优势投资者的七项修炼：主动和被动管理的程度
很多投资者试图将自己定位为既有主动也有被动投资理念的投资者。主动型基金试图通过优选证券或行业，配置不同的风险因子权重（承担与市场指数不同的风险）或通过择时投资来跑赢市场。被动型基金常常指模拟特定市场、费用较低的指数基金和ETF。目前市场上有成百上千的各种各样的指数基金或ETF可供投资者选择，这些基金买卖非常容易，取决于投资者如何使用它们，你几乎不能称之为被动投资。每类资产都有对应的指数，很多此类策略在某种程度上是主动管理，因为这些策略不同于整体市场。追求不同于市场的表现并没有错，但有必要理解这些差异。被动和主动，这些词语基本只是营销用语。这两种投资管理方法之间的界限正日益模糊，随着行业的发展，ETF不断吞噬当前价格过高、炒作过度的主动型共同基金的领地，并提升市场份额，未来这种分类将越来越不重要。
为了厘清分析思路，列出如下5个层次的主动和被动型投资产品。
（1）全市场指数基金。经典的3只基金由先锋资产（或其他低成本指数基金提供商）提供：全美股票指数基金、全球股市指数基金和全美债券指数基金。这3只基金高度分散化，包括近18000只证券，涉及范围广泛的行业、地域和公司。如果你确实想要覆盖所有基础资产，这些基金可以最大限度地满足你的要求。无论怎样，它们的成本非常低，能给你提供更广阔市场的投资收益。与只投资于这3种基金相比，投资者可能干得非常糟糕。通过承担更多的风险，有很多方法可以改善各类针对整体市场的基金，但是有更多的投资方法，比这些低成本指数基金的表现更差，而不是更好。
（2）细分资产的指数基金。在整体市场中，包含市值低于20亿美元的小市值股票，市值在20亿~100亿美元的中等市值股票以及包括不同资产类别、国家、地区、行业或交易结构的诸多其他基金。你可以通过很多方式，切分整体市场，投资你看中的特定市场。对于各类细分资产，既有主动型也有指数型基金可供选择。
（3）主动型指数化。这可能是最糟糕的主动管理模式，投资于主动型指数化的投资者得到低于大盘但紧盯市场的收益率，却要支付比指数化基金高很多的费用。这是个双输的生意。在金融行业中，职业风险可能导致丢饭碗，因此持保守态度，紧跟市场基准，通常是保住基金经理职位的靠谱方法。正如约翰·梅纳德·凯恩斯曾经说过：“对于我们的名声来说，遵循传统惯例而失败好过违背传统惯例而成功。”这句话总结了主动型指数化的运作规则。我相信，我们在主动型ETF领域看到的创新，将会逐渐淘汰这类基金，但是需要一些时间。当不明真相的投资者仍在支付费用投资于这种不必要的高费率基金时，华尔街可不愿意如此轻易地放弃赚钱机会，但我相信市场已发生变化。
（4）主动型投资组合经理。这类投资策略试图与整体市场不一样。投资组合经理不过多操心行业权重或基准。他们只是追求通过任何可能的方法，寻找优势股票来超越市场。主动型基金给投资者提供了超越市场的机会，但投资者也有义务承担更高的费用。当你投资主动型基金时，要确保你知晓投资了哪些东西，并对基金走势的周期性有正确的认知。
（5）风险因子、聪明贝塔或量化投资。上市公司可以分为价值型、成长型、品质型、分红型、价格波动型以及将股票纳入指数的不同方式。这些基金或策略寻求聚焦于投资一种或多项可辨识的风险因子（我们将在本书后面章节更深入地分析聪明贝塔和价值投资策略）。这是一个缓慢的过程，但投资者最终可以通过复合化的ETF，实施成本更实惠的主动型投资策略。这需要一些时间，但我相信在本书之前提到的座谈会上所谈到的基金经理的观点，即ETF将会证明其正确性并统领投资业。随着投资透明度和有价值的投资选项增加，而费用持续降低时，这对投资者非常有利。
大多数因子投资策略和聪明贝塔基金采用量化管理方式，意味着这些基金本质上基于规则或系统化管理。最有可能，这意味着做投资决策时没有人工干预，把人的情绪因素从投资程序中剔除。纯量化策略的最大好处在于，它是一个系统化的可重复的策略。无须担心基金经理在市场中迷失自我，或因成功而自满。没有自负，也没有过度自信或者风格脱离既定策略。预先做出好的投资决策，从而避免事后的糟糕决策。这种策略假定执行策略的基金经理要摒弃自己的行事方式，不能只因市场没有按他们预想的那样发展而修改规则。对于所有投资者（包括量化和非量化），仅因为某件事情没有起作用，就倾向于改变。虽然毫无理由延续僵化顽固的作风，但你必须预料到，市场总会出现不按你的预想发展的情况。提前为此做好计划，在选择任何策略时，不论是量化还是非量化，都要确保你真正理解：过程比结果更为重要。
由于诸多被动和主动策略相互交叉重叠，有必要厘清哪些策略对你的投资组合有益，并能为你充分利用。通常情况下，当你要选择一家靠谱的基金时，无论它是指数基金、因子偏移或主动管理型基金中的哪种，你应当注意以下5个方面。
（1）成本较低。
（2）遵守投资纪律和过程可重复的规则。
（3）基于事实依据而不是投资风潮。
（4）应透明化运作，你能够确切地知道基金投了什么。
（5）具有流动性，你不会被迫持有一些难以脱手的东西。
在经典投资书籍《投资策略实战分析》（ What Works on Wall Street）6中，作者兼量化投资者詹姆斯P.奥肖内西（ James p.o' Shaughnessy）引用了一项研究成果，该研究回顾了45项比较人类和数学模型预测能力的不同研究。当比较预测结果时，研究者发现人类每次都输了。事实确实如此，即使他们事先了解这些模型。奥肖内西解释说：“模型战胜专家的原因在于，模型持续地遵循和运用相同的标准，模型从不会左右摇摆它们始终如一。模型从不感情用事，绝不会和配偶吵架，不会在街上喝酒游荡，也不会感觉枯燥乏味。它们不会认为生动有趣的故事比海量的统计数据更好。它们绝不会把任何事情私人化。它们没有自尊心。它们不想证明任何东西。
丹尼尔·卡尼曼（ Daniel Kahneman）在对该主题的研究中发现了类似的结果。一次又一次，卡尼曼在研究中发现，简单的统计规则优于直觉判断。很多投资者很难承认这一点。根据卡尼曼的观点，问题在于投资者更自然地跟着直觉走。这样比违背直觉行事感觉更好，但当你做投资决策时，大多数时候确实应该逆直觉而行事。卡尼曼对系统化决策程序更具有优越性给出的理由之一是，聪明人免不了行为偏差。即使聪明人也需要系统性地消除非理性冲动，因为聪明并不意味着理性。5指数基金没有什么特别。它的特征有：系统化管理、遵守投资纪律、偶尔再平衡、透明度高、换手率低、低成本、容易维护等。这也是指数基金很难被那些业绩辉煌的基金经理所超越的原因之一。你很清楚投了什么东西。主动管理型基金也能做到以上所有这些，虽然它们不能真正与指数基金的成本结构相比。与其操心基金是主动管理还是被动管理，还不如多思考基金是否采用有纪律的策略。
而且，事实上根本没有所谓的被动投资方式。指数化投资并不意味着不会主动管理，就像投资主动型基金并不意味着你就不能被动投资。即使那些几乎不对组合做任何改变，并完全让组合自动运行的投资者，也必须事先做一些决策。这些决策有资产配置目标、基金类型、资产所在地（避税或不避税）、再平衡时间间隔等。不做任何决策的行为，实际上也是一种决策。
未来，建构简单的投资组合的成本将会极低，但因竟争和规模的共同影响，因子偏移策略将会比以往更便宜。聪明贝塔ETF已经开始将种系统化主动投资模式加入此类投资流程。但低成本和交易便利不会防止投资者犯错误。当组合或交易的成本变得可以忽略不计时，投资者更容易做出改变。当成本最小化时，情绪成为核心因素。投资行为总比交易成本重要，但只有在成本降低时，行为的重要性才会放大。对投资者而言，知道投资了什么和为何投资，才是第一要务。
