学习目标
我国的股票类型
2考点速记
1.按投资主体的性质分类
在我国，按投资主体的不同性质，可将股票划分为国家股、法人股、社会公众股和外资股等不同类型。
（1）国家股
国家股是指有权代表国家投资的部门或机构以国有资产向公司投资形成的股份，包括公司现有国有资产折算成的股份。
（2）法人股
法人股是指企业法人或具有法人资格的事业单位和社会团体以其依法可支配的资产投入公司形成的股份。
（3）社会公众股
社会公众股是指社会公众依法以其拥有的财产投入公司时形成的可上市流通的股份。
（4）外资股
外资股是指股份公司向外国和我国香港、澳门、台湾地区投资者发行的股票。
外资股按上市地域，可以分为境内上市外资股和境外上市外资股。
①境内上市外资股。境内上市外资股原来是指股份有限公司向境外投资者募集并在我国境内上市的股份，投资者限于：外国的自然人、法人和其他组织；我国香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织；定居在国外的中国公民等。这类股票称为“B股”。
②境外上市外资股。境外上市外资股是指股份有限公司向境外投资者募集并在境外上市的股份。
境外上市外资股主要由H股、N股、S股等构成。
需要说明的是，红筹股不属于外资股。红筹股是指在中国境外注册、在香港上市，但主要业务在中国内地或大部分股东权益来自中国内地的股票。
2.按流通受限与否分类
（1）已完成股权分置改革的公司，按股份流通受限与否可分为有限售条件股份和无限售条件股份。有限售条件股份具体包括：国家持股、国有法人持股、其他内资持股、外资持股。
（2）未完成股权分置改革的公司，按股份流通受限与否可分为未上市流通股份和已上市流通股份。
目前我国上市公司的股权集中程度较高，其中最高可以达到86.41%，从总体而言比较接近德日模式的股权结构。
在大股东中，我国占据控股优势的首先是国家股股东，其次是法人股股东，而且这两大持股集团的股份均不能流通，这是与德日两国的显著不同之处。
德日两国占据控股地位的集团是法人股股东，其中又分为金融法人和产业法人，而这两种法人股都是可以自由流通的，只是由于多数产业法人股股东的持股目的在于加强与关联企业的业务联系以及信息共享，因而产业法人股与金融法人股相比呈现出相对的流通惰性而已。这与我国的国家股与法人股的法定非流通是有本质区别的。
此外，我国的国家股还存在股权主体缺位等问题，具有与德日两国的法人股迥然不同的性质特点，因此我国的股权结构不能仅凭股权集中度一项指标就归入德日模式，而只能称之为“类德日模式”。
股权结构的变化趋势
深沪两市上市公司1998年至2000年中期的股权结构。如表所示，深沪两市上市公司的国家股比例在最近三年并没有太大的变化，大致在30%左右，仍然牢固占据三大股东集团的首位，其中深市的国家股比例要略高于沪市；
法人股比例在两市却呈较为明显的逐年下降的趋势，目前大约为27%左右；公众股的比例则呈现与法人股恰好相反的走势，已由1998年的25%上升到目前的30%以上，其中以沪市的增长更为明显。
行业与规模的比较
2000年中期报表所反映的深沪两市不同行业（包括工业、商业、公用事业、房地产业和综合行业）的股权结构情况。
其中，在上海，国家股在工业和公用事业的比例最高，而法人股在综合行业的比例则较高。
为了研究不同规模上市公司的股权结构的特征，把2000年中期的1022家深沪两市上市公司按规模的不同划分为四类。
比较结果显示，对于深市上市公司，国家股比例随着公司规模的增大而增大，其中大规模公司的国家股比例接近40%。这在一定程度上显示了政府在大中型国有企业保持控股地位的政策意图。
对不同股权结构的公司的分析
前面从上市公司整体分析了股权结构的情况。下面我们把注意力放在单个公司上，分析各种不同股权结构的公司在上市公司中的分布情况。
关于股权集中度的表达方式，国外的不少研究均同时采用前十大股东的持股比例之和以及其前五大股东的持股比例之和。
深沪两市的上市公司股权主要集中在前五大股东手中，因而前五大股东的持股比例之和与前十大股东的持股比例之和差距不大，所以本文中仅采用前者作为分析股权集中程度的变量。
我们把前五大股东持股超过50%的公司定义为股权高度集中，介于20%到50%之间的界定为股权中度集中，而低于20%的则界定为股权较为分散。
通过对1999年度966家上市公司的统计，我们发现，在三类公司中，股权高度集中的公司占了绝大部分，股权分散的公司不到1%，股权中度集中的公司则占了四分之一强，而且经济效益比其他两组好。
国家股一股独大是股权高度集中的公司中的一种最为典型的情形，这类公司通常有两种表现形式：
一是国家股作为第一大股东，占据绝对控股的地位（即持股超过50%）；
另一种情形则是国家股虽然未达到绝对控股的比例，但是与第二大股东持股比例相差悬殊（持股差距超过20%）。
在统计分析中，我们把第二种情形称为实际控股。通过对国家股一股独大公司1996年至1999年的统计，我们发现，国家股一股独大的公司的数量逐年上升，而所占的比例则呈下降趋势，但是下降幅度并不大，在1999年仍然占到了上市公司总数的四成。
股权结构与经营绩效
我们首先对我国上市公司的整体业绩进行统计分析。我国上市公司的整体收益状况呈现逐年下降的趋势，而亏损面却逐年扩大。
我们在计算各类股权集中程度公司的分布状况的同时，也计算了这些公司的盈利状况。
统计结果显示，股权高度集中公司的经营绩效最差，而股权中度集中的公司则表现出较好的业绩水平。
下面为了进一步揭示我国上市公司的股权结构与其经营绩效的关系，我们按照同样的分类方法分析1999年度亏损的上市公司的情况。
在三类公司中股权高度集中的上市公司在亏损公司中数量最多，亏损总额最大。
在1999年的亏损公司中，股权高度集中的公司占了65%，而股权相对集中的公司仅占了34%。
可见上市公司整体业绩恶化的主要原因是股权高度集中公司的业绩恶化。
而在股权高度集中的亏损公司当中，国家股一股独大的公司占四成。
另外，我们对国家股绝对控股的上市公司和法人股相对控股的上市公司的历年业绩进行了统计比较。
这里国家股绝对控股的定义同上文，而法人股相对控股则界定为法人股作为第一大股东，持股比例介于20%到50%之间。
考虑到由于受增发配售新股、资产重组等因素的影响，许多上市公司的股权结构都有不同程度的变化，因此我们在处理数据时把较为稳定的股权结构作为首要的筛选条件。
此外，我们按照统计分析原理，剔除了过度偏离均值的奇异点。
由此得到的有效数据为：国家股绝对控股的上市公司123家，法人股相对控股的上市公司78家。
两类公司的业绩在近年来大体都呈现逐年下降的趋势；但是法人股相对控股公司的业绩相对来说下降较为缓慢，总体业绩比国家股绝对控股公司要好。
上述统计分析从不同侧面印证了许小年（1997）运用我国上市公司1994~1996年度的数据所做的回归分析的结果，即比起国家股股东占主导的股权安排，法人股股东占主导的股权安排更有利于上市公司业绩的提高。
对股权结构与经营业绩的相关分析
要通过相关分析来揭示我国股权结构与公司治理之间的关系，就必须选定一个指标来衡量公司治理的效率。一个最为直接的变量就是公司的经营绩效。
这一部分主要通过相关分析，对股权结构与经营绩效之间的关系给出定量的说明。
1数据的选取
考虑到国家股的存在对上市公司的经营绩效的影响，应是发生在公司上市一段时间后的一个具有时滞的量，所以不宜选取新股或次新股作为研究对象；
此外，由于不同时期的上市公司在市场环境、宏观经济条件等其他影响公司绩效的因素方面可能大相径庭，从而可能带来统计上的“噪声”，所以所有样本公司应该在上市时间上具有一定的可比性。
综合考虑上面两个条件，本文选取了1997~1998年期间新上市的206家A股公司在1999年度的业绩和股权结构作为研究对象（在剔除奇异点后，有效样本为188家）。
这些公司上市时间相仿，发展的外部条件相似，而且在上市后大都经过了2~3年的发展，其业绩应能充分反映出股权结构因素的影响。
2变量的选取
在相关分析中，经营绩效方面的变量有两个。一是选取样本公司1999年度的净资产收益率作为绩效指标。
许多文章都愿意采用每股收益作为公司的绩效指标，但是由于每股收益受到市盈率、分股、拆股、送配股等因素的影响，往往不能真实反映公司真实的绩效水平，而且随着不同股票的市场价格差异的不断加大，每股收益的公司间的可比性也变得越来越有限。
相比之下，净资产收益率作为一种相对量指标，不受到股价、市盈率等因素的干扰，更具有可比性，也更符合国际惯例。
此外，选取1999年度数据，主要是由于1999年度的上市公司年报采用了新的会计准则，可信程度增加，从而也增加了相关分析的合理性。
另外将增加以Tobinq为理论依据的MBR作为衡量公司绩效的另一个指标。
诺贝尔奖得主、20世纪最杰出的经济学家之一詹姆斯·托宾于1969年提出“q”概念：q等于华尔街对某公司价值的评估值（即市场价值）除以其资产重置价值，代表市场对公司未来盈利及价值的预期，即：
q=企业市值/资产重置成本。
而=q×资产重置成本，
∴机会增长价值=（q-1）×资产重置成本。
可见，当q>1时，增长机会价值>0，市场对企业的未来盈利状况有较好的预期。
而股权结构方面的变量则包括样本公司1999年年度报告中揭示的国家股比例、法人股比例和流通股比例。
二、相关分析结果
相关关系分析的结果
三、结果分析
总体而言，股权结构与经营绩效之间存在一定的相关关系。比较而言，MBR与各解释变量之间的关系更为显著。
1国家股比例与经营绩效
分析结果表明，国家股比例与净资产收益率以及MBR之间存在较为微弱的负相关关系。
这一结果印证了目前国内大部分学者的观点，即：不能流通的国家股的大量存在导致了在特殊的委托—代理关系下的国有资本的有效投资主体缺位，进而导致了国有企业的绩效低下，并进而影响公司的市场价值。
2法人股比例与经营绩效
分析结果表明，法人股比例与净资产收益率以及MBR之间存在正相关关系。
法人股的特点有助于解释这一相关分析结果：与流通股相比，法人股相对比较集中，持有者是法人机构，对企业的监控能力较强，而且由于股份较多不会随意地搭便车；
同时，法人股不能上市流通，其持有者不可能像流通股股东那样以追求短期的买卖差价为目标，而更加关注公司中长期的经营发展，以求得良好的红利回报。因此法人股股东对公司的监控效率要优于流通股股东。
另一方面，法人股与国家股相比，国家股是单一的国有资本以资本金的形式投入到企业中形成的，国家委派官员对企业行使国家股股东的权利，但这种权利的行使目前看来尚缺乏效率；
而法人股所代表的资本则不仅仅只有国家资本，还有民营资本和集体所有的资本，法人股股东（或其委派人）对企业经理人进行监控的积极性要高于国家股股东的代表人。
因为有私有资本和集体所有资本的渗入，导致法人股股东对经理人行为结果所承担的风险要大于国家股股东的委派人———政府官员所承担的风险。
因而，从理论上说，上市公司总股本中法人股的比例越高，越有利于公司业绩的提高，而当这种信息为市场所知悉和认同时，其市场价值必然相对高于国家股占控股地位的公司。
3公众股比例与经营绩效
分析结果表明，公众股比例与净资产收益率以及MBR之间几乎不存在相关关系。
流通股比例对上市公司经营绩效的影响，一般是通过股票市场的外部监控功能来实现，这在英美模式的国家中得到了突出的体现。
但是在我国目前不成熟的证券市场中，由于存在股票价格失真、小股东搭便车以及追求短期价差等因素，因而导致这种外部监控功能难以实现，所以公众股比例与经营业绩之间不存在相关关系。
小结
前两个小节通过对我国上市公司的股权结构的统计分析和相关分析，得出以下结论：
（1）我国目前的股权结构是以不能流通的国家股占主导的畸形结构，就股权的集中程度而言，我国与德日模式比较接近，这里将之称为类德日模式。
（2）大型工业企业的股权最为集中，而其他行业的中小型企业的股权则相对较为分散，鲜明地体现了国家“抓大放小”的国企改革战略。
（3）国家股比例越高的公司，经营业绩越差；法人股比例越高的公司，经营业绩越好；国家股一股独大公司每况愈下的业绩，是国家股股东监控不力的集中体现。
