低息时代，“现金奶牛”才是真爱。
“奶牛”的典型特征：强现金流+高比例分红！
这类公司都有前期资本开支大，盈利周期长，现金流稳定的特点。电力公司就是这样，一旦过了大笔资本开支的拐点，财务费用占收入的比重开始下降，公司的利润自然开始释放。
电力方向投资主要看水电和核电，国内这类上市公司近20家，多数市值不大的公司财务基本面一般，负债高企、盈利不佳、分红较低。
而国有央企市值龙头公司的基本面扎实稳健，盈利能力强，分红比较稳定，其中长江电力、华能水电、国投电力、桂冠电力四家比较突出，而核电方向的中国核电、中国广核的股息率水平也有赶超水电公司的潜力。
今天我们对比看一看A股电力“一哥”长江电力的价值。
长江电力的三个看点
第一，综合实力最强，长江电力占据长江优势水域，拥有乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝六座大型水电站，水电总装机为7179.5万千瓦，占全国水电总装机量19.5%，也是全球排名第一。
值得一提的是，我国水电开发进程步入中后期，长江电力等优质大型水电有较强稀缺性。
由于水电的发电量主要取决于水的流量大小、而这些因素都受到降水、地形、水文等流域自然条件影响。目前我国水电剩余可开发资源有限，大水电基地在建的水电站中，装机500万千瓦以上水电站增量近乎为零，存量优质大水电资产的稀缺性凸显。
第二，权重号召力不容忽视，长江电力持有多家水电公司股份，分别持有川投能源的10.8%、桂冠电力的10.4%、国投电力14.9%的股权，也就是说，拥有长江电力就等于买入了整个水电行业。
第三，高股息，高分红，典型的现金牛，2022年长江电力的股息率近4%，三年来股息率稳定在3.6%以上。2002年上市至今，长江电力已连续20年分红，累计分红金额8.6元，而其上市发行价才4.3元，累计股息已经双倍回馈了首批股东。
重点是，长江电力2022年的派息率（分红/净利润）为94%，当年几乎全部利润都拿来给股东分红，这是A股绝无仅有的，堪称唯一！
那么，长江电力高分红能够持续吗？
电力一哥持续大手笔分红的底气在于高收益带来的良好现金流。
为了给股东信心，长江电力承诺2025年前派息率不低于70%，根据最近的业绩预报，2023年公司实现净利润274亿，其中2023年第四季度净利润58.6亿，同比大增91.9%，由此预估今年分红将超过200亿。
业绩高增来自于乌东德、白鹤滩电站注入。
2023年，乌东德、白鹤滩水电站的注入，分别为公司带来1020万千瓦、1600万千瓦新增装机容量，两者合计新增2620万千瓦，相当于新加了“三峡+葛洲坝”两个电站的发电量。
这不，公司2023年全年发电量提高至2760亿千瓦，同比增长近50%。
而且，在电价市场化交易推进下，水电电价有望逐渐提升。
现阶段，白鹤滩的电价已完全市场化，外输高电价已明确，这一点是其它电力股无法抗衡的，未来公司高电价占比将超过50%，将为业绩提升带来源源不断的后劲。
接下来，看看盈利能力是怎么体现在毛利率和净利率上。
2018-2022年，长江电力的毛利率、净利率始终维持在60%和40%以上，虽然2022年公司这两个数据有所下滑，但主要是短期发电量受蓄水影响而减少的，今年毛利率将重回60%以上。
对比A股价值龙头贵州茅台以91%的毛利率贡献53%的净利率，反观长江电力60%的毛利率，能贡献45%的净利率，一样属于优秀的业绩。
财务费率逐年下降
财务费用是长江电力期间费用中占比最大的，2010年间，财务费率曾一度高达20%，随后一直在降低，到2018-2022年，公司财务费用率自11.4%逐渐降至7.9%，这一定程度上稳定了公司净利率，在高毛利水平下，控好三费，公司成为妥妥的印超机。
考虑后续公司逐渐还本付息、置换高息债务、优化负债结构，预计公司财务费用率会继续下行。
现金流：净现比远超茅台
“净现比”是衡量一个企业“真实”盈利能力的核心指标。反映的是企业最“真实”的盈利能力，净现比越大，企业盈利质量越高。
净现比＝经营活动现金流净额÷净利润
净现比在70%以上合格，净现比＞1为优秀，净现比常年大于1就是非常优秀。
贵州茅台的“净现比”一直维持在1倍以上，因为有预收账款计入现金流的原因。
我们对比看看长江电力的表现，2013-2022年，长江电力的净现比始终维持在1.3以上，远超茅台。
充裕现金流在保障公司稳定发展的同时，保证了公司可以维持较高的分红比例，这也是为什么长江电力股息率胜于茅台的主要原因。
“高收益+高意愿+高股息”带来高估值预期
全球范围看，水电头部公司主要分布在中国、巴西、加拿大等地，我们选取巴西电力是最大的电力公司，以及欧洲最大的水电公司电力公司Verbund，与长江电力做一下估值对比。
目前，长江电力的总市值超6300亿，绝对的全球第一；当前公司市盈率为22.1倍，属于全球平均水平，但鉴于长江电力在国内位居稀缺的水电资产，尤其高息股还是现阶段市场的价值核心，未来有一定高估值溢价是可以接受的，对比来看，长江电力现在还没有出现估值泡沫迹象。
再看绝对估值
我们根据主要假设条件（无风险利率2.5%，股票风险溢价6.5%，Bera值0.7，债务总额3200亿，永续增长率2.0%等），采用FCFF（未来自由现金流量）估值方法，得出公司合理价值为27.5元/股，我们计算的价格只做参考。
总结来说，长江电力是一个巨额投入之后的“收租股”，且这个“租金”基本稳定，在国内资本市场极具稀缺性。
