在金融领域，很多灾难的罪魁祸首中都可以看到“分散化”的身影。投资者把分散化奉为免费午餐。例如，长期资本管理公司遇到的一个主要问题就是所有交易均为“收敛”交易。在跨地区和市场对头寸实施“分散化”的同时，它们却收敛于共同的特征。因此，在市场出现明显背离时，LTCM发现，他们精心构筑的“分散化”组合成了黄粱一梦。
以前，我也曾经常批评风险价值存在类似的错误。更令人遗憾的是，它采用较低追踪相关性实在太靠不住了。正如一句老话说的那样，在熊市里，唯一上涨的就是相关性。尽管缺陷如此明显，但无数圣贤高人依旧乐此不疲地把“现代风险管理法”奉为金融领域的一次重大突破。听听伯南克在2006年的评价，便可让我们略感一二：“市场风险和信贷风险的处理方式正在变得越来越复杂—在过去的二十年里，各种规模的银行机构在衡量和管理风险方面取得了巨大“飞跃。”在近期发生的大多数金融危机中，多元化都发挥了不可或缺的“作用”。布各斯•雅各布斯（Bruce Jacobs，2009）在（金融分析师杂志）上发表的一篇文章中指出：“尽管金融机构已经考虑到抵押贷款池中借款人的多样性，但却没有关注到抵押贷款发起人和证券化机构的多元化问题。2007年7月，次级住房抵押贷款支持证券O的恶化，最终在四家大型发行人的手里演化为一场惊天动地的危机。”
“缩小取景”也开始有所抬头，具体变现为一定信用等级的公司债券与同等级资产支持证券在违约率上的巨大差异。如表4-1所示，对于相同信用等级的投资级（高于Baa）资产，相比之下，ABS的违约率很可能要超过公司债券的10倍—而且表中数据还是2006年之前的数据。想想现在的情况会怎样呢？
除此之外，似乎没人想到一个不置可否的风险：美国正在经历一场全国性的住宅市场危机。格林斯潘认为，不动产“尤其不易于演化出泡沫”，他显然忘记了20世纪80年代末期的日本以及随后出现的中国香港房地产泡沫。相反，他还在大言不惭地宣称，美国住宅市场的基本特征就是“泡沫极少”。
表4-1 5年期滚动违约率
对相关性的内在性缺乏正确的认识，这或许可以解释2003年到2007年期间投资者对衍生品的追捧。以前，我曾经把这称为“外生风险的神话”。投资者经常犯的一个致命错误就是，他们总以为市场风险和轮盘赌是一样的。在轮盘赌中，胜率是固定的，其他玩家的行动和你的决策毫不相干。遗憾的是，我们的世界更像是打扑克。在扑克游戏中，周围人的行为注定会影响到你的决策。
因此，其他信用等级衍生品的低动态相关性就成为“多元化”的理由。不过，他们却忘记了自己的行为必然会影响到相关性的本质。实际上，那些通过期货实施其现货策略的人还忘记了，他们的行为也会影响到市场的结构，促使现货延期交割（变成期货），从而带来负的滚动收益率。
实践表明，对分散化的狭隘定义，一次又一次地在金融市场灾难中扮演着反面角色。因此，投资者必须谨慎看待分散化在其投资组合中发挥的作用。
