受让给其母公司光大集团，以实现支付价款和剥离不良资产的双重目的。这样，光大国际就持有了香港熊谷组21.02%的股份，成为了熊谷组的第一大股东，也使香港熊谷组成为了港股中的红筹股。
一桩成功的善意的收购应该使收购方和被收购方都满意，但在现实操作中往往很难平衡双方的利益关系。但是本案例却做到了这一点，让我们从各方的成本与收益的角度对其进行进一步的分析。
1.收购方：光大国际。
成本：虽然这项交易总共涉及的金额为12.47亿元(4500万×14.5+4100万×14.5)，但是光大国际实际支付的现金只有3.91亿元。
收益：以3.91亿元的成本完成了12.47亿元的交易，取得了香港一家优质上市公司的控股权。同时还将不良资产成功剥离出去，改善了公司的经营状况。
2.被收购方：于元平。
成本：失去对香港熊谷组的控制权。
收益：就直接的静态收益来说，收益主要是两方面：①在收购的过程中，熊谷组的股票价格从6.9元/股涨到了13.4元/股，涨幅高达94.2%。而且出价高出收购时市场价7.4%，是收购前市场价的2.1倍。其出让的4500万股股票在收购前的市值是3.105亿元(4500万x6.9)，但出让时仅现金就获得了3.91亿元，其差价为8050万元。②还获得了光大国际3300万股的股票。从长远的动态收益来说，光大国际是一家有中国概念的实力雄厚的上市公司，而且已经将不良资产(广西玉柴)成功剥离，其股票的市值必定还会攀升，所以于元平手中持有的3300万股光大国际股票的未来收益将是十分可观的。
3.第三方：光大集团。
成本：以每股8.37元收购了香港熊谷组4100万股股票。接手了光大国际的不良资产——广西玉柴。
收益：从表面上看，光大集团是花钱买了一堆不良资产，但实际情况并非如此。尽管它以每股8.37元购买了熊谷组的股票，但是它转让给光大国际的价格却是每股14.5元，升值达73%。就广西玉柴来说，原来虽然是光大国际的不良资产，但由于光大集团持有光大国际62.5%的股份，所以实际上是一直由光大集团在持有广西玉柴，这次操作只不过是从间接持有变成了直接持有，在本质上并没有太大的区别。但这对其控股子公司——光大国际来说，却甩掉了一个沉重的包袱，并最终为光大国际成功控制熊谷组奠定了基础。所以，从长远和整个大局来说，光大集团付出的成本是值得的。
通过以上分析，我们可以对该兼并收购作出如下的评判：这是一起经典的非现金善意收购。其中有几点是值得我们反复玩味和揣摩的。
1.非现金收购。本案例中，总共涉及的金额为12.47亿港元，但光大国际实际支付的现金只有3.91亿元，所以可以称得上是经典的非现金收购的案例。具体来说，光大国际采用的股权置换的方法，其中一共运用了两次。第一次是光大国际用自己的新发股票置换了于元平持有的熊谷组10.92%的股票。第二次是光大国际用自己持有的广西玉柴的股票换取了光大集团收购持有的香港熊谷组10.1%的股票。通过这两次股权置换，光大国际实现了两个目标——控股香港熊谷组和剥离自己的不良资产。所以，可以将这次非现金收购案例的操作模式概括为：少量现金+股权置换。但是在进行股权置换操作中两个问题：一是在用自己的股票去换取交易对方的股票时，要防止对方对你实施反收购；二是在股权置换时，要对用于置换的股票进行选择，尽量能将股权置换与资产重组结合起来，实现“一箭双雕”。
2.市场操作与关联交易。在本案例中，主要的收购活动参与方有三方——光大国际、香港熊谷组与光大集团。前两者都是香港的上市公司，光大集团不是上市公司，但是光大集团是光大国际的控股母公司。所以，在进行收购操作的过程中必然会遇到关联交易的问题。但本案例对此采取了一视同仁的做法，在受让价格上是相同的，这样就避免了非法关联交易。应该说，这样做才是规范的市场操作。
3.增发新股的有关问题。在本案例中，光大国际和熊谷组都是在香港联交所上市的公司，收购的操作地是在香港。所以，前者可以采用增发新股的方式来和后者进行股权置换。而且，光大国际发行新股的价格要高于其他股东权益，所以没有损害其他股东的利益，这也是合法的。但是，这种操作模式在中国内地却不定行得通。因为，内地上市公司增发新股可以有3种方法：送红股、配股和申请增发新股。对前两种增发新股的方法来说，对象只能是原有股东，因此，要将新股卖给指定的对象在法律上是有障碍的。只有一种情况可以作到这点，即在国家股或法人股放弃配股权利时，上市公司可以让其他非原有股东来认购。但如果是用股权或实物资产来认购，需要对股权或实物资产进行评估，这样做要花费较长时间。如果采用申请增发新股发行的方法，不仅时间长、手续复杂，而且也只能向原有股东和所有公众发行，不能只向指定的特别对象发行。所以，这种收购模式在内地实施还有相当的困难。
