S创新基金品种、允许T+0交易“疏通”大小非减持
股权分置改革是中国证券市场发展的历史性跨越，随着2006年底股改的基本完成，市场爆发出了难以遏制的向上动力，2007年， 沪市全年上涨96.7%。
但股权分置改革解决了长期闲扰市场发展桎梏的同时，也给市场带来了新的挑战，股权分置改革把证券市场带进了全流通时代。始于2005年的股改，由于对股改后的大小非上市流通，采取的是“锁一爬二”的方式，正是根据这一股改政策，进入2008年，有越来越多的大小非加入到解禁股的行列，带给股市以较大的减持压力。股份解除限售后大部分不会被减持，但由于解除限售的股份数量巨大，还是给市场带来了巨大的心理压力，从而严重影响了证券市场的平稳运行。上证A股产生暴跌，从6124点到跌穿2600点，跌幅近60%。股指下跌的原因是多方面的，有美国的次贷危机、雪灾、汶川大地震、高油价、高CPI等等，但相当一部分投资者认为大小非减持是助长市场恐慌的重要因素,
让投资者感到欣慰的是，针对大小非减持管理层正采取积极有效的解决办法。2008年4月20日中国证监会出台了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》(简称《指导意见》),指导意见提出了通过大宗交易稳定大小非减持，此后，沪深交易所出台了减持指引，旨在稳定市场预期、这在一定程度上达到了限制减持的目的。管理层也在限制和延缓大小非减持的同时，严惩四川宏达股份等公司的违规减持行为，对违规减持行为产生了震慑作用。
沪深交易所在2008年7月发布的2008年半年报披露工作通知中，除了常规的披露要求外，新增加了多项规定，其中包括在“重要事项”中披露上市公司持5%以上股东自愿追加延长股份限售期、设定或提高最低减持价格等股份限售承诺的情况。追加延长股份限售期、设定或提高最低减持价格等股份限售承诺的情况。深交所通知增加了要求“上市公司控股股东应当遵守中国证监会《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》等规定，在本次半年报披露前30日内不得转让其解除限售存量股份”这对减持数量上产生较准确的披露信息，将有力地稳定投资者的心态。
大小非减持的问题归根结底是一个制度安排的问题，从这个角度讲，大小非减持才刚刚玻题，需要不断的制度创新。对影响股市长期发展的股权分置的难题，管理层迎刃而解，相信管理层对大小非的坚持也会做出恰当的制度安排。
笔者试图梳理国外的一些经验，提供一些借鉴和启迪。
对于《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》的思考
《指导意见》要求超过一定比例或数量的存量限售股交易，应通过交易所大宗交易系统进行。这个办法有力地延缓了大下非的减持，但无法避免大小非分期碱持和通过大宗交易“过桥”减持。在这方面，美国证券法(Rule144》值得借鉴，《Rule144》具体规定:上市公司占股超过10%的大股东，公司的高级管理层、董事等关联方以及从关联方中获得股票(限制性证券)的人，在卖出股票时必须遵守严格的慢走和披露程序。出售限制性证券或有控制权的证券要遵循以下规定:锁定期、足够的最新信息、交易量规则。美国关于限制性证券碱持的规定使得减持数量在时间上比较分散，卖出时信息披露的要求也使得市场心态更加平稳，避免了限制性证券集中卖出时“暴风骤雨”式的破坏，使得市场承受较小的压力。
针对限售股解禁设计创新产品，缓解集中减持压力
在产品设计中，要针对限售股集中减持可能造成市场刷烈波动，价格扭曲的情况，使抛售行为在时间和数量上分散开来，将减持的“暴风骤雨”化解为“毛毛细雨”。针对限售股设计可行的衍生品:
(1)创新型ETF基金。针对A股市场限售股的分布，可以选择限售股市值大的行业、减持压力大的行业或者其他特定限售股证券组合( 如红利ETF、成长ETF等)开发ETF基金产品。针对限售股成立的创新型ETF基金，可以考虑在某些方面给子特殊政策。如在交易机制方面给予一定时期的特殊政策，如允许T0交易，在未来推出的融资融券业务中给予优先考虑，在股指期货的后期产品开发上也适当考虑这些基金交易者的对冲需求。1999年 香港政府为“消化”1998年“联系汇率保卫战”的副产品—1000余亿市值的“官股”(占当时港股总市值的7%) ,设立的盈富基金也是一个ETF基金，盈富基金自1999年11月首次发售333亿港元后，至2002年 10月最后一批待沽单位完成认购，大概有1404亿港元的恒生指数成分股通过特殊发行机制平稳流回市场。
(2)限售股备兑权证。限售股东的抛售行为主要来自对持有股票价格下跌的担忧。如果由券商为限售股东发行备兑权证，不仅能锁定当前股价，还能通过认购权证的溢价发行产生股价升水，将为许多限售股东接受。限售股备兑权证的发行将不仅使限售股的抛售在时间上展期，而且由于权证持有者的分散化,行权后的持股结构也将明显分散。分散的持股结构将使拋售意愿多样化，有利于股价稳定。
(3)限售股东发行可转债。所谓可交换债券，是指上市公司股东将其持有的股票抵押给托管机构(或登记结算公司)之后发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能够按照约定的条件以持有的公司债券交换获取大股东发债时抵押的上市公司股权。限售股东以自己所持有的股票为基础，发行可转换债券募集资金，可转债持有人可以在一定期限内选择将债券转换成股票。可转债不仅使拟减持股票的大股东作为发行人可以提前获取资金投入营运，而且通过转换价格和转换期间的设计，转换股票的速度和规模可以预先加以控制，从而降低大股东减持的冲击。在股市低迷时，股票市价低于转换价格，可交换债不会转换为股票，限售股票上市时对市场的冲击就不存在;在股价高涨时，由于股票市价高于转换价格，可交换債转换为股票，又能逐步增加股票供给。对于股票市场来说，发行可交换债相当于安装一个自动稳定器。
在欧洲，仅从1998年至2001年，可交换债券的发行量就高达1120亿欧元;在美国，1980年 它还只占与权益相连的债券6%的比重，但是到1998年，它已经占到了50%的份额。在我国香港，可交换债券通常被用来作为平稳减持股票的I具，比如香港大公司和记黄埔曾两度发行可交换债券以平稳减持万达丰。我国台湾地区可交换债券也十分流行，目前已成为证券市场的重要品种之一。
(4)券商集合资产管理业务
鼓励券商开发特殊投资方向的集合资产管理业务。开展这一业务，主要针对风险、收益特征，设计出个性化的产品。这种资产管理产品主要通过大宗交易市场建仓，并让能在沪深交易所挂牌交易。通过大宗交易建仓的成本一般会低于二级市场，从而增强该资产管理产品的吸引力，同时也能增强大宗交易市场活跃度，间接降低二级市场的抛售压力。
印度减持国有股的经验
20世纪90年代初，为了将政府与企业的日常经营管理活动分开，印度开始推行国有股减持措施。印度的国有股出售按渐进方式进行，但国有股并非直接出售给私企或个人，而是出售给了国家控制的共同基金。从1991年12月开始为第一轮，政府允许国有企业部出售最多占每个国营企业注册资本20%的股票，国企部在250家国有企业中选择了31家(共10. 5亿股)经营良好的企业，组成825种股票投资组合(每个组合中有9只国企股)供共同基金选购。1992年2月股票上市后，印度投资者积极进场交易。受此刺激，第二轮面值10卢比的国有股平均溢价接近40卢比，3.5亿股的出售计划顺利完成。1992年，印度政府开始允许私人设立的共同基金购买国营企业的部分股票,并开始向外国投资者开放证券市场，进一步促进股市行情的继续上涨。
